锁价式定增投资策略深度专题：战投属性突出，助力全流程掘金事件驱动效应-20200322-申万宏源-29页_2mb

定增市场专题总结

核心内容

A股定增市场自2006年股权分置改革后逐步发展，经历了启动、过热、收紧和回暖四个阶段。2014年-2016年因创业板定增政策的开启而进入过热阶段，但2017年-2019年由于再融资政策收紧，锁价式定增市场明显萎缩。2020年2月再融资新政正式落地，标志着定增市场进入新的发展阶段。

主要观点

• 锁价式定增投融资优势受制度变化影响较大：锁价式定增的折价率优势在2017年2月政策调整后显著下降，定价基准日由三选一调整为仅发行期首日，导致其相较竞价项目的折价率优势丧失，且锁定期更长，进一步削弱其吸引力。
• 战略投资者属性突出，解禁收益更优：具有实体产业背景、国有资本和创投或产业基金参与的锁价式定增项目解禁收益表现更优，而财务类投资者参与的项目则整体收益中规中矩。
• 市场环境对锁价式定增收益影响显著：在牛市初期发行的锁价式定增项目解禁收益更高，而在熊市后震荡市初期，需谨慎择优参与，避免低收益或负收益。
• 事件驱动效应明显：锁价式定增首次预案公告日对二级市场股价的驱动效应最强，牛市环境下效果最佳，震荡市次之，熊市最差。
• 破发回补效应：在发行日或解禁日破发的情况下，若存在较高的破发率及战略投资者参与，破发回补效应更明显，尤其是在解禁日附近。

关键信息

1. 定增市场发展阶段

• 启动阶段：2006年-2013年，定增市场逐步规范化。
• 过热阶段：2014年-2016年，因创业板政策放宽和市场情绪乐观，定增项目数量大幅增加。
• 收紧阶段：2017年-2018年，再融资政策全面收紧，项目数量大幅下降。
• 回暖阶段：2018年三季度至今，政策逐步放宽，市场预期回暖。

2. 锁价式定增投融资优势变化

• 定价方式变化：锁价式定增定价基准日由三选一调整为仅发行期首日，导致其折价率优势丧失。
• 投资者类型变化：2017年后，个人投资者占比下降，私募、实控人及国有资本占比上升。
• 投资收益对比：战略投资者参与的锁价式定增项目解禁收益更高，财务投资者参与的项目收益较低。

3. 不同市场环境下的收益特征

• 牛市：
  • 发行期为牛市初期，解禁收益更高。
  • 项目中，ROE变化率改善显著，行业涨幅和个股涨幅均较高。
• 熊市：
  • 解禁收益主要由折价率和个股涨幅决定。
  • 破发率较高时，破发回补效应显著，尤其是有创投或产业基金参与的项目。
• 震荡市：
  • 发行日为牛市前震荡市的项目解禁收益更高。
  • 项目中，行业涨幅和个股涨幅均较为积极，但需谨慎选择。

4. 一二级市场联动投资策略

• 首次预案公告日：对股价的正向驱动效应最强，平均超额涨幅达20%。
• 发审委审核通过日：次之，但信息含量不如预案公告日。
• 获批日和上市公告日：驱动效应较弱，信息含量最低。
• 破发回补效应：发行日或解禁日破发率较高时，回补效应更明显，尤其在有战略投资者参与的情况下。

5. 数据与图表支持

• 图1：展示定增市场发展的四个阶段。
• 图2-3：显示2006-2019年三大类定增项目数量和募资金额。
• 图4：显示2017-2019年非并购类定增占比下降。
• 图5-7：对比锁价式定增和竞价定增的折价率及收益。
• 图8-9：显示非并购类定增解禁收益优于竞价项目，但差距在缩小。
• 图10-12：展示不同投资者类型对解禁收益的影响。
• 图13-14：显示不同市场环境下事件驱动效应。
• 图15-18：展示发行前后及解禁前后股价表现。
• 图19-24：对比不同市场环境下事件节点的股价表现。

6. 表格数据支持

• 表1：显示不同市场环境下ROE变化与解禁收益的相关性。
• 表2：显示不同ROE变化区间对解禁收益的影响。
• 表3-5：展示不同市场环境下解禁收益前十与后十的项目特征。

总结

锁价式定增市场的发展受到政策和市场环境的双重影响，特别是在牛市初期和震荡市中，其收益表现更优。战略投资者的参与显著提升了项目的解禁收益，而财务类投资者则收益较低。事件驱动效应在首次预案公告日最为明显，尤其是在牛市环境下。破发回补效应在破发率较高且有战略投资者参与的情况下更显著。整体来看，锁价式定增在市场回暖和政策宽松的背景下，具有较大的投资潜力。