20181214-招商证券-山西汾酒-600809.SH-实施股权激励_改革更进一步_6页_470kb

报告摘要

山西汾酒（600809.SH）在2018年12月14日的股价为38.42元，目标估值为45.00元，当前估值存在上涨空间。公司持续进行内部改革，推动业绩增长，并通过股权激励计划进一步激发员工积极性，提升企业活力。

股权激励计划：公司发布限制性股权激励草案，拟授予不超过650万股限制性股票，首次授予590万股，预留60万股，授予价格为每股19.28元，覆盖高管、中层管理人员及核心技术人员，共计397人，约占员工总数的6.5%。该计划有助于长期激励效应，同时公司层面考核目标积极，有望推动业绩提升。
考核机制：采用公司和个人双重考核机制，公司层面要求2019-2021年相比2017年营业收入增长率不低于90%、120%、150%，且三年净资产收益率不低于22%。个人层面亦设置绩效考核体系，确保激励效果与业绩挂钩。
财务影响：股份支付费用共计1.13亿元，分四年摊销，预计对管理费用率产生小幅影响。公司2019年EPS预计为2.05元，给予22倍PE估值，目标价45元，维持“强烈推荐-A”评级。
改革与合作：公司持续推进内部改革，如强化契约化管理，提升经营效率。同时，华润方面人员进入董事会和管理层，预计有助于推动公司与华润更紧密合作，进一步拓展市场。
业绩展望：2019年预计增速将有所放缓，但公司通过合理库存管理和华润支持，有望实现稳健增长。

年份	营业收入（亿元）	营业利润（亿元）	净利润（亿元）	EPS（元）
2016	44.05	9.30	6.42	0.70
2017	60.37	13.83	10.04	1.09
2018E	85.52	21.26	15.80	1.72
2019E	100.79	24.76	18.90	2.05
2020E	116.20	28.64	21.87	2.37

指标	2016	2017	2018E	2019E	2020E
营业收入增长率	7%	37%	42%	18%	15%
营业利润增长率	20%	49%	53%	16%	16%
净利润增长率	16%	56%	57%	20%	16%
毛利率	68.7%	69.8%	70.4%	70.8%	71.0%
净利率	13.7%	15.6%	17.4%	17.6%	17.7%
ROE	12.7%	18.0%	26.1%	28.6%	30.1%
资产负债率	34.8%	40.3%	43.3%	43.4%	43.2%
PE	55.0	35.2	22.4	18.7	16.2
PB	7.0	6.4	5.9	5.4	4.9