核心内容
益丰药房作为医药零售行业龙头，持续在门店扩张和新零售建设方面发力，2021年前三季度实现营业收入109.38亿元，同比增长15.91%；归母净利润6.96亿元，同比增长21.49%。尽管费用端有所提升，但公司通过毛利率增长和非药品业务的高毛利表现，保持了稳健的业绩增长。公司当前市场价格为47.75元，总市值为343.21亿元，年内股价最高为83.05元，最低为44.28元。
主要观点
- 门店扩张：2021年1-9月，公司净增门店1255家，其中新设门店809家、收购门店280家、加盟店242家，关闭门店76家。截至报告期末，公司拥有门店7246家（含加盟店877家），总经营面积达74.28万平方米。
- 毛利率提升：公司主营业务毛利率为39.23%，较上年同期提升2.26个百分点。零售业务毛利率提升2.50个百分点至40.71%，非药品收入毛利率提升9.06个百分点至50.97%。
- 费用与研发投入：销售费用率提升2.17个百分点，管理费用率提升0.32个百分点，财务费用率提升0.20个百分点。研发费用同比增长53.62%，显示公司对创新和数字化的重视。
- 盈利预测：考虑到费用端承压，我们小幅下调盈利预测，预计2021-2023年EPS分别为1.27元、1.61元、2.07元，对应PE分别为38倍、30倍、23倍，维持“买入”评级。
- 新零售战略：公司持续推进线上诊疗、健康管家和家庭医生服务，致力于构建以会员为中心的全渠道、全场景、全生命周期的健康管理平台。
关键信息
财务数据概览
| 项目 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 营业收入(百万元) |
10,276 |
13,145 |
15,332 |
19,596 |
24,567 |
| 归母净利润(百万元) |
544 |
768 |
910 |
1,156 |
1,490 |
| 毛利率 |
39.0% |
38.0% |
39.6% |
38.0% |
37.6% |
| ROE(摊薄) |
12.06% |
14.05% |
14.62% |
15.66% |
16.80% |
| P/E |
51.02 |
62.40 |
37.71 |
29.69 |
23.03 |
业绩简评
- 2021年前三季度营业收入同比增长15.91%，归母净利润同比增长21.49%。
- 经营性现金流同比增长3.15%，显示公司现金流管理能力较强。
风险提示
- 外延并购存在不确定性。
- 处方外流不达预期可能影响业绩。
- 带量采购对药品价格的影响。
投资建议
- 维持“买入”评级，预期未来6-12个月内股价上涨幅度在15%以上。
市场相关报告评级分析
| 评级 |
一周内 |
一月内 |
二月内 |
三月内 |
六月内 |
| 买入 |
1 |
5 |
11 |
35 |
63 |
| 增持 |
0 |
1 |
4 |
6 |
0 |
| 中性 |
0 |
0 |
0 |
0 |
0 |
| 减持 |
0 |
0 |
0 |
0 |
0 |
最终评分与平均投资建议对照：
- 1.00 = 买入
- 1.01~2.0 = 增持
- 2.01~3.0 = 中性
- 3.01~4.0 = 减持
投资评级说明
- 买入：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上。
- 增持：预期未来6-12个月内上涨幅度在5%-15%。
- 中性：预期未来6-12个月内变动幅度在-5%-5%。
- 减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在5%以上。
附录：三张报表预测摘要
损益表预测
| 项目 |
2018 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 毛利 |
2,746 |
4,009 |
4,992 |
6,071 |
7,447 |
9,237 |
| 营业利润 |
578 |
815 |
1,170 |
1,280 |
1,608 |
2,054 |
| 净利润 |
442 |
609 |
867 |
960 |
1,206 |
1,540 |
现金流量表预测
| 项目 |
2018 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 经营活动现金净流 |
511 |
927 |
1,267 |
978 |
1,726 |
2,190 |
资产负债表预测
| 项目 |
2018 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 负债股东权益合计 |
7,868 |
9,175 |
12,950 |
13,276 |
15,922 |
19,158 |
比率分析
| 指标 |
2018 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| ROE |
10.26% |
12.06% |
14.05% |
14.62% |
15.66% |
16.80% |
| 净利润率 |
6.0% |
5.3% |
5.8% |
5.9% |
5.9% |
6.1% |
| 资产负债率 |
47.00% |
48.68% |
55.35% |
50.37% |
51.04% |
51.27% |
投资建议
- 公司通过外延扩张和新零售战略，持续提升市场份额和盈利能力。
- 尽管费用端承压，但毛利率和非药品业务的高毛利表现支撑业绩增长。
- 市场平均投资建议为“买入”，显示机构对益丰药房未来表现持积极态度。
风险提示
- 外延并购的不确定性可能影响公司扩张速度和效果。
- 处方外流不及预期可能影响零售业务增长。
- 带量采购政策可能对药品价格产生负面影响，进而影响利润。
特别声明
- 本报告由国金证券股份有限公司发布，仅供专业投资者参考。
- 报告中的信息和观点可能与市场实际情况不一致，且不构成投资建议。
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