20160315-华创证券-华创债券策略报告_经济和通胀预期双轮改善_债市收益率易上难下_30页_1mb

经济和通胀预期双轮改善，债市收益率易上难下 --华创债券策略报告总结

核心内容

本报告由华创证券屈庆撰写，聚焦2016年债券市场投资策略，重点分析通胀预期指数的变化及其对债市的影响。报告指出，随着经济和通胀预期的改善，债市收益率呈现易上难下的趋势，投资者需关注通胀预期的变化，同时把握债市中的波段交易机会。

主要观点

• 通胀预期指数构建：通过综合经济增长、货币、价格和适应性调整四大类指标，构建了通胀预期指数，包含工业增加值、固定资产投资增速、PMI、M1、M2、CRB指数、布伦特油价、房价指数和CPI变化趋势等10个分项，以量化方式衡量通胀预期。
• 通胀预期指数领先CPI：通胀预期指数在拐点上明显领先于CPI变化，相关系数达0.45-0.46，显示其对CPI走势具有较强预测性。
• 近期通胀预期上升因素：
  • 金融数据快速反弹，M1和M2同比增速回升；
  • 大宗商品价格回暖，特别是原油价格；
  • 房地产价格指数触底反弹；
  • CPI自身环比变化对通胀预期产生正向影响。
• 经济数据改善迹象：
  • 投资增速反弹至10.2%，超出市场预期；
  • 房地产销售回暖带动相关指标改善；
  • 消费增速虽回落，但部分新兴消费保持增长。
• 通胀预期对债市的影响：
  • 国债收益率拐点略领先于CPI拐点；
  • 通胀预期指数拐点又略领先于国债收益率拐点；
  • 债市面临通胀预期上升带来的风险，需警惕收益率上行压力。
• 债市投资策略建议：
  • 利率债无趋势行情，但存在波段交易机会；
  • 信用债出现分化，高等级债跟随利率债，低评级需规避；
  • 债券市场可关注通胀主题，如过剩产能行业的高收益债；
  • 利率曲线有望变陡，建议多5年、空10年进行套利操作。

关键信息

• 通胀预期指数构成：包括工业增加值、固定资产投资增速、PMI、M1、M2、CRB指数、布伦特油价、房价指数和CPI变化趋势等10项指标。
• 通胀预期指数领先CPI：季调后的通胀预期指数在拐点上领先CPI约3-4个月，相关性较强。
• 金融数据反弹：15年下半年金融数据快速反弹，尤其是M1和M2，对16年CPI中枢形成支撑。
• 房地产价格回暖：房地产销售面积和投资增速均出现明显反弹，有助于通胀预期上升。
• CPI环比影响：个别月份CPI环比大幅上升可垫高全年通胀水平，对通胀预期产生正向作用。
• 海外通胀分化：美国通胀回升，欧洲和日本仍处于通缩，新兴市场通胀持续高企。
• 债市策略建议：
  • 利率债波动区间预计为[2.8%，3.4%]；
  • 信用债需关注分化，中等级最优；
  • 利率曲线有望变陡，可进行跨期价差套利；
  • 债券市场存在交易机会，但需警惕通胀预期带来的风险。

结构清晰要点

• 1.1 构建通胀预期指数

  • 指数涵盖经济增长、货币、价格和适应性调整四类指标；
  • 通过加权平均和季节性调整构建，具有较强预测性。

• 1.2 通胀预期指数领先CPI

  • 季调后指数拐点领先CPI 3-4个月；
  • 与央行未来物价预期指数趋势一致。

• 1.3 通胀预期指数上升因素

  • 金融数据反弹；
  • 大宗商品价格回暖；
  • 房地产价格指数触底反弹；
  • CPI环比变化对通胀预期有直接影响。

• 1.4 海外通胀分化

  • 美国通胀回升，接近Fed目标；
  • 欧洲和日本仍处通缩；
  • 新兴市场通胀持续高企。

• 1.5 后期通胀压力上升

  • 通胀预期指数持续上行；
  • 通胀预期对CPI具有正向反馈作用；
  • 债市面临收益率上行压力。

• 2.1 金融数据改善

  • 2月金融数据虽同比增速回落，但中长期贷款和非标融资表现良好；
  • 居民短期贷款和票据拖累数据，但整体仍优于去年同期。

• 2.2 经济数据改善

  • 工业增速回落，但出口和房地产销售数据改善；
  • 消费增速回落，但新兴消费仍保持增长；
  • 投资增速反弹，房地产全面回暖。

• 3.1 与2009年对比

  • 政策力度更大，但经济结构、产能过剩、债务压力等不同；
  • 债券市场尚未出现2009年的明显反弹，银行理财仍为稳定器。

• 3.2 债市投资策略

  • 利率债无趋势，但有波段机会；
  • 信用债分化，中等级最优；
  • 债券市场可关注通胀主题；
  • 套利策略建议多5年、空10年。

• 3.3 国债期货市场变化

  • 10年合约活跃度超过5年合约；
  • IRR处于低位，期现套利空间有限；
  • 跨期价差进入小幅波动阶段，套利机会不大；
  • 收益率曲线有望变陡，跨品种价差走扩。

总结

2016年债市投资策略强调“无趋势行情，有波段机会”。通胀预期指数构建并验证其对CPI走势的预测能力，当前通胀预期指数全面反弹，显示未来CPI有上行风险。债市收益率可能持续上行，但存在交易机会。投资者应关注利率债的波动区间，信用债的分化趋势，以及通过国债期货对冲风险。整体来看，债市需在通胀预期上升和经济改善的背景下，灵活把握波段交易机会。