固定收益专题报告：城投入主上市公司的动因与影响-20191023-中泰证券-19页_1014kb

城投入主上市公司的动因与影响总结

核心内容概述

本报告分析了近年来城投平台入主上市公司的动因与影响，重点探讨了产业投资、借壳上市和纾困三大类动机，并从盈利状况、融资能力和与政府关系三个方面评估了城投入主后的影响。

主要观点

1. 城投上市困难，入主更可行
   城投平台直接IPO的比例较低，仅占存续城投的2.6%，而通过入主上市公司实现转型成为更现实的选择。2018年入主上市公司数量达到峰值，截至2019年上半年，已完成股权变更的入主事件数量超过过去20年中值。

2. 入主动机分析

   • 产业投资：占主导地位，多数城投希望通过业务协同或拓展实现盈利提升。
   • 借壳上市：部分城投为了拓宽融资渠道，通过收购成长性弱的上市公司实现借壳上市。
   • 纾困：主要出于地方政府要求，对处于困境中的上市公司进行救助，以维护地方经济稳定。

3. 入主影响分析

   • 经营性入主：转型效果最明显，盈利和融资能力提升，对政府依赖度下降。
   • 借壳上市：盈利性欠佳，但股权融资能力增强，与政府关系依旧密切。
   • 纾困入主：筹资能力增强，政府支持方式间接，但盈利性仍较弱。

关键信息

城投入主方式与比例

• 城投上市比例约为8%，远低于产业债上市比例。
• 入主方式包括：子公司上市、直接入主上市公司、直接IPO。
• 直接入主上市公司成为近年来主要途径。

入主动机分类

入主影响分类

典型案例分析

• 产业投资案例：

  • 四川发展入主新筑股份：基于轨道交通产业前景看好，增强盈利能力。
  • 成都兴城入主中化岩土：实现区域互补与业务协同。
  • 安徽投控入主长信科技：打造先进制造资本运作平台，提升盈利。

• 借壳上市案例：

  • 浙江建投入主多喜爱：拓宽融资渠道，但因公司基本面差，最终被证监会否决。
  • 福能集团入主福建南纺：借壳上市后，股权融资能力增强，但盈利未显著改善。

• 纾困案例：

  • 佛山公用入主智慧松德：出于对行业前景的认可，对亏损企业进行救助。
  • 云投集团入主绿大地：通过借壳实现融资改善，但盈利仍需提升。

结构分析

经营性入主

• 盈利改善：ROE下降幅度小于整体城投，部分案例甚至有所提升。
• 融资能力增强：筹资净现金流增加显著，尤其是与上市公司业务关联度高的城投。
• 政府依赖度下降：政府补助占比下降，公益性业务减少，经营性业务增加。

借壳上市

• 盈利性欠佳：被入主公司多为经营困难企业，ROE下降。
• 股权融资增强：上市公司融资能力提升，城投获得更便捷的融资渠道。
• 与政府关系稳定：政府支持力度未明显下降，融资方式更加多元。

纾困入主

• 筹资能力增强：城投融资净现金流增加，但盈利性未显著改善。
• 政府支持方式间接：部分支持通过上市公司实现，城投自身依赖度下降。
• 盈利改善有限：多数案例显示城投ROE下降，但上市公司盈利有所改善。

综合结论

• 经营性入主的城投在盈利和融资方面表现最佳，且对政府依赖度下降。
• 借壳上市的城投虽然盈利性欠佳，但融资能力增强，与政府关系依旧密切。
• 纾困入主的城投筹资能力增强，但盈利性较差，政府支持方式间接。

投资建议

• 关注经营性入主的城投，尤其是与上市公司存在业务协同的主体，其信用资质改善更确定。
• 借壳上市的城投也有一定投资价值，但需关注其盈利改善的不确定性。
• 纾困入主的城投虽有融资改善，但盈利性尚需进一步观察。

风险提示

• 政策超预期变动
• 样本选择偏差

投资评级说明

附注

• 报告数据来源于WIND及中泰证券研究所。
• 报告基于公开资料及实地调研，结论独立、客观、公正，但不构成投资建议。