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白酒行业2018年中报总结

核心内容概述

2018年上半年，白酒行业整体保持高景气，收入与净利润均实现两位数增长，且利润增速快于收入增速。行业呈现明显的分化趋势，高端酒价稳量增，次高端继续扩容，中低端加速集中。白酒板块估值处于历史中枢下方，部分龙头公司被低估，具备较高性价比。

主要观点

• 行业景气不变：高端酒价格持续上涨，次高端销量增长显著，中低端加速集中，整体行业仍处于上升通道。
• 消费升级与品牌集中：消费升级是核心驱动力，品牌集中度提升推动行业增长。
• 盈利能力提升：产品结构上移与提价红利释放，毛利率与净利率均有提升，消费税影响预计在下半年逐步消除。
• 分化加剧：行业增长进入挤压式增长阶段，部分企业表现优于其他，尤其是高品牌壁垒和强执行能力的企业。
• 估值与业绩匹配：尽管板块回调，但部分公司估值与业绩匹配，具备突出性价比。

关键信息

1. 基本面分析

1.1 收入与净利润增长

• 白酒总计：营业收入1043.09亿元，同比增长34.52%；净利润354.05亿元，同比增长40.49%。
• 高端酒：营业收入612.38亿元，同比增长36.31%；净利润248.41亿元，同比增长40.43%。
• 次高端：营业收入248.22亿元，同比增长31.71%；净利润73.46亿元，同比增长35.57%。
• 中端酒：营业收入119.25亿元，同比增长23.77%；净利润25.27亿元，同比增长43.98%。
• 低端酒：营业收入63.23亿元，同比增长53.06%；净利润6.9亿元，同比增长104.35%。

1.2 毛利率与净利率变化

• 毛利率提升：高端酒毛利率82.93%，同比提升1.95个百分点；次高端毛利率71.74%，同比提升7个百分点；中端毛利率69.59%，同比提升2.07个百分点；低端毛利率47.78%，同比下降10.85个百分点。
• 净利率提升：高端净利率43.14%，同比提升1.42个百分点；次高端净利率29.95%，同比提升1.04个百分点；中端净利率21.41%，同比提升2.95个百分点；低端净利率10.92%，同比提升2.74个百分点。

1.3 预收款与现金流

• 预收款：2018年上半年预收账款249.94亿元，环比下降26.73%，同比减少19.51%。高端酒预收款下降幅度最大，次高端酒预收款同比大幅增长。
• 现金流：经营性现金流净额230.46亿元，同比增长67.03%。次高端酒现金流增速低于收入增速，主要受预收款减少和应收票据增加影响。

2. 估值分析

• 绝对估值水平：截至2018年8月31日，白酒板块静态PE为26.8倍，处于历史中枢下方。
• 相对估值水平：白酒板块相对上证综指估值偏高，部分龙头公司被低估，具备投资价值。

3. 重点公司表现

• 贵州茅台：收入与净利润增长强劲，全年业绩确定性高。
• 五粮液：高价位酒量价齐升，净利率提升。
• 泸州老窖：毛利率提升显著，但受消费税影响。
• 洋河股份：次高端酒增长迅速，消费税影响逐步减弱。
• 山西汾酒：毛利率下降，但销量增长显著。
• 顺鑫农业：白酒业务增长快，估值较低，性价比突出。

估值与投资建议

• 核心推荐：贵州茅台与顺鑫农业组成的“一高一低”组合。
• 回调较多，性价比突出：泸州老窖、五粮液、山西汾酒、洋河股份。

结论

白酒行业在2018年上半年继续保持景气，高端酒价格稳量增，次高端酒量价齐升，中低端酒加速集中。随着消费税影响的逐步消除和产品结构的持续优化，行业盈利能力有望进一步提升。部分龙头公司估值处于低位，具备较高的投资性价比。