20170420-中泰证券-鱼跃医疗-002223.SZ-产品升级+渠道线上化_器械龙头进入新上升期_20页_1mb

鱼跃医疗（002223）总结

核心内容

鱼跃医疗作为医疗器械行业的龙头企业，正通过产品升级、渠道线上化和外延并购整合，进入新的上升期。公司产品涵盖家用医疗器械和医用高值耗材，拥有“鱼跃”、“华佗”、“金钟”三大品牌，并在2017年获得首次“买入”评级，目标价格区间为35-40元，对应2017年35-40倍PE。

主要观点

• 产品升级与高端化：公司顺应消费升级趋势，推动新产品（如睡眠呼吸机、电动轮椅、手机血糖仪）放量，同时对老产品进行升级。其中，睡眠呼吸机在2016年销售近万台，2017年有望凭借价格和品牌优势进一步增长。
• 线上渠道发展：2014-2016年，电商平台收入CAGR达70%，2016年占比超20%。公司通过品牌化策略，强化线上销售渠道，推动电商持续快速增长。
• 外延并购整合：公司通过收购上械集团（100%）和中优医药（61.6225%），完善医用临床产品线，拓展医院供应外包业务，同时提升OTC渠道对个人护理类产品的支持。并购标的的盈利能力有望进一步提升。
• 国际化布局：公司设立德国子公司，引入“德国制造”工艺，推动高端产品进入国内市场，同时寻找海外并购机会。

关键信息

公司概况

• 总股本：668百万股
• 流通股本：494百万股
• 市价：32.95元
• 市值：22,021百万元
• 流通市值：16,289百万元

盈利预测（2017-2019年）

• 营收预测：34.28亿元、41.18亿元、49.73亿元
• 净利润预测：6.78亿元、8.52亿元、10.66亿元
• EPS预测：1.02元、1.27元、1.60元
• 净利率预测：19.8%、20.7%、21.4%
• 毛利率预测：39.5%、40.2%、40.4%

产品线

• 康复护理系列：占总收入近40%，收入和毛利率持续增长。
• 医用供氧系列：主要产品为制氧机，毛利率维持在47%-53%之间，西藏政府订单提升盈利能力。
• 医用临床系列：2015年后收入占比快速提升，2016年底达30%，预计未来保持增长。

渠道布局

• 线上渠道：电商收入增长迅猛，品牌化策略推动销售。
• 线下渠道：拥有400多人的专业营销团队，1000多个专柜，7个品牌形象店，覆盖医院和零售终端。

研发投入

• 研发投入占营收比例行业领先，2015年达7.20%。
• 拥有三大研发中心，分别负责医电产品、医用高值耗材和医疗服务信息化解决方案。

风险提示

• 产品推广不达预期风险：新产品渗透率较低，可能存在市场接受度不足的风险。
• 外延并购整合风险：近年来并购频繁，存在整合不达预期的可能性。

估值与投资建议

• 估值：公司当前股价对应2017年32倍PE，考虑到内生增长和外延预期，给予35-40倍PE，对应估值区间为35-40元。
• 投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级。

总结

鱼跃医疗通过产品升级、渠道线上化和外延并购，正推动公司进入新的增长阶段。公司产品线丰富，品牌效应显著，研发投入充足，线上渠道发展迅速，未来三年有望保持30%以上的收入增速和25%以上的净利润增速。公司估值合理，具备良好的增长潜力，建议投资者关注其未来发展。