20171213-申万宏源-石化和化工行业深度报告_全球甲醇市场再平衡_供需格局有望长期改善_36页_2mb

全球甲醇市场再平衡供需格局有望长期改善

核心观点及假设

• 核心观点：

  1. 冬季取暖导致国内天然气供应紧张，甲醇供应减少，推动近期价格上涨。
  2. 海外甲醇新增产能主要集中在美国、伊朗，但投产进度可能放缓。
  3. 国内甲醇新增产能增长放缓，供需格局有望改善。

• 主要假设：

  1. 油价将长期缓慢上涨，提升煤制烯烃的竞争力。
  2. 海外甲醇采购用于MTO（甲醇制烯烃）下游精细化工领域，增强对甲醇价格的承受能力。

主要内容

1.1.1 国内天然气需求大增 气头甲醇生产受限

• 2017年1-10月，国内天然气产量增长11.2%，进口量增长27.5%，消费量增长18.7%。
• 天然气价格大幅上涨，供应紧张，为保障居民用气，工业用气减少，甲醇生产受限。
• 甲醇以煤炭为主要原料，但部分地区（如川渝）使用天然气，导致甲醇价格与气价密切相关。
• 未来海外天然气供应充足，但受制于仓储与物流，国内天然气预计长期紧缺。

1.1.2 甲醇价格与能源相关 油价长期乐观

• 甲醇价格走势与原油、天然气、煤炭价格相关。
• 全球资本开支不足，原油需求稳定增长，中长期油价看涨。
• 石油化工成本提升，煤化工的经济性有望体现，增强其竞争力。

2.1.1 甲醇主要下游应用

• 甲醇主要下游包括：甲醛、醋酸、MTBE、甲醇蛋白、甲醇制烯烃、燃料等。
• 甲醇制烯烃（MTO）是近年来新增需求的主要来源，其下游产品如聚乙烯、聚丙烯等具有高附加值。

2.1.2 甲醇的主要下游产品价格及价差

• 甲醇下游中，DMF、醋酸、MTBE、甲醛等产品对外购甲醇依赖较高。
• 盈利较好的产品包括DMF、醋酸、MMA等，其中MMA价格走势独立于甲醇。

2.2.1 中国甲醇需求保持高增长

• 2016年中国甲醇表观需求5191万吨，同比增长14.1%。
• 2017年1-8月，表观需求3577万吨，同比增长5.2%。
• 甲醇需求增速高于全球平均，预计未来将继续保持增长。

2.2.2 油品升级带来甲醇新增需求

• 中国汽油需求量达1.2亿吨，油品升级要求降低含硫量，MTBE需求增加。
• 国际海事组织（IMO）要求降低船用燃料含硫量，将推动甲醇在燃料领域的应用。

2.3.1 外购甲醇制烯烃成本承压

• 截至2017年1月，我国建成11套外购甲醇MTO装置，总产能475万吨/年。
• 当前甲醇价格较高，导致MTO利润受损，但若用于高附加值产品，盈利能力增强。

2.3.2 国内甲醇产能装置整体规模较小

• 国内甲醇产能7695万吨，产量4314万吨，开工率56%。
• 超过20%的甲醇需求来自煤化工，预计2017年新增烯烃产能262万吨/年。

2.3.3 海外甲醇产能扩张有望放缓

• 全球甲醇需求增速超过供给，但新增产能主要来自美国、伊朗等。
• 美国受飓风影响，石化项目进度推迟；伊朗配套不足，未来产能释放节奏放缓。
• 2017年起，美国有望从甲醇净进口国转为净出口国，对华出口增加。

3.1.1 MTO引领未来甲醇需求增长

• 截至2017年8月，中国MTO/CTO总产能1209万吨/年。
• MTO需求占比预计从2016年的15%上升至2020年的20%。

3.2.1 煤化工成为石油化工的有效补充

• 煤化工技术进步及下游拓展提升其竞争力。
• 煤化工与石油化工路线成本相近，油价上涨时更具优势。

3.2.2 甲醇行业盈利与需求联动增强

• 甲醇价格波动与烯烃（聚烯烃）价格联动性增强，MTO减产将支撑烯烃价格。

4.1 投资观点与风险提示

• 投资观点：

  • 重点推荐：新奥股份、华鲁恒升、阳煤化工、陕西黑猫。
  • 甲醇行业长期盈利有望改善，价格波动减弱。

• 风险提示：

  • 油价大幅下跌，行业去库存，煤化工竞争力减弱。
  • 下游烯烃需求减弱，MTO降负荷将减少甲醇采购。

投资标的与建议

4.2 新奥股份

• 公司具备甲醇权益产能73.8万吨/年、煤炭600万吨/年。
• 参股Santos具备8.9亿桶油气储量，具备天然气价格上涨弹性。
• 2018年将有稳定轻烃项目投产，增厚甲醇与天然气业绩。
• 未来布局上游天然气产业链，具备跨区域套利空间。

4.3 华鲁恒升

• 公司具备320万吨/年氨醇产能，产业链完整，成本优势明显。
• 2018年将新增70万吨/年尿素、50万吨/年煤制乙二醇产能。
• 乙二醇项目进展顺利，预计2017-19年EPS分别为0.79、1.13、1.39元。

4.4 阳煤化工

• 公司剥离不良资产，打造新型煤化工平台。
• 2016年尿素成本1500元/吨，出厂价1600元/吨，单吨盈利20-30元。
• 煤制乙二醇产能预计从22万吨提升至42万吨，业绩有望改善。
• 山西省国企改革背景下，公司有望成为山西煤化工平台。

4.5 陕西黑猫

• 公司拟建焦化联产甲醇项目，消化化工焦250万吨/年，形成180万吨甲醇产能。
• 项目建成后，公司具备循环经济一体化优势，提升盈利能力。

4.6 主要上市公司估值

总结

• 供需格局改善：国内天然气紧缺导致甲醇供应受限，煤化工产能释放推动甲醇需求增长。
• 油价上涨利好：油价长期上涨提升煤化工竞争力，甲醇价格与烯烃价格联动性增强。
• 投资标的推荐：新奥股份、华鲁恒升、阳煤化工、陕西黑猫为行业重点推荐标的。
• 风险提示：油价下跌、下游需求减弱将对行业造成压力。

附录：信息披露

• 本报告由申万宏源研究发布，分析师谢建斌、宋涛。
• 报告基于公开信息撰写，不保证其准确性。
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• 投资决策应基于个人情况，本报告不构成投资建议。