20211129-天风证券-12月第1周资产配置报告_风险定价-拥挤的债券_脆弱性上升_6页_520kb

风险定价-拥挤的债券，脆弱性上升

核心内容

本报告分析了2021年11月第4周及12月第1周国内及海外主要资产类别（权益、债券、商品、汇率、海外）的表现和风险溢价，重点探讨了市场拥挤度、脆弱性变化以及政策与疫情对资产配置的影响。

主要观点

1. 权益市场

• 整体表现：Wind全A指数上涨0.52%，周期、消费和成长分别上涨1.05%、1.03%和0.60%，金融板块下跌1.47%。
• 风格轮动：成长风格短期拥挤度持续上升，已达到偏拥挤位置；价值风格则相对便宜。
• 情绪与拥挤度：A股整体情绪指数处于中高水平（66%分位），成长股拥挤度最高（71%分位），金融股最低（28%分位）。
• 估值水平：Wind全A估值维持【中性偏便宜】，金融股估值【很便宜】，周期股【便宜】，成长股【较便宜】，消费股【中性偏贵】。
• 未来趋势：若后续“稳增长”政策推动信用扩张，市场胜率可能向价值风格倾斜。

2. 债券市场

• 利率债：短期交易拥挤度升至中高位置（69%分位），流动性溢价维持【较宽松】。
• 可转债：短期交易拥挤度极高（79%分位），需警惕过热交易带来的脆弱性增加。
• 信用债：短期拥挤度升至中位数（53%分位），中低评级信用债估值较便宜，高评级信用债仍偏贵。
• 流动性：央行为应对专项债提速，净投放1900亿进行对冲，市场流动性预期回落至中位数上方。

3. 商品市场

• 疫情冲击：Omicron被列为VOC，市场担忧全球需求下降，工业品价格普遍下挫。
• 工业品价格：螺纹钢价格下跌4.22%，铜、铝分别下跌0.56%和1.28%，锌上涨2.78%。
• 大宗商品风险溢价：农产品、能化品和工业品风险溢价处于历史低位，估值【极贵】。
• 原油市场：布伦特油价大幅下挫8.99%，受美国抛售战略储备及Omicron影响，远期原油价格预期趋于稳定。

4. 汇率市场

• 美元指数：高位震荡，受Omicron影响加息预期有所缓和。
• 人民币汇率：美元兑人民币上行0.19%至6.39，人民币短期交易拥挤度下降至76%分位。
• 外资动向：境外资金四周以来首次净流出中国市场，对人民币影响中性偏利空。

5. 海外市场

• Omicron影响：引发市场短期风险偏好下降，但未改变长期趋势。
• 市场反应：11月26日Omicron被列为VOC，当日资本市场出现“黑色星期五”，油价和美债利率大幅下跌。
• 趋势判断：疫情与恐慌情绪短期影响市场，但不改变趋势，美股若恐慌式下跌将形成买点。
• 风险因素：通胀失控和货币收紧预期仍是美股主要风险。

关键信息

• 风险提示：Omicron致死率超预期、经济增速回落超预期、货币政策超预期收紧。
• 资产性价比：权益中价值风格更具性价比，债券中利率债和可转债拥挤度高，商品市场风险溢价低。
• 流动性预期：国内中长期流动性预期回落至中位数上方，海外美元流动性溢价和信用溢价仍处于历史低位。
• 交易情绪：衍生品市场投资者情绪乐观，上证50、沪深300和中证500的基差维持在历史高位。

图表摘要

• 图1：11月第4周各类资产收益率，显示Wind全A上涨0.52%，周期、消费和成长涨幅相近。
• 图2：12月第1周国内各类资产/策略的风险溢价，金融股风险溢价最高，消费股最低。
• 图3：12月第1周海外各类资产/策略的风险溢价，纳斯达克风险溢价偏高，标普500和道琼斯风险溢价中性。

总结

本报告指出，当前市场处于“衰退-宽松现象”中，成长风格虽短期占优，但未来若信用扩张，价值风格可能更具胜率。债券市场中，利率债和可转债拥挤度高，需警惕脆弱性上升；商品市场受Omicron影响，工业品价格大幅下挫，风险溢价处于低位；汇率方面，美元指数高位震荡，人民币情绪有所松动，但外资净流出影响中性偏利空；海外市场短期受Omicron冲击，但趋势未变，美股若恐慌式下跌可能形成买点。整体来看，市场需关注政策变化、疫情发展及货币政策动向，合理配置资产以应对潜在风险。