20170302-兴证国际证券-BRILLIANCE_CHI-01114.HK-当国产化趋势遇上宝马新周期_31页_1mb

华晨中国港股研究报告总结

核心内容概述

本报告首次对华晨中国（01114.HK）进行覆盖，给予买入评级，目标价为17.0港元，较现价12.5港元有约36.2%的预期升幅。公司主要利润来源于华晨宝马，而轻客业务长期亏损。华晨宝马因新产品周期和国产化率提升，预计未来三年净利润将分别增长5%、21%和32%，推动华晨中国整体盈利增长。

主要观点

1. 华晨宝马是公司利润核心

• 华晨宝马的利润贡献在2013年至2015年间分别为34.4亿元至55.4亿元。
• 预计2016年至2018年，华晨宝马净利润分别为80.1亿元、97.2亿元和128.7亿元，分别同比增长5%、21%和32%。
• 华晨宝马的销量预计在2016年至2018年分别达到31.0万辆、37.5万辆和46.1万辆，年复合增长率约为21.1%。

2. 新产品周期推动增长

• 2017年3月推出国产1系，2017年中推出5系换代车型，2018年中推出国产X3。
• 新车型的推出将有助于提升销量和单车利润，国产化率预计从2016年的60%提升至2018年的70%以上。

3. 豪华车市场增长强劲

• 2016年中国豪华车销量约218万辆，年复合增长率13%。
• 豪华车市场渗透率从2010年的5%提升至2016年的8.9%，预计2020年将提升至11.5%。
• 中国豪华车市场以德系车为主，ABB三大品牌合计占据72.5%市场份额，二线品牌增长迅速。

4. 轻客业务持续亏损

• 轻客业务包括海狮、大海狮和阁瑞斯，整体处于亏损状态。
• 金杯轻客推陈出新能力较弱，市场份额逐步下降。
• 华颂7MPV表现不佳，销量未达预期，未能有效提升市场份额。

5. 盈利预测与估值

• 2016年至2018年，华晨中国的净利润预计分别为46.5亿元、62.4亿元和80.1亿元，年复合增长显著。
• 公司估值方面，预计2017年市盈率为16倍，目标价17.0港元，反映对未来的盈利预期。

关键信息

财务指标概览

• 2016年：净利润约46.5亿元，同比增长23%；每股收益0.925元。
• 2017年：预计净利润62.4亿元，同比增长34%；每股收益1.24元。
• 2018年：预计净利润80.1亿元，同比增长28.7%；每股收益1.60元。
• 每股净资产：3.783元。
• 总市值：629.98亿元。
• 净资产：190.64亿元。

主要风险提示

• 新产品销量表现不及预期。
• 欧元汇兑影响超预期。
• 轻客业务亏损幅度超预期。

投资逻辑

1. 华晨宝马业绩增长：宝马新产品周期与国产化率提升，推动销量和利润增长。
2. 豪华车市场潜力：中国豪华车市场仍处于增长阶段，渗透率有望提升至欧美水平。
3. 资本支出下降：随着产能建设完成，资本支出将减少，分红比例有望提升。
4. 轻客业务拖累整体业绩：轻客业务长期亏损，是公司盈利的主要拖累因素。

未来展望

• 华晨宝马：预计将继续引领公司增长，新产品周期将带来更高盈利能力。
• 轻客业务：短期内仍面临挑战，需等待市场环境改善及产品创新。
• 整体估值：基于未来盈利预期，公司估值有望提升，给予16倍市盈率的估值。

图表要点

• 图1：华晨宝马是公司利润贡献核心。
• 图2-3：中国豪华车销量及增速，豪华车与乘用车增速对比。
• 图4-5：豪华车品牌销量占比及国产化率。
• 图6-7：中国及各国豪华车渗透率。
• 图8-9：各省市汽车保有量及人均GDP。
• 图10-11：中国汽车信贷规模及汽车金融渗透率。
• 图12-14：华晨宝马销量、利润及单台利润趋势。
• 图15-19：华晨宝马新产品推出时间、销量及产品结构。
• 图20-25：1系、5系、X3及3系产品信息与销量对比。
• 图26-33：华晨宝马资本支出、分红比例及产能扩张情况。
• 图34-41：轻客及MPV销量、市场份额与产品表现。
• 图42-43：轻客业务毛利率与费用率趋势。
• 图44-45：公司动态市盈率与业绩增速相关性。

结论

华晨中国作为华晨宝马的主要股东，其盈利增长高度依赖华晨宝马的表现。随着宝马新产品周期开启和国产化率提升，华晨宝马销量和利润有望持续增长，带动公司整体业绩提升。然而，轻客业务仍处于亏损状态，需进一步优化产品结构和市场策略。综合来看，公司具备良好的增长潜力，给予买入评级。