20230630-首创证券-波司登-03998.HK-公司简评报告_羽绒服业务韧性较强_存货健康助力轻装上阵_3页_396kb

波司登（3998.HK）业务韧性分析总结

核心内容

波司登（3998.HK）在2022/23财年表现出较强的业务韧性，尽管受到疫情影响，但其羽绒服业务依然保持稳健增长，同时通过优化门店和加强存货管理，有效提升了经营效率。公司整体财务状况健康，现金流改善明显，为未来的复苏奠定了良好基础。

主要观点

• 业绩表现稳健：FY22/23公司实现营业收入167.74亿元，同比增长3.5%；归母净利润21.39亿元，同比增长3.7%。
• 羽绒服业务增长：羽绒服业务收入达到135.7亿元，同比增长2.7%，经营利润率提升至19.8%。
• 分品牌表现差异显著：波司登收入增长1.2%，雪中飞增长25.4%，冰洁则下降46.7%。
• 分渠道调整明显：自营渠道收入增长6.2%，批发渠道收入下降10.6%。公司通过关闭低效门店，提升直营店效，但加盟店因政策影响出现下滑。
• OEM业务表现亮眼：OEM业务收入增长20.7%，成为公司增长的重要驱动力。
• 女装业务承压：女装业务收入下降22.2%，受疫情影响较大，同时计提商誉减值损失1.18亿元。
• 多元化业务调整：公司主动收缩男装、内衣家居等多元业务，仅保留飒美特校服业务，收入增长15.9%。
• 费用与利润管理：公司加强费用管控，毛利率提升0.6个百分点至59.5%；分销开支率下降1.6个百分点至36.5%；经营利润率提升1个百分点至16.8%。
• 存货管理良好：公司存货总额保持稳定，存货周转天数下降6天至144天，显示存货结构优化。
• 现金流改善：经营性现金流净额同比增长14.3%，优于净利润增速。
• 盈利预测调整：考虑到消费复苏节奏，下调盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为26/30.4/35.6亿元，对应PE分别为13/11/9倍，维持“买入”评级。

关键信息

财务指标

资产负债表（单位：百万元）

现金流量表（单位：百万元）

投资建议

• 评级：买入
• 理由：公司经营表现韧性凸显，存货管理良好，为新财年复苏提供了坚实基础。尽管消费复苏仍需时间，但公司盈利预测调整后估值更具吸引力，PE降至9倍，投资价值上升。

风险提示

• 消费复苏不及预期
• 市场竞争加剧
• 品牌调整不及预期

分析师简介

• 陈梦：首创证券首席分析师，北京大学硕士，曾就职民生证券、华创证券，2021年7月加入首创证券。
• 郭琦：首创证券纺织服装行业研究助理，美国波士顿大学金融数学硕士，天津大学学士，2021年6月加入首创证券。

评级说明

• 股票投资评级：买入（相对沪深300指数涨幅15%以上）
• 行业投资评级：看好（行业超越整体市场表现）、中性（行业与整体市场表现基本持平）、看淡（行业弱于整体市场表现）