20160918-国金证券-建发股份-600153.SH-供应链+地产稳健发展_估值优势明显_13页_812kb

公司总结

核心内容

公司是一家以供应链运营和房地产开发为双主业的综合型企业，具备较强的市场竞争力和稳定盈利能力。其业务覆盖工业品、消费品及物流服务等多个领域，同时在房地产开发方面拥有丰富的土地储备和可售资源。

主要观点

• 双主业结构：公司业务分为供应链运营和房地产开发，其中供应链业务贡献主要收入，房地产业务贡献主要毛利。
• 供应链业务：
  • 涉及10大核心业务，包括7项工业品（浆纸、钢铁、矿产品、农产品、轻纺、化工、机电）和2项消费品（汽车、酒类）。
  • 钢铁、农产品、矿产品、浆纸四大品类收入占比达72%，毛利率稳定，表现出较强的抗周期性。
  • 通过供应链金融服务拓展业务，具有广阔的发展空间。
• 房地产业务：
  • 由建发房产和联发集团主导，毛利占比逐年提升，2015年达到68%。
  • 地产项目主要分布于优质区域，一二线城市占比达43%。
  • 截至2016年上半年，竣工面积达380万方，可售面积充足，未来1-2年将进入交付高峰期。
• 估值优势：
  • 当前市值约315亿元，预计合理市值为440亿元，有约40%的上涨空间。
  • 控股股东增持0.92%股份，增持均价高于现价，显示对公司未来发展的信心。
• 盈利能力：
  • 2015年净利润达35.6亿元，2016年预计为40亿元，2017年和2018年预计继续增长。
  • 毛利率稳定，供应链业务毛利率约3.6%-3.7%，房地产业务毛利率超过30%。
• 风险提示：
  • 宏观经济增速放缓、大宗商品价格波动、地产政策收紧可能对公司估值造成压制。

关键信息

业务构成

• 供应链运营：收入占比约82%，毛利占比约32%。
• 房地产开发：收入占比约18%，毛利占比约68%。
• 其他业务：占比较小，主要为物流及其他增值服务。

财务数据

• 2015年：
  • 收入：1281亿元
  • 净利润：35.6亿元
  • 每股收益：0.932元
  • 每股净资产：6.73元
  • 市盈率：10.93倍
• 2016年预测：
  • 每股收益：1.053元
  • 毛利率：约9.62%
  • 每股净资产：7.59元
  • 总市值：预计440亿元

土地储备与可售面积

• 土地储备：322万方，分布于福建（34%）、中西部（47%）等经济发达地区。
• 可售面积：360万方，预计未来1-2年将进入交付高峰期。

估值分析

• 供应链业务：预计市值约235.7亿元，对应PE（TTM）约33.7倍。
• 房地产业务：按RNAV估算，估值约204亿元，若按PE（TTM）估算，市值约465.7亿元。
• 整体估值：预计合理市值为440亿元，当前市值约315亿元，仍有40%上涨空间。

控股股东行为

• 控股股东建发集团于2016年7月完成增持计划，增持约2607.4万股，占总股数0.92%，增持均价11.97元/股。

结构清晰总结

双主业模式

• 供应链业务：主要收入来源，毛利率稳定，抗周期性强。
• 房地产开发业务：主要毛利来源，土地储备充足，毛利率保持在30%以上。

估值与盈利预测

• 当前市值：约315亿元
• 合理市值：预计440亿元，有约40%上涨空间
• 盈利预测：
  • 2016年：每股收益1.05元，净利润40亿元
  • 2017年：每股收益1.20元，净利润45.2亿元
  • 2018年：每股收益1.41元，净利润52.3亿元

风险因素

• 宏观经济放缓
• 大宗商品价格波动
• 房地产政策收紧
• 双主业经营拉低估值

未来发展

• 供应链业务持续优化，拓展金融服务
• 房地产业务探索“房地产+”模式，推进文创、电商、养老旅游、代建等多元化业务
• 通过分拆预测和RNAV估值，公司具备长期投资价值

财务健康状况

• 毛利率稳定，现金流改善
• 负债率下降，资产负债率从2013年的79.57%降至2018年的67.63%
• 应收账款周转天数下降，显示运营效率提升

图表与数据支持

• 图表1：公司收入构成（2015年）
• 图表2：公司毛利构成（2015年）
• 图表3：公司营业收入变化趋势
• 图表4：公司净利润变化趋势
• 图表5：供应链业务收入构成（2015年）
• 图表6：供应链业务收入占比变化
• 图表7：供应链业务收入情况（2015年）
• 图表8：供应链业务毛利率变化
• 图表9：房地产业务收入增长
• 图表10：房地产业务毛利占比
• 图表11：房地产毛利率变化
• 图表12：房地产在建项目分布
• 图表13：签约面积增速
• 图表14：签约金额增速
• 图表15：新开工面积
• 图表16：竣工面积
• 图表17：土地储备分布
• 图表18：在建项目状态
• 图表19：联发集团产业结合项目
• 图表20：公司业务分拆预测
• 图表21：RNAV估值表

投资建议

• 评级：买入
• 理由：公司具备长期竞争力，估值优势明显，双主业稳健发展，未来增长潜力大。
• 目标价：预计2016年合理市值为440亿元，当前股价为11.11元，有明显上涨空间。

附录

• 分析师：苏宝亮、戴亚雄、沙沫
• 联系方式：分析师及联系人信息
• 免责声明：本报告为国金证券研究所发布，仅供机构客户使用，不构成投资建议。