房地产长周期专题报告之四_资产证券化注入长效机制新活力_19页_1mb

报告摘要

房地产资产证券化与REITs发展分析报告总结

核心内容概述

本报告分析了房地产资产证券化在中国的发展现状及未来趋势，特别关注租赁住房市场与REITs（房地产投资信托基金）的前景。通过资产证券化手段，房企可以实现资金来源的多元化，而REITs则为资产的退出提供了理想渠道，有助于提高收益率和缩短回报周期。报告指出，随着房地产行业从“开发商”向“地产商”转型，资产证券化将成为房企融资的重要方式，尤其在租赁住房领域。

主要观点

资产证券化将成为房企融资的重要来源：房地产资产证券化包括广义和狭义两种形式，其中广义资产证券化涵盖多种融资方式，如ABS、ABN等，能够为房企提供新的资金来源，缓解融资压力。
租赁住房是资产证券化的突破口：2017年，租赁住房成为资产证券化的热点，尤其是长租公寓的ABS产品。截至2018年2月，已有8单长租公寓ABS获批，融资规模达451亿元。
REITs将改善现金流与收益率：REITs作为一种成熟的资产证券化产品，能够为开发商提供稳定的现金流和较高的IRR。以万科为例，20年持有期IRR为10.9%，若5年后以40%溢价退出，IRR可提升至13.5%。
政策支持推动REITs发展：中央政府在2017年明确支持住房租赁企业发展，鼓励发行债券和不动产证券化产品，并推动REITs试点。政策环境的改善将为REITs的发展提供有利条件。
REITs面临多重挑战：目前我国REITs发展仍面临税负高、流动性差、信用风险不独立、法律体系不完善等障碍，阻碍了其大规模发展。

关键信息

1. 资产证券化的作用

融资方式多样化：房企可通过ABS、ABN、REITs等方式获取资金，降低对银行贷款的依赖。
降低杠杆：资产证券化有助于降低房企杠杆，提高资金使用效率。
提高收益率：通过REITs退出，可以缩短现金回报周期，提升IRR。

2. 租赁住房的发展

政策支持：中央鼓励金融机构为租赁住房提供支持，推动REITs试点。
融资规模：截至2018年2月，租赁住房ABS融资规模达451亿元，其中保利地产发行50亿元租赁REITs，为行业树立了标杆。
产品结构创新：部分企业如保利、旭辉实现了产品结构上的创新，如储架式结构和资产与主体信用分离，提升了融资效率。

3. REITs的优势与挑战

优势：
- 稳定现金流：REITs能产生稳定的租金收益，具有较强的资产保值能力。
- 提高收益率：通过REITs退出，能有效提高IRR，缩短回报周期。
- 促进市场定价合理化：REITs有助于实现市场化资本定价，降低融资成本，促进行业健康发展。
挑战：
- 税负过高：我国目前缺乏对REITs的税收优惠政策，导致双重征税。
- 流动性差：REITs难以质押融资，流动性受限。
- 信用风险不独立：REITs与发行主体信用挂钩，风险隔离不足。
- 法律制度不完善：基金制门槛高，信托模式缺乏独立法人主体，限制了业务扩张。

4. REITs的发展前景

长期发展：REITs将从租赁住房扩展到商业地产，为投资者提供更多选择。
国际经验借鉴：美国REITs的发展主要依赖政策支持，尤其在税收优惠方面。
国内潜力：国内租赁住房市场发展潜力巨大，将成为REITs发展的切入点。

5. 投资建议

关注重点企业：建议关注光大嘉宝、世联行等A股地产基金标的，以及保利地产、招商蛇口、万科A等龙头国企。
政策利好：国企具备低融资成本和政策支持，在资产证券化浪潮中更具优势。
长期投资者：租赁住房的运营周期较长，适合社保机构、保险资金等长期投资者参与。

图表摘要

图1：2017年ABS发行总量为8098亿元，房地产相关占比8.9%。
图2：房地产相关ABS规模同比增长88%，达到717亿元。
图3：2017年ABN发行总量为585亿元，同比增长251%。
图4：房地产相关ABN占比8.9%。
图5：资产支持专项计划产品设计结构。
图6：Top30房企中，国企平均融资成本更低。
图7：房企融资成本与规模负相关。
图8：美国REITs二十年复合收益率约9%。
图9：美国REITs十年复合收益率约7%。
图10：2017年美国龙头REITs的P/FFO约为20x。
图11：2017年美国REITs的PE/PB/PS估值。
图12：美国权益型REITs总市值近九千亿美元，占比93%。
图13：公司制REITs组织结构图。
图14：信托制/基金制REITs组织结构图。

表格摘要

表1：房地产行业发展阶段与商业模式对比。
表2：我国房地产资产证券化发展历程。
表3：房地产ABS的三种交易结构。
表4：国内长租公寓资产证券化多种形式。
表5：截至2018年2月长租公寓ABS产品发行情况。
表6：银、政、企共签约不少于3万亿元授信资金用于租赁住房。
表7：房地产开发资金来源与租赁住房贷款对比。
表8：租赁主体不同阶段的融资需求。
表9：万科长租公寓项目IRR测算（无退出）。
表10：万科长租公寓项目IRR测算（5年后退出）。
表11：REITs对盈利水平的影响。
表12：美国REITs发展历程与政策影响。
表13：我国类REITs与国外主流REITs在交易结构、税负水平及法律制度方面的差异。
表14：美国EQR公司FFO调整与营运现金流。
表15：重点公司估值表。

总结

本报告强调了资产证券化，尤其是REITs，在房地产行业中的重要性。随着政策支持和市场需求的增长，REITs将成为推动房地产行业转型的重要工具。然而，我国在税收、流动性、法律制度等方面仍面临诸多挑战。未来，随着政策的逐步完善，REITs有望成为房地产行业的重要融资渠道，为房企和投资者带来更高的收益与更稳定的现金流。

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