白酒行业2019年中报总结：抓两头找确定，把价值交给时间-20190902-申万宏源-16页_1mb

白酒2019年中报总结：抓两头找确定，把价值交给时间

核心内容概述

本报告分析了2019年上半年白酒行业的基本面与估值表现，指出高端酒与低端酒龙头具备最强的确定性，次高端酒增速放缓但头部集中效应显著。同时，随着A股国际化趋势的发展，白酒板块估值中枢有望持续提升。在投资策略上，推荐高端酒与大众酒龙头。

主要观点

• 高端酒量价齐升：2019H1高端酒营收和净利润均实现两位数增长，其中高端酒的收入增速最快，利润增速显著高于收入增速，主要受益于价格提升与产品结构优化。
• 低端酒稳健增长：牛栏山作为低端酒龙头，尽管收入增速放缓，但净利率持续提升，体现出穿越周期的能力。
• 次高端增速放缓：次高端酒增速放缓，主要因竞争加剧与费用增加，但消费升级与头部集中趋势仍在持续。
• 行业盈利能力提升：2019H1白酒行业毛利率与净利率均有所提升，高端酒盈利能力最强。
• 现金流表现分化：高端酒现金流表现亮丽，次高端酒现金流增速慢于收入增速，中端酒现金流改善，低端酒现金流受非酒业务影响。

关键信息

1. 行业基本面表现

• 2019H1营收与净利润：

  • 行业总营收1248.7亿元，同比增长19.71%。
  • 行业总净利润445.22亿元，同比增长26%。

• 分价位段表现：

  • 高端酒：营收746.52亿元，同比增长21.9%；净利润320.36亿元，同比增长28.96%。
  • 次高端酒：营收290.5亿元，同比增长17.03%；净利润85.25亿元，同比增长16.05%。
  • 中端酒：营收140.03亿元，同比增长17.43%；净利润31.19亿元，同比增长23.41%。
  • 低端酒：营收71.64亿元，同比增长13.3%；净利润8.42亿元，同比增长35.97%。

• 2019Q2表现：

  • 行业总营收499.3亿元，同比增长14.66%。
  • 行业总净利润167.25亿元，同比增长21.64%。
  • 高端酒：营收312.48亿元，同比增长17.9%；净利润128.25亿元，同比增长24.46%。
  • 次高端酒：营收101.75亿元，同比增长12.8%；净利润25.94亿元，同比增长10.28%。
  • 中端酒：营收56.31亿元，同比增长7.4%；净利润10.61亿元，同比增长23.85%。
  • 低端酒：营收28.76亿元，同比增长3.56%；净利润2.45亿元，同比增长3.73%。

2. 盈利能力分析

• 毛利率：
  • 2019H1白酒行业毛利率77.37%，同比提升0.76个百分点。
  • 高端酒毛利率84%，同比提升1.07个百分点。
  • 次高端酒毛利率72.13%，同比提升0.39个百分点。
  • 中端酒毛利率69.82%，同比提升0.23个百分点。
  • 低端酒毛利率44.36%，同比下降3.42个百分点。
• 净利率：
  • 2019H1白酒行业净利率37.15%，同比提升1.66个百分点。
  • 高端酒净利率45.25%，同比提升2.11个百分点。
  • 次高端酒净利率29.67%，同比下降0.28个百分点。
  • 中端酒净利率22.48%，同比提升1.07个百分点。
  • 低端酒净利率11.75%，同比提升1.96个百分点。

3. 预收款与现金流

• 2019H1预收款：
  • 行业预收账款286.88亿元，环比下降25.87%，同比增长14.78%。
  • 高端酒预收账款180.03亿元，环比下降17.75%，同比增长16.5%。
  • 次高端酒预收账款38.27亿元，环比下降51.26%，同比增长13.53%。
  • 中端酒预收账款17.86亿元，环比下降44.59%，同比下降32.18%。
  • 低端酒预收账款68.58亿元，环比下降11.58%，同比增长43.41%。
• 2019Q2现金流：
  • 行业经营性现金流净额232.23亿元，同比增长95.81%。
  • 高端酒经营性现金流净额244.83亿元，同比增长121.37%。
  • 次高端酒经营性现金流净额-8.37亿元，同比下降12.35%。
  • 中端酒经营性现金流净额-0.13亿元，同比下降32.18%。
  • 低端酒经营性现金流净额-4.1亿元，同比下降14.51%。

估值分析

• 绝对估值：截至2019年8月30日，白酒板块绝对PE为35.5倍，高于2009年以来的均值24.9倍。
• 相对估值：截至2019年8月31日，白酒板块相对PE（相对上证综指）为2.81倍，高于2009年以来的均值1.68倍。
• 估值中枢提升：随着A股国际化趋势的发展，白酒龙头的外资持股比例提升，预计白酒板块的估值中枢将逐步上移。

投资建议

• 推荐公司：
  • 高端酒：贵州茅台、五粮液、泸州老窖。
  • 大众酒：顺鑫农业、洋河股份、山西汾酒、今世缘、古井贡酒。
• 投资策略：维持“抓两头，找确定”的策略，关注高端酒与大众酒的持续增长和盈利改善。

行业趋势展望

• 高端酒：预计全年仍能保持两位数增长，价格与销量双驱动，景气度与确定性最强。
• 次高端酒：增速放缓，但消费升级与头部集中趋势明显，头部企业增长潜力大。
• 低端酒：牛栏山持续提升净利率，表现出稳健增长能力。
• 估值中枢：随着A股国际化，白酒板块估值仍有提升空间，龙头估值有望进一步上移。

重点公司盈利预测与估值表（摘要）

总结

2019年上半年，白酒行业整体维持景气，高端酒和低端酒龙头表现突出，尤其是高端酒在量价齐升中展现出最强确定性，而低端酒则在净利率提升中表现稳健。次高端酒增速放缓，但头部集中趋势显著。随着A股国际化趋势的加强，白酒板块估值中枢有望持续上移，建议重点关注高端酒与大众酒龙头。