2018-房地产长周期专题报告：资产证券化注入长效机制新活力_21页-1mb

文档内容总结

核心内容

本报告分析了房地产行业在2018年的发展趋势，特别关注资产证券化对房企融资模式的影响。随着房地产行业从“开发商”向“地产商”转型，资产证券化成为房企融资的重要方式，尤其是租赁住房和商业地产的证券化产品。REITs作为资产证券化的重要形式，被视作未来发展的方向，但目前仍面临诸多挑战。

主要观点

• 资产证券化是趋势：房企的资金来源逐渐多样化，资产证券化将成为未来融资的重要渠道，特别是在租赁住房建设方面。
• REITs的潜力：REITs有助于提高开发商的收益率，缩短现金回报周期，并提供稳定的现金流。在成熟期，通过资产溢价退出可显著提升IRR。
• 政策支持：2017年中央政策鼓励金融机构支持住房租赁企业，推动REITs试点，并提出多项创新金融产品。
• REITs的优势：REITs能促进资本市场的合理定价，降低融资成本，为中型优质房企提供发展机会。
• 我国REITs的挑战：目前我国REITs发展面临税负高、流动性差、信用风险不独立、法律体系不完善等问题。

关键信息

房企资金来源与商业模式转变

• 开发商模式：以销售为主，重资产、高周转，回报期短。
• 地产商模式：引入产业资本，打造特色地产，如产业园区、养老地产等，回报期延长至3-10年。
• 地产资本商模式：以REITs、PERE等金融工具为主，轻资产运营，回报期延长至10-20年。

资产证券化现状

• 资产证券化类型：包括ABS、ABN、类REITs等，其中长租公寓ABS产品已获批准发行，融资规模达451亿元。
• 产品结构：优先级产品提供固定收益，劣后级承担浮动收益与资产处置风险。
• 融资渠道：银行开发贷、信托、ABS、ABN等，其中银行开发贷为租赁住房建设提供了主要增量资金。

REITs的IRR测算

• 万科长租公寓案例：
  • 20年持有期IRR：10.9%
  • 5年后退出IRR：13.5%
• 资产接盘方IRR：15年持有期IRR为6.7%（未考虑资产增值）。

REITs的盈利影响

• 收入端：通过专业化管理提高租金收益。
• 成本端：减少销售与管理费用。
• 税收问题：目前我国REITs面临双重征税，但可通过“股+债”模式降低税负。

REITs的市场潜力

• 美国REITs表现：权益型REITs平均年复合收益率约9%，高于股票指数。
• 我国REITs发展：目前以信托模式为主，尚未实现公司型REITs的突破，且法律、税务制度尚不完善。

REITs的发展难题

• 税负问题：双重征税，缺乏税收优惠政策。
• 流动性问题：无法质押融资，流动性较差。
• 法律制度：缺乏独立法人主体，基金制门槛高。
• 融资成本：国内融资成本高，租金回报率低。
• 物业增值：开发商倾向于设置优先回购条款，影响REITs的吸引力。

建议关注的公司

• A股地产基金标的：光大嘉宝、世联行
• 长租公寓运营商：保利地产、招商蛇口、万科A、旭辉领寓、新派公寓、碧桂园

图表概览

• 图1：2017年ABS发行总量为8098亿元，其中房地产相关占比约8.9%。
• 图2：2017年房地产ABS规模同比增速达88%。
• 图3：2017年ABN发行总量为585亿元，同比增速251%。
• 图4：2017年ABN中房地产相关占比约8.9%。
• 图5：资产支持专项计划产品设计结构。
• 图6：Top30房企中，国企平均融资成本更低。
• 图7：房企融资成本与规模负相关。
• 图8-9：美国REITs二十年与十年复合收益率。
• 图10：2017年美国龙头REITs P/FFO估值为20x。
• 图11：2017年美国龙头REITs的PE、PB、PS估值。
• 图12：美国权益型REITs总市值近九千亿美元，占比约93%。
• 图13-14：公司制与信托制REITs组织结构。

表格概览

• 表1：房地产行业发展阶段与商业模式。
• 表2：我国房地产资产证券化发展历程。
• 表3：房地产ABS三种交易结构。
• 表4：国内长租公寓资产证券化多种形式。
• 表5：截至2018年2月长租公寓ABS产品发行情况。
• 表6：银、政、企共签约不少于3万亿元授信资金。
• 表7：房地产开发资金来源及预测。
• 表8：多种金融产品满足租赁主体不同阶段的融资需求。
• 表9-10：万科长租公寓IRR测算。
• 表11：REITs对盈利的影响。
• 表12：美国REITs发展历程与政策影响。
• 表13：我国类REITs与国外主流REITs的差异。
• 表14：美国EQR公司FFO调整与营运现金流。
• 表15：重点公司估值表。

结论

资产证券化，特别是REITs，将在未来房地产行业中扮演重要角色，为房企提供新的融资渠道并提高资产运营效率。然而，我国在REITs发展方面仍需解决税收、流动性、法律体系等难题，以实现与国际接轨并推动行业长期健康发展。