电力行业转债研究：电荒的周期，电力行业迎来价值重估时刻-20210926-国元证券-15页_1mb

电力行业价值重估与电荒分析总结

核心内容

本文分析了当前电力行业面临的电荒现象，结合历史周期与当前政策背景，指出电力行业正处于新一轮朱格拉周期的起点，同时在双碳目标和新能源转型的推动下，行业价值面临重估机会。文章重点探讨了电荒的成因、对电力企业的影响、未来趋势及投资建议。

主要观点

1. 电荒周期性特征明显

• 电荒往往出现在朱格拉周期的初期，2004年、2011年及当前均为此类周期的节点。
• 朱格拉周期底部时，全球货币充裕，资本开支旺盛，但电力装机量具有刚性，导致供需失衡。
• 电力行业资本开支在过去十五年间持续下滑，为当前的电力短缺埋下伏笔。

2. 电荒对电力企业的影响有限

• 电价相对刚性，成本却具有弹性，电荒环境下，电力企业收入增长受限，盈利空间有限。
• 尽管电价存在一定的上浮空间，但相较于煤炭价格的涨幅，其利润提升动力不足。
• 市场预期改善将推动电力企业估值上行，走出超额行情。

3. 电力行业在衰退期具有独特优势

• 在宏观经济进入衰退阶段，电力行业是少数能够体现超额收益的板块。
• 高资产负债率使电力企业受益于利率下行，减轻负债压力。
• 煤炭价格下行将显著改善行业毛利率，提升盈利能力。

4. 新能源发电推动行业价值重估

• 双碳目标推动可再生能源替代，新能源发电占比持续提升。
• 风光发电预计在2025年占全社会用电量的16.5%，推动电力行业转型。
• 新能源发电与碳市场联动，绿电交易有助于降低碳排放成本，提升新能源溢价。

5. 电力板块配置时机成熟

• 即使电荒逻辑不成立，电力转债仍具备跑赢指数的潜力。
• 电力行业估值处于历史低位，未来有较大上行空间。
• 传统电力企业加速布局新能源，提升整体估值水平。

关键信息

• 电荒成因：周期性因素为主，叠加环保限产政策。
• 电价与成本：电价上涨有限，煤炭成本高企压制利润。
• 朱格拉周期：当前处于新一轮朱格拉周期起点，未来将进入资本开支旺盛期。
• 新能源趋势：风光发电装机量和发电量持续增长，推动行业转型。
• 行业估值：电力行业PE（TTM）低于风电和光伏行业，存在估值修复空间。
• 投资建议：推荐蒙电转债、节能转债、晶科转债。

推荐个券

5.1 蒙电转债

• 公司为内蒙古大型能源企业，业务涵盖火电、新能源及煤炭。
• 2021年上半年受高煤价影响业绩承压，但未来煤电产能释放有望改善业绩。
• 新能源装机占比持续提升，未来增长空间广阔。

5.2 节能转债

• 专注风电开发与运营，布局国内外市场。
• 2021年上半年业绩超预期，毛利率和净利率均有显著提升。
• 弃风限电影响减弱，经济性增强，具备较强市场竞争力。

5.3 晶科转债

• 从事光伏电站投资运营及EPC业务，装机容量较大。
• 电站布局合理，具备较强的区域和资源优势。
• 积极拓展海外市场，具备全球资源整合能力。

风险提示

• 新能源装机量不达预期
• 双控政策效果不达预期
• 电力需求不景气

总结

当前电力行业处于新一轮朱格拉周期的起点，电荒现象具有周期性特征，同时叠加环保限产政策，推动行业价值重估。尽管电荒对发电企业盈利影响有限，但市场预期改善将带动估值上行。新能源发电的持续增长及绿电交易机制的完善，将进一步推动电力行业转型与价值提升。在当前估值低位背景下，配置电力板块具有较高的性价比，特别是具备新能源布局的电力企业，有望在未来实现估值修复与业绩增长。