20160722-中国银行-宏观观察_我国债券市场信用违约的特征_风险与应对＊_12页_688kb

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作者：李艳 中国银行国际金融研究所
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我国债券市场信用违约的特征、风险与应对

近年来，我国信用债市场快速发展，但信用违约风险也日益凸显。特别是2016年以来，违约事件数量增加、涉及行业和发行主体不断扩展。全球主要国家债券市场的发展历程表明，违约是市场化运行的必然现象，也是经济周期发展的正常反映。当前我国债券市场具备处理和消化违约风险的条件和能力。

一、上半年我国债券市场信用违约的主要特征

1. 违约事件增加较多

   • 2016年上半年，共36只债券、17个发行主体违约，比去年同期增长414%。
   • 违约本金约达236亿元，涵盖短融、超短融、中票、企业债、定向工具和私募债等所有品种。
   • 违约主体从民营企业扩展至地方国企和央企，从中小企业扩展至大型企业。
   • 2014年以来，央企和地方国企在违约债券发行主体中的占比分别达到26.3%和31.5%。

2. 涉及行业和发行主体不断扩大

   • 信用风险从强周期性行业（如煤炭、钢铁、有色）向非周期性行业（如运输、食品饮料）扩散。
   • 产能过剩行业债券到期规模达约7000亿元，较去年同期增加30%。
   • 这些行业短期内难以改善经营状况，预计仍是违约高发领域。

3. 违约高发行业的发债难度逐步增大

   • 二季度约210只债券取消发行，较一季度增加70.7%。
   • 信用债发行规模较一季度减少近30%，其中短融、中票、企业债等品种发行规模下降显著。
   • 煤炭行业信用债发行规模较一季度减少60%，上半年占比下降6个百分点。
   • 信用利差上行压力加大，投资者风险偏好下降。

4. 信用债的配置需求出现分化

   • 商业银行继续减持信用债，6月短融、超短融、中票和企业债托管规模分别下降206、236、610和409亿元。
   • 广义基金增持中高等级信用债，证券机构配置情绪偏谨慎，保险机构持仓平稳。
   • 境外机构在增持利率债的基础上，小幅增持超短融、中票和企业债。

二、未来债券违约风险不断累积的不利影响

1. 加大债券市场的整体风险

   • 发债企业利润负增长、资产负债率高、短期债务占比上升，资金链断裂风险增加。
   • 违约集中暴露将降低投资者风险偏好，加剧市场恐慌，甚至波及利率债市场。
   • 行业分化导致信用利差波动加剧，可能引发资金链断裂的连锁反应。

2. 不利于债券市场融资功能的发挥

   • 企业债券融资占比下降，影响对实体经济的支持。
   • 风险偏好下降不利于高收益债券等创新品种发展，影响多层次市场建设。
   • 违约风险可能引发金融市场波动，对宏观经济运行产生冲击。

3. 不利于进一步降低企业融资成本

   • 债券融资成本低于银行贷款和信托融资，违约导致融资规模下降，不利于社会融资成本降低。
   • 风险溢价上升，信用利差持续上行，增加发行人融资成本。
   • 信用评级下调可能引发信用利差扩大，影响市场定价体系。

4. 影响货币政策的传导效率

   • 违约债券失去流动性，投资者抛售流动性高的债券，削弱优质债券流动性。
   • 债券市场成交量萎缩，系统性风险偏好下降，影响利率传导效率。

三、全球视角下的债市信用违约现象

1. 违约是债市市场化运行的必然现象

   • 日本和韩国等国家在金融市场发展过程中均经历了从“零违约”到违约率上升的转变。
   • 90年代日本主银行制度弱化，导致违约风险上升。韩国在亚洲金融危机后也因市场风险意识不足而打破“零违约”。

2. 违约概率上升是经济周期发展的正常反映

   • 全球公司债违约率在2009年达到4.19%，2015年再次突破100起。
   • 2015年底全球投机级债务违约率达2.75%，较上年增长133个百分点。
   • 每次经济衰退均伴随债市违约率上升，如美国2009年公司债违约率高达11.7%。

3. 违约事件处置得当有助于推动债券市场良性发展

   • 日本和韩国通过改革信用评级、信息披露和风险处置机制，有效控制违约风险。
   • 日本在违约后加强投资者风险意识，推动市场发展。韩国通过金融改革，提升市场透明度和规范性。

4. 我国债券市场具备处理和消化违约事件的条件和能力

   • 风险高发债券占比较低，仅占信用债总规模的约0.15%。
   • 机构投资者为主，具备较强的风险识别和防控能力。
   • 二级市场交易活跃，风险转移和消化机制逐步完善。

四、相关政策建议

1. 完善信用评级和信息披露机制

   • 提高信用评级机构准入门槛，加强监管，增强评级公信力。
   • 健全信息披露制度，强化现场检查，及时披露公司经营信息。

2. 构建多元化的风险分散和分担渠道

   • 推广信用增进业务，完善信用增进行业管理体系。
   • 引入债券保险制度，发展多层次再担保体系。
   • 推动信用衍生品（如CDS、CLN）发展，提升风险对冲能力。

3. 完善事后违约处置机制

   • 加强《破产法》在资产保全、清算程序等方面的规定。
   • 推动债券受托人制度在短融、中票等债务融资工具中落地。
   • 完善债券持有人会议制度，提高其规范性和强制执行力。

4. 加快完善监管和风险预警机制

   • 完善宏观审慎管理框架，防范杠杆操作风险和金融交叉传染。
   • 加强监管协调，推进债券市场法制化建设。
   • 建立债务风险预警和应急维稳机制，提高对系统性和区域性风险的把控能力。