2018-商业地产与资产证券化之国内CMBS市场解析和前景展望_11页-1mb

国内 CMBS 市场解析与前景展望总结

核心内容

中国房地产行业已从增量时代进入存量时代，商业地产作为其中重要组成部分，亟需与资产证券化类金融工具对接，以拓宽融资渠道、优化资本结构、提升资产运营效率。CMBS（商业地产抵押贷款支持证券）作为房地产资产证券化的重要形式，近年来在国内市场发展迅速，成为盘活存量资产、推动行业转型的重要手段。

主要观点

1. 资产证券化推动商业地产发展

• 融资模式多样化：资产证券化为商业地产提供了不同于传统银行贷款的融资方式，有助于降低融资成本、提升资金使用灵活性。
• 提升资产运营品质：通过CMBS等工具，推动商业地产从“出售”向“持有经营”转型，有利于形成稳定现金流，提升租金回报率和资产增值空间。
• 优化市场结构：资产证券化为房地产行业由间接融资转向直接融资提供了更多选择，有利于市场结构优化和资源配置效率提升。

2. CMBS 是国内商业地产的重要融资工具

• 市场潜力巨大：虽然国内CMBS起步较晚，但发展迅速，截至2017年6月，已发行7单，规模达402.62亿元，占房地产资产证券化总量的24.5%。
• 产品结构多样：CMBS产品通常采用“双SPV”结构，即信托计划与资产支持专项计划结合，以实现风险隔离和流动性提升。
• 产品分级与定价机制：通过分级结构（优先级与次级）和竞价机制，实现不同风险偏好的投资者配置需求，优化加权平均融资成本。

3. 底层资产质量是CMBS产品成功的关键

• 优质资产标准：CMBS底层资产多为一、二线城市成熟商业地产，如甲级写字楼、商业综合体、高端酒店等，具有稳定租金收入、良好运营记录和抗周期性风险能力。
• 未来关注城市更新资产：随着城市更新进程加快，具备潜在价值的商业地产项目（如酒店、专业市场、工业物流地产）将成为CMBS关注的新方向。
• 专业管理能力输出：房地产私募基金等具备主动管理能力的机构，通过深度运营和改造，提升底层资产价值，是CMBS产品评级和收益提升的重要保障。

关键信息

CMBS 发展现状

• 发行规模：截至2017年6月，国内CMBS发行7单，合计规模达402.62亿元。
• 典型产品：国金-金光金虹桥国际中心CMBS发行规模达78亿元，为国内最大单笔发行产品。
• 期限与结构：多数CMBS期限在12~24年之间，设有开放退出和票面利率调整机制。
• 抵押率：一般在50%~70%之间，部分产品如金融街（一期）抵押率达60%。

CMBS 交易结构

• 双SPV模式：普遍采用“信托计划+资产支持专项计划”结构，以实现风险隔离和资产证券化。
• 资产服务商角色：通常由融资人或其关联方担任，部分采用独立第三方机构，参与资产管理和风险控制。
• 流动性机制：设置开放退出和回售机制，以应对市场波动，保障专项计划存续。

CMBS 风险防范机制

• 资金监管：底层物业资产的现金流由专业账户归集，确保资金安全。
• 抵押与质押：底层物业资产抵押和运营收入质押是主要增信方式。
• 分级结构：通过优先级与次级的分级，实现内部信用增级。
• 超额覆盖：要求EBITDA对优先级本息支出的覆盖倍数在1.3倍以上，以降低违约风险。

未来发展展望

• 向标准化过渡：未来CMBS将逐步摆脱对主体信用的依赖，回归以底层资产为核心的产品本质。
• 推动REITs发展：随着CMBS成熟，可为REITs等退出渠道提供铺垫，形成完整的资产证券化链条。
• 多层次投资者参与：产品分级和评级制度的完善将吸引更多机构投资者，扩大市场参与面。
• 专业机构主导：鼓励具备专业资产管理能力的机构（如私募基金）参与CMBS项目，提升底层资产质量，推动市场健康发展。

结论

国内CMBS市场虽起步较晚，但发展迅速，已成为商业地产融资的重要工具。未来，随着市场机制完善、产品结构优化和专业机构参与度提高，CMBS有望成为推动房地产行业转型、盘活存量资产、提升资产运营效率的重要力量。