20180525-招商证券-国电南瑞-600406.SH-拟变更坏账计提政策_4页_355kb
报告摘要
国电南瑞（600406.SH）投资分析总结
核心内容概述
国电南瑞（600406.SH）在2018年5月25日发布公告，宣布自2018年4月1日起变更应收账款坏账准备会计估计政策，将不再对国家电网关联客户计提坏账准备。该政策调整将显著提升公司表观净利润，同时公司竞争力清晰，预计未来将保持中速以上的可持续增长，维持“强烈推荐-A”评级，目标价为21-23元。
主要观点
- 坏账计提政策变更：公司对国家电网关联客户的应收款项不再计提坏账准备，将带来显著的利润提升。
- 业绩增长预期：2018年公司归上净利润预计超过40亿元，同比增长25%-30%；2019年预计增长15%以上。
- 估值水平合理：当前股价为17.35元，对应2018年估值约19倍，处于合理区间。
- 财务表现稳健：公司毛利率和净利率持续提升，ROE保持在16%以上，盈利能力增强。
- 资产负债结构优化：资产负债率从2016年的48.9%下降至2018年的42.8%，偿债能力有所改善。
- 投资建议明确：维持“强烈推荐-A”评级，目标价为21-23元。
关键信息
股价与估值
- 当前股价：17.35元
- 目标估值：21-23元
- PE（2018E）：19.3倍
- PB（2018E）：2.8倍
财务数据
| 项目 | 2016 | 2017 | 2018E | 2019E | 2020E |
|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入（百万元） | 11415 | 24198 | 27241 | 31132 | 35705 |
| 营业利润（百万元） | 1382 | 4201 | 5169 | 5981 | 6983 |
| 净利润（百万元） | 1447 | 3241 | 4120 | 4735 | 5500 |
| 每股收益（元） | 0.32 | 0.71 | 0.90 | 1.03 | 1.20 |
| PE | 55.0 | 24.5 | 19.3 | 16.8 | 14.5 |
| PB | 9.0 | 4.1 | 2.8 | 2.6 | 2.3 |
坏账计提政策变更影响
- 变更内容：将应收款项分为国网关联客户和其他客户两类，国网关联客户不再计提坏账准备。
- 影响测算：若以2017年数据测算，政策变更可为公司带来约3.06亿元的利润总额增量，估算影响归上净利润约2亿元。
- 会计处理方式：采用未来适用法，新增净利润计入非经常性损益，不会影响扣非净利润。
国网应收款项明细（2011-2017）
| 年份 | 应收账款（百万元） | 其他应收款（百万元） | 国网关联方应收账款合计（百万元） | 国网关联方其他应收款合计（百万元） | 国网关联方应收账款占比（%） | 国网关联方其他应收款占比（%） |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 2011 | 2114.79 | 72.75 | 897.25 | 20.01 | 42.43% | 27.50% |
| 2012 | 3115.42 | 142.12 | 1592.39 | 16.10 | 51.11% | 11.33% |
| 2013 | 5713.33 | 109.69 | 2938.52 | 42.75 | 51.43% | 38.97% |
| 2014 | 6520.27 | 113.57 | 3191.27 | 38.66 | 48.94% | 34.04% |
| 2015 | 6896.66 | 106.05 | 3206.77 | 50.52 | 46.50% | 47.64% |
| 2016 | 6703.20 | 115.46 | 3515.22 | 56.89 | 52.44% | 49.27% |
| 2017 | 14994.25 | 361.09 | 8070.55 | 107.30 | 53.82% | 29.72% |
账龄分析法计提比例
| 账龄 | 应收账款计提比例（%） | 其他应收款计提比例（%） |
|---|---|---|
| 1年以内（含1年） | 5 | 5 |
| 1-2年 | 10 | 10 |
| 2-3年 | 50 | 50 |
| 3-4年 | 80 | 80 |
| 4-5年 | 90 | 90 |
| 5年以上 | 100 | 100 |
风险提示
- 集团资产整合进度低于预期
- 租赁项目回购低预期
投资评级定义
-
短期评级：
- 强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
- 审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5%-20%之间
- 中性：公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
- 回避：公司股价表现弱于基准指数5%以上
-
长期评级：
- A：公司长期竞争力高于行业平均水平
- B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
- C：公司长期竞争力低于行业平均水平
附：分析师信息
- 游家训：招商证券电气设备新能源行业首席分析师，浙江大学硕士，曾就职于国家电网公司、中银国际证券。
- 龙云露：招商证券研究助理。
重要声明
本报告由招商证券股份有限公司编制，具有证券投资咨询业务资格。报告内容基于合法取得的信息，但不保证其准确性和完整性。分析结果基于假设，不同假设可能导致重大差异。报告内容仅供参考，不构成投资建议。本公司及其雇员不对使用本报告所引发的任何损失负责。
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