可转债市场12月展望：牛市定价分层特征与短期结构选择-20211129-兴业证券-41页_1mb

报告摘要

牛市定价分层特征与短期结构选择总结

核心内容

当前可转债市场处于高估值状态，呈现价格分层特征，这是历史上牛市定价的变体。市场主要分为以下几个价格区间：

130元以上：主要受正股驱动，溢价率以10%为中枢，但需注意提前赎回对双高转债的影响。
120元：部分强势品种或左侧品种的下限，如康泰、新乳业、蒙娜、威唐等，可在120以上出现40%以上的溢价率。
115元：许多转债的低价区间，如光大、烽火等高信用品种，立讯、健帆等龙头品种可在115附近承受100%的溢价。

在牛市定价思维下，转债参与优化结构的空间依然存在，溢价率对弹性的影响下降，而绝对价格水平的保护价值提高。

主要观点

市场整体估值偏高：
- 截至2021年11月26日，转债市场平均溢价率达到了26.16%，绝对价格也处于2017年以来的最高水平。
- 低价转债整体价格不断抬升，百元以下的转债逐渐“消失”，仅剩广汇、城地、亚药三只转债。
溢价率波动大于价格波动：
- 不同价格区间的溢价率分布较宽，溢价率波动明显大于价格波动。
- 105—130元价格区间溢价率分布差异有限。
提前赎回对高溢价转债造成冲击：
- 公司发布提前赎回公告会对高价/高溢价的转债造成明显负面影响，如隆利转债。
- 若公司放弃赎回，可能带来一定的投资机会，如东财转债。
社融端变化与市场预期：
- 2021年11月至2022年一季度，局部宽信用将落地，但市场对宽信用预期依然不强。
- 债市与股市均未明显反映宽信用预期，流动性宽松是当前主要支撑因素。
疫情对A股影响有限：
- 新型变异株引发情绪冲击，但程度远低于欧美市场。
- 人民币汇率强势支撑A股表现，外资流出有限。
“跨年行情”博弈性较大：
- 市场对“跨年行情”预期增强，但行情可能难以持续到跨年。
- 若出现超预期宽货币或宽信用，仍具备指数级别机会。
转债市场底部抬升：
- 在估值水平稳定的情况下，转债市场实际底部有所抬升。
- 一些转债在特定区间内仍具备较低回撤空间和较好向上弹性。
配置建议：
- 推荐新能源扩散方向，如汽零、新能源车芯片、汽车电子、海缆等。
- 推荐“宽信用”品种，如旗滨转债、帝欧转债、杭电转债等。
- 量化组合首推多因子组合，结合正股因子进行选债。

关键信息

市场分层：
- 130元以上：股票化特征明显，溢价率中枢为10%。
- 120元：部分强势品种或左侧品种的下限，溢价率可达40%以上。
- 115元：高信用品种或龙头品种的底价，可承受100%溢价。
风险提示：
- 海外波动加大、基本面变化超预期、流动性变化超预期、监管政策超预期。
组合推荐：
- 白马组合：推荐东财转3、旗滨转债、闻泰转债、世运转债、晶瑞转2、威唐转债、杭银转债、杭电转债、帝欧转债、仙乐转债。
- 多因子组合：推荐鼎胜转债、金博转债、海亮转债、嘉元转债、同和转债、利群转债、太极转债、斯莱转债、湖盐转债、川恒转债、元力转债、天壕转债、富瀚转债、明电转债、兴森转债、景20转债、捷捷转债、洁美转债、国微转债、艾华转债、崇达转2、宏发转债等。
- 北向组合：推荐国城转债、鼎胜转债、普利转债、三花转债、盛虹转债、三角转债、东财转3、富瀚转债、兴森转债、景20转债、利德转债、捷捷转债、洁美转债、国微转债、艾华转债、崇达转2、杭电转债等。
市场预期：
- 流动性依然偏松，转债将跟随正股高beta波动。
- 转债供给放量可能带来一定冲击，但结构优化仍是关键。

风险提示

海外波动加大
基本面变化超预期
流动性变化超预期
监管政策超预期

总结

当前可转债市场处于高估值状态，呈现明显的分层特征。市场对“宽信用”和“跨年行情”存在预期，但实际行情可能难以持续到跨年。转债市场底部有所抬升，结构优化仍是主要策略。推荐关注新能源扩散和“宽信用”方向，同时注意提前赎回对高溢价转债的影响。转债配置性价比低于历史多数时期，但仍有优化空间。投资者应根据自身风险偏好选择合适的组合，并关注市场变化及政策动向。

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