商品期货专题报告：商品期货合约展期优化问题探究-20210414-东证期货-35页_2mb

报告摘要

商品期货合约展期优化问题探究总结

核心内容

本报告围绕商品期货合约展期优化问题展开，重点分析了到期日效应对合约流动性、波动性和相关性的影响，并探讨了基于流动性与期限结构的展期选择策略。研究指出，展期优化是提升投资收益的重要环节，但需谨慎考虑到期日效应带来的挑战。

主要观点

到期日效应的影响
- 期货合约的到期日效应不仅影响波动性，还影响流动性与相关性。
- 随着到期日临近，合约波动性上升，流动性下降，相关性增强，这会增加展期成本、限制投资规模，并影响替代效果。
- Samuelson效应表明，期货合约的波动性与到期日临近呈正相关，这种效应限制了对临近到期合约的持有。
Samuelson效应的实证分析
- 通过回归检验发现，多数商品期货品种在剔除情绪性影响后，Samuelson效应显著存在。
- 铜CU和硅铁SF等品种基本不存在Samuelson效应，可能由于其市场结构或流动性特点不同。
- 国内多数商品期货品种在展期时，流动性衰减较早，且主力合约切换周期较国外更长。
主力合约指数的选择与构建
- 主力合约指数是基于流动性的展期选择方式，但Wind的主力合约判定规则不够明确，导致部分品种的主力合约出现异常。
- 采用持仓量作为主力判定依据，成功率较高且可提前5天展期，但流动性改善有限。
- 采用成交量作为判定依据，虽然提前展期天数较少，但对流动性支持更明显，且可避免异常成交量影响。
展期收益增强指数的构建
- 基于期限结构的展期收益增强指数，相较于主力合约指数，虽流动性较差，但收益增强显著。
- 该指数在趋势择时策略和截面因子策略中表现出一定的改善效果。
- 国外商品指数已广泛应用展期收益增强方法，但国内市场因流动性分散而难以直接借鉴。
展期优化的可行性方案
- 本文提出了几种优化方案，包括自主定义主力合约、基于成交量的展期策略、基于期限结构的展期收益增强指数等。
- 不同方案在流动性、收益增强等方面各有优劣，需根据具体品种特性进行选择。

关键信息

到期日效应：临近到期日时，合约波动性上升、流动性下降、相关性增强，对展期策略产生显著影响。
Samuelson效应：期货合约波动性随到期日临近而上升，这一效应在剔除情绪性因素后更加明显。
主力合约判定：Wind的主力合约判定规则存在不确定性，导致部分品种主力合约切换异常。
展期收益增强指数：基于期限结构的展期收益增强指数在提升收益方面有显著效果，但流动性受限。
流动性与收益的权衡：流动性下降可能限制投资规模，但展期收益增强能提升整体收益，需在两者间取得平衡。

图表目录

图表1：自主编制的几种商品指数的特点
图表2：商品期货Samuelson效应的回归检验及调整变量后的回归检验结果
图表3：螺纹钢RB原始的Samuelson回归检验
图表4：螺纹钢RB经调整后的Samuelson回归检验
图表5：金AG两种Samuelson回归检验
图表6：铜CU两种Samuelson回归检验
图表7：螺纹钢RB主力合约成交量的变化情况
图表8：WTI原油期货主力合约成交量的变化情况
图表9：部分品种临到期日前流动性的变化特征对比
图表10：部分品种主力合约展期时的距到期天数
图表11：螺纹钢RB各月份合约之间的相关性
图表12：月份合约之间平均相关性随间隔长度而变化
图表13：商品期货品种的主力合约分布特点
图表14：2020年前后各品种主力合约交割月份的分布情况
图表15：镍NI各年度主力合约按交易时长的分布情况

风险提示

展期策略需考虑到期日效应带来的波动性与流动性风险。
主力合约判定规则的不确定性可能影响策略的有效性。
展期收益增强指数的构建需谨慎选择合约，避免流动性不足。

参考文献

Samuelson, P. A. (1965). "Bounded Rationality and the Samuelson Effect."
Bessembinder, H., et al. (1996). "The Samuelson Effect in Commodity Futures Markets."
Duong, D., & Kalev, P. (2008). "The Samuelson Effect in Commodity Futures Markets: Evidence from Intraday Data."
Hong, H. (2000). "The Samuelson Effect in Commodity Futures Markets: A Study of Market Information Asymmetry."
Akin, M. (2003). "The Samuelson Effect in Commodity Futures Markets: A Study of Market Depth."
Schneider, & Tavin (2018). "The Samuelson Effect in Crude Oil Futures Markets."

展开完整摘要