20180906-天风证券-轻工制造_定制家居行业中报深度解析_21页_823kb

定制家居行业中报深度解析总结

核心内容概述

2018年上半年，定制家居行业整体面临增长承压的挑战，但利润增速优于收入增速，主要得益于毛利率提升和期间费用率下降。定制衣柜板块表现优于定制橱柜，尤其是尚品宅配和好莱客等企业通过渠道扩张和产品拓展，实现了较高的收入和利润增长。行业整体在向“存量房时代”过渡，客户结构中新房占比逐渐下降，旧房翻新需求增长显著。企业通过强化营销、拓展新渠道和提升规模经济性，增强了市场竞争力。

主要观点

• 收入与利润增长：定制板块2018Q2收入增速为20.9%，而扣非归母净利增速达28.5%。说明企业在降本增效方面成效显著，利润表未受价格战影响。
• 分品类增长差异：定制衣柜收入增速显著高于定制橱柜，其中定制衣柜增速达29.2%，定制橱柜增速为13.7%。主要由于橱柜受精装修影响较大，且部分企业主动控制大宗业务。
• 门店扩张：门店数量低于2000家的企业上半年开店增速较快，而超过2000家的企业增速有所放缓。尚品宅配、欧派、索菲亚等企业门店数量均有明显增长。
• 同店收入表现：尚品宅配同店增长最高达17.0%，单店销售额也最高为237.62万元。索菲亚和欧派单店销售额排名第二和第三。
• 客单价增长：18H1定制家居企业客单价平均增长约9%，其中尚品宅配、索菲亚、志邦家居客单价分别增长8.9%、9.4%、12.2%。
• 客户结构变化：新房与存量房客户比例为7:3，一线城市存量房占比显著高于全国水平，住房翻新需求持续上升。
• 财务表现：18H1定制企业预收账款和销货现金流均实现同比增长，其中尚品宅配、志邦家居、好莱客表现突出。部分企业毛利率提升，销售费用率下降，显示规模经济性增强。
• 盈利质量：应收账款和存货同比上升，主要由大宗业务增长和配套品销售推动，但整体盈利质量仍保持稳健。
• 行业展望：行业集中度低，单体企业仍有提升空间，龙头企业在供应链整合和场景化销售方面具有优势，有望在长期竞争中胜出。

关键信息

收入与利润增长

• 2018Q2定制家居板块收入增速为20.9%，扣非归母净利增速为28.5%。
• 定制衣柜收入增速显著高于定制橱柜，分别为29.2%和13.7%。

门店增长

• 门店数量低于2000家的企业上半年开店增速较快，尚品宅配门店数量同比增长44.3%，欧派家居增长9.4%，索菲亚增长7.9%。
• 尚品宅配加盟店数量增长明显，直营店增长相对平稳。

同店收入与单店销售额

• 使用公式计算得出：当年经销商渠道收入×2 /（上一年门店数量 + 新开门店数量×0.25）。
• 尚品宅配同店增长最高为17.0%，单店销售额最高为237.62万元。
• 索菲亚和欧派单店销售额分别为155.36万元和123.64万元。

客单价增长

• 18H1定制家居企业客单价平均增长约9%。
• 尚品宅配、索菲亚、志邦家居客单价分别为23360元、20776元、19676元，同比分别增长8.9%、9.4%、12.2%。

客户结构变化

• 新房与存量房客户比例为7:3，住房翻新客户占比持续提升。
• 尚品宅配新房客户占比74%，旧房翻新客户占比21%。
• 索菲亚旧房翻新客户占比31%，新房客户占比69%。

财务指标

• 预收账款：8家公司中4家实现同比增长，我乐家居增长最快（68.5%），尚品宅配增长25.5%，索菲亚增长17.7%，金牌橱柜增长14.3%。
• 销货现金流：18Q2销货现金流同比增长，尚品宅配增长31.9%，志邦家居增长24.4%，好莱客增长15.5%。
• 毛利率：5家企业毛利率同比提升，仅3家出现小幅下滑。尚品宅配毛利率略有下降0.48pct，其他企业毛利率普遍提升。
• 销售费用率：多数企业销售费用率下降，尚品宅配、欧派、志邦、皮阿诺、我乐销售费用率分别下降1.43、0.51、0.16、1.00、4.03pct。
• 管理费用率：尚品宅配、欧派、志邦、金牌、皮阿诺等企业管理费用率有所下降。

盈利质量

• 应收账款和存货同比上升，主要由大宗业务和配套品销售推动。
• 应收账款在总资产中占比提升，其中索菲亚和欧派增幅较大。
• 存货增长显著，尚品宅配、皮阿诺、我乐存货分别增长48.3%、111.3%、74.6%。

行业趋势与展望

• 定制家居行业渠道红利进入后半段，家居新零售和供应链整合成为竞争重点。
• 行业集中度低，龙头企业发展空间广阔，有望通过多品类拓展和渠道布局提升市场份额。
• 下半年预计企业将增加营销投入，强化品牌影响力，拓展新渠道，以提升客户数和客单价。
• 长期来看，环保政策、税收改革等将推动行业整合，龙头企业的规模优势将进一步显现。

重点标的推荐

风险提示

• 品类扩展不及预期
• 供应链整合不及预期
• 营销费用波动