20140731-联讯证券-可转债2014年8月投资策略_新转债上市定价要素研究_17页_1mb

新转债上市定价要素研究与2014年8月投资策略总结

核心内容

本报告分析了2014年8月可转债市场投资策略，重点探讨了新转债上市定价的影响因素及后续估值修复规律。核心观点围绕转债定价要素、市场趋势及投资建议展开，强调了正股价格、利率环境、转债规模及条款触发等因素在转债估值中的作用。

主要观点

1. 新转债上市估值偏离因素

• 市值因素：市值较大的转债往往因流动性折价而出现估值偏离，这种现象可能源于存量市场特征。
• 利率环境：利率下降对新转债估值有短期影响，但后期估值修复主要依赖于正股价格变动，而非利率单一因素。
• 正股波动率与剩余期限：正股波动率与估值偏离度呈正向关系，剩余期限也与估值偏离度正相关。一只转债越接近到期日，其估值溢价越低。
• 债底价值：债底价值与估值偏离度呈负相关关系，表明债性较强的转债估值往往偏低。

2. 估值偏离的动态性与结构性

• 估值偏离率随时间变化：估值偏离率并非固定，而是随市场行情波动，尤其与正股价格和转股溢价率的联动密切相关。
• 估值修复依赖正股趋势：转债估值的回归需正股价格出现上升趋势，若正股表现不佳，估值修复将受阻。

3. 偏离度奇异值与弹性分析

• 偏离度奇异值：通过理论偏离度与实际偏离度之差衡量转债的弹性，认为深燃、民生和华天转债的估值下降弹性较弱。
• 弹性差异：大市值周期性转债可能具备更高的估值弹性，建议优先关注此类品种。

4. 转债月度投资策略

• 宏观与微观环境：宏观环境持续改善，预计对权益市场形成拉动作用。但汇率矫正对微观环境构成结构性减损，可能导致中小市值股票跑输大市。
• 投资风格：建议投资风格向股性倾斜，即优先选择偏股型转债，以博取正股拉动型机会；偏债型转债则适合追求票息收益。
• 具体建议：
  • 偏股类转债整体评级为“增持”；
  • 偏债类转债整体评级为“减持”；
  • 建议以“杠铃式”投资策略为主，即同时关注高弹性正股拉动型和高票息偏债型转债。

关键信息

转债定价要素

• 转股溢价率：具有相对稳定性，反映市场预期。
• 行权折价率：与正股价格变化直接相关，是转债价格变化的重要因素。
• 无风险利率：不包含于转股溢价率估算中。
• 正股波动率：反映市场预期，但需结合规模指标进行矫正。
• 剩余期限：与估值偏离度呈正向关系。

估值修复机制

• 估值偏离度的修复依赖于正股价格趋势，而非利率变化。
• 市场线（转股溢价率-行权折价率）经历系统性与非系统性下降，导致估值反馈较慢。

市场特征

• 流动性与条款触发：部分转债（如中鼎、东华、川投）已触发赎回条款，估值趋于稳定。
• 下修条款增加：触发行权价格下调条款的转债数量上升，说明市场分化加大，安全边际提升。
• 转债股性增强：正股价格对转债价格的敏感性提升，市场整体呈现偏股特征。

投资建议

推荐品种

• 偏股型转债：博取正股拉动型机会，推荐如博汇转债、歌华转债、海运转债、石化转债、恒丰转债、国金转债、中行转债、工行转债、徐工转债、泰尔转债。
• 偏债型转债：博取高票息收益，推荐如南山转债。
• 中性品种：如深机转债、深燃转债、民生转债、华天转债、久立转债、齐翔转债。

风险提示

• 不同转债的估值修复路径不同，需结合正股走势进行判断。
• 市场环境变化可能导致估值偏离度出现非线性调整，需谨慎评估。
• 投资决策应基于个人持仓结构和风险偏好，不可仅依赖投资评级。

评级说明

相关研究

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