20250723-国盛证券-哔哩哔哩-W-09626.HK-用户粘性可观_商业化持续升级_5页_955kb

哔哩哔哩-W（09626.HK）的最新证券研究报告聚焦于用户粘性、商业化升级和财务表现。报告显示，哔哩哔哩在2025年Q1实现DAU/M（日活跃用户/月活跃用户）分别达1.07亿/3.68亿，用户平均年龄为26岁，其中00后用户占比超过半数。平台用户粘性强，日均使用时长达108分钟，留存率达90%，日活跃用户超过5000万使用超过两小时。

在商业化方面，广告收入持续增长，2025年618大促期间，带货广告收入同比增长41%，投放客户数增长59%，GMV增长49%。“星火计划”带来57%的新客率。同时，商业化工具如Insight Agent提升，使得花火商单促成效率和数据洞察效率分别提升5倍和3倍以上。游戏业务方面，Q1收入增速超预期，主要得益于独家游戏《三国：谋定天下》的强劲表现，以及《FGO》和《碧蓝航线》的稳定创收。未来，公司关注新游在港澳台的推出效果。

财务结构优化带动利润改善，收入结构升级和运营效率提升推动毛利率从24.2%升至37.7%以上，净利润率从负值改善为正。预计2025-2027年收入年复合增长9%，non-GAAP归母净利润率从2%升至10%。报告重申“增持”评级，目标价28美元/222港币，对应28倍PE。

潜在风险包括用户增长和游戏反馈不及预期，变现效率不足。整体来看，哔哩哔哩在用户粘性和商业化上优势明显，财务基础稳固，长期成长潜力被看好。