深度报告-20220818-浙商证券-歌尔股份-002241.SZ-歌尔股份深度报告_VR系列深度之一_Pancake升级与国产VR放量驱动新成长_14页_1mb

歌尔股份深度报告总结

核心内容

歌尔股份作为全球VR代工巨头，正受益于VR-Pancake技术升级、国产品牌放量及应用内容拓展等多重因素，迎来新的成长机遇。报告预测2022-2024年公司营收分别为1121.89/1375.49/1694.82亿元，归母净利润分别为50.53/65.06/81.45亿元，整体毛利率稳步提升。2023年给予公司30X估值，对应市值约1951.50亿元，投资评级为“买入”。

主要观点

• VR-Pancake技术迭代：Pancake方案相比传统菲涅尔透镜方案，显著提升设备轻量化和佩戴舒适度，有助于改善消费者体验，推动单台设备ASP及代工价格上升。
• 国产品牌放量：随着Pico等国产VR品牌在2022H2发布Pancake方案新品，国内VR市场有望加速增长，国产品牌有望成为新的销量核心驱动力。
• 供应链受益：公司作为VR头部品牌的核心代工供应商，将在Pancake方案升级及国产VR放量中显著受益，未来增长潜力大。
• 智能硬件成主力增量：智能硬件业务在公司营收中占比持续提升，成为主要利润来源，预计2022-2024年智能硬件收入分别为605.80/806.10/1074.95亿元。
• 研发与降费增效：公司研发投入逐年增加，费用率整体呈下降趋势，降费增效效果显著，为业务增长提供支撑。

关键信息

业务布局

• 公司从声学业务起步，逐步延展至光电领域，形成从零部件到整机的全面布局。
• 业务条线包括智能硬件、智能声学整机、精密零组件等，其中智能硬件业务占比最高，2021年达41.94%。

VR业务发展

• 公司已为Meta、Pico、Sony等头部VR品牌提供代工服务，具备领先优势。
• Pancake方案设备价值量显著提升，推动VR市场进一步增长。
• 国内VR品牌有望复刻海外品牌放量路径，推动公司业务增量提速。

财务预测

• 营收：2022-2024年分别预计为1121.89/1375.49/1694.82亿元，年增长率分别为43.61%、22.61%、23.22%。
• 归母净利润：预计分别为50.53/65.06/81.45亿元，年增长率分别为18.20%、28.74%、25.20%。
• 毛利率：整体毛利率预计为14.61%、15.03%、15.47%，持续上行趋势。
• 每股收益：预计2022-2024年分别为1.48/1.90/2.38元。

估值

• 2023年给予公司整体30X估值，对应市值1951.50亿元。
• VR代工业务估值为50/45/40X，其他整机代工业务估值为26/20/16X，精密零组件业务估值为35/25/20X。

风险提示

• VR需求不及预期
• 上游缺料缓解不及预期

股价上涨催化因素

• 海内外大厂Pancake新品发布
• 国内VR硬件补贴政策逐步落地

公司背景

• 实控人为姜滨、胡双美，前十大股东包括国家队股东。
• 管理层经验丰富，董事长姜滨拥有30余年电声行业经验，副董事长姜龙在市场、营销、企业管理方面有丰富经验。

市场格局

• 2021年全球VR市场中，Oculus占据80%市场份额，DPVR、Pico等份额约4%。
• 中国VR/AR支出规模预计2026年达130.8亿美元，CAGR达43.8%，增速全球领先。

总结

歌尔股份凭借其在VR领域的前瞻布局及核心代工地位，有望在Pancake技术升级及国产品牌放量的双重驱动下实现快速增长。公司智能硬件业务占比持续提升，毛利率稳步上行，同时研发投入逐年增加，费用率下降，整体盈利能力增强。2023年给予公司30X估值，对应市值约1951.50亿元，投资评级为“买入”。