电解铝行业深度报告：重视铝土矿资源属性_53页_4mb

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告1电解铝行业深度报告主要分析中国铝土矿及氧化铝供需格局，揭示其资源属性及对行业影响。国内铝土矿高度集中于广西、河南、山西、贵州，四省储量占全国90%以上，其中广西占比最高。但资源品位持续下滑，广西以外区域氧化铝含量及铝硅比（A/S）自2021年下降，导致生产成本上升，每吨氧化铝用矿量增加。2023年国内产量6552万吨，同比降34%，产量恢复迟缓。几内亚铝土矿因雨季、海运及政治因素导致发运受阻，叠加国内矿山复产困难，形成485万吨缺口。长期看国内资源枯竭及品位下降制约产量增长，海外供应依赖几内亚但存在不确定性，铝土矿价格中枢有望上移。

氧化铝供需短期偏紧，2024年受几内亚雨季影响，9-10月到港量下滑，叠加环保限产，开工率承压。但中长期随着新产能释放及矿石供应扰动缓解，产量逐步增加，而电解铝产能接近天花板（44997万吨，距上限仅50万吨），需求增长有限，氧化铝将转入相对过剩。成本端方面，铝土矿占氧化铝完全成本的49%，能源成本占比20%，2024年因煤价回落及水电供应，成本小幅下降。

投资建议聚焦资源布局及成本优势企业。中国铝业（601600）、中国宏桥（01378 HK）、天山铝业（002532）、云铝股份（000807）、南山铝业（600219）被重点推荐。中国铝业通过并购云铝股份实现全产业链布局，氧化铝成本可控；中国宏桥依托几内亚铝土矿及印尼氧化铝项目，资源保障能力强；天山铝业布局几内亚，若200万吨印尼氧化铝产能投产，业绩弹性显著；云铝股份受益绿电资源，碳交易体系下碳成本优势凸显；南山铝业在印尼的氧化铝及电解铝项目推进，提升盈利空间。

风险提示包括下游需求不及预期、海外矿产能释放超预期、云南枯水期限产。铝土矿资源属性逐渐显性化，若海外供应不稳定，国内高成本资源有望推动价格中枢上移。氧化铝短期供需矛盾叠加环保压力，但长期产能过剩风险增加。电解铝产能扩张受限，或面临环保及政策调整。

行业增长依赖资源储备及成本控制，内陆企业因资源品位低及环保约束面临成本与产能双重压力，而资源优势企业通过海外布局及绿色发展或在分化中获益。铝土矿资源短缺推动产业链整合，促进行业向优质资源企业集中。