20181206-天风证券-老凤祥-600612.SH-央地融合基金落地_国改提速利好长期发展__5页_960kb

报告摘要

老凤祥（600612）总结

核心内容概述

老凤祥（600612）作为一家上市公司，其下属重要子公司上海老凤祥有限近期推进了非国有股股权转让事项，并通过设立“央地融合（上海）工艺美术股权投资中心（有限合伙）”（以下简称“工艺美术基金”）实现股权结构优化和激励机制改革。此次股权转让及基金设立被视为国企改革提速的重要举措，有助于提升公司市场化水平和长期发展能力。

主要观点

股权转让进展迅速：公司披露了控股子公司非国有股股权转让进展公告，三方已签订框架协议。
基金设立与股权激励：由38名经营技术骨干与国新张创共同设立工艺美术基金，该基金总规模为30亿元，其中自然人投资者出资4.74亿元，占基金总份额的15.8%。该基金将用于受让老凤祥有限21.99%的非国有股权。
股权结构变化：股权转让后，上市公司仍持有老凤祥有限78.01%的股权，而工艺美术基金将间接持有3.47%的股权。
股权转让定价与估值：以2017年度净利润14.7亿元为基数，每1元注册资本对应60元转让价格，总转让价款为27.045亿元，对应估值8.37xPE。
特别条款设计：股权转让所得的50%用于认购工艺美术基金份额，有助于锁定核心骨干中长期利益；沿用前三年利润分配政策，鼓励探索新的激励机制，实现高管利益与公司市值及中小股东利益趋同。

关键信息

股权转让与基金设立详情

基金名称：央地融合（上海）工艺美术股权投资中心（有限合伙）
基金规模：30亿元人民币
合伙人数量：50名，其中38名为老凤祥有限的经营技术骨干
实缴出资：首期实缴25.64亿元，自然人投资者分两次实缴到位
运营期限：3年，期满后可延续2年
转让比例：工艺美术基金将间接持有老凤祥有限3.47%的股权

国新张创背景

成立于2017年，注资2000万元
由国新控股（上海）有限公司、上海张创元祐资产管理有限公司及上海道全企业管理合伙企业（有限合伙）分别持股40%、40%和20%
国新控股为国务院批准设立的国有独资公司，是国新上海总部的运营主体

股权转让相关数据

转让方：老凤祥有限职工持股会及自然人代表石力华、辛志宏、张盛康
转让股权：合计4507.5万元出资额，占老凤祥有限21.99%的股份
转让价格：以2017年净利润为基数，每1元注册资本60元，总价款27.045亿元

企业战略与前景

品牌周年纪念：2018年为品牌诞生170周年，预计通过促销活动扩大销售规模，提高盈利能力
产品结构优化：扩大非金首饰市场份额，改善毛利率
渠道布局：加快网点建设，深耕海外市场及三四线城市，享受消费升级红利
国企改革催化：通过灵活退出方式提升市场化水平，强化激励机制，增强企业可持续发展能力

财务预测与估值

盈利预测（元/股）

2018E: 2.45
2019E: 2.81
2020E: 3.13

市盈率（PE）

2018E: 15.92X
2019E: 13.88X
2020E: 12.47X

市净率（PB）

2018E: 3.24X
2019E: 2.90X
2020E: 2.60X

EV/EBITDA

2018E: 8.17X
2019E: 7.83X
2020E: 6.15X

投资评级

投资评级：买入（维持评级）
当前价格：39.70元
目标价格：51元

风险提示

消费信心不足
展店进度不及预期
政策落地不及预期
企业整合效果不达预期

财务数据摘要

营业收入（百万元）

2016: 34,963.78
2017: 39,810.35
2018E: 44,231.61
2019E: 49,430.04
2020E: 54,949.26

净利润（百万元）

2016: 1,365.40
2017: 1,470.31
2018E: 1,647.80
2019E: 1,897.18
2020E: 2,110.02

股东权益（百万元）

2016: 6,023.91
2017: 6,713.64
2018E: 7,764.93
2019E: 8,923.96
2020E: 10,234.05

总结

此次股权转让与基金设立标志着老凤祥在国企改革背景下，进一步优化股权结构并强化激励机制，有助于提升企业市场化水平和长期竞争力。公司预计将在2018年通过品牌周年纪念、产品结构优化和渠道扩张实现销售增长和盈利提升。财务预测显示，未来几年公司盈利能力有望稳步增长，估值指标持续下降，反映出市场对其未来表现的乐观预期。维持买入评级，目标价为51元。

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