20170829-申万宏源-宇通客车-600066.SH-全球新能源客车龙头，18年迎来大年！_23页-1mb

报告摘要

汽车行业与宇通客车投资分析总结

核心内容概述

本报告为宇通客车（600066）的首次覆盖报告，重点分析其在新能源客车领域的市场地位、政策影响、盈利预测及投资价值。报告指出，宇通客车作为全球新能源客车龙头，具备强大的市场竞争力和盈利能力，尽管2017年新能源客车市场面临补贴退坡压力，但公司仍有望实现市占率和盈利能力的提升。预计2018年将是新能源客车的“大年”，而2019年财政补贴退坡将对行业形成一定冲击。

主要观点与关键信息

1. 市场概况

新能源客车市场：预计2017年国内新能源客车销量为8-10万辆，公交市场是主要驱动力，预计销量达12万辆，新能源渗透率维持在70%以上。
公交市场：新能源公交销量占公交市场总量的70%，且主要由行政考核推动，对补贴下坡的敏感性较低，为新能源客车市场提供“安全垫”。
公路客运市场：受高铁替代影响，新能源渗透率短期维持在10%左右，未来增长需依赖成本下降与技术进步。

2. 政策影响

新国补政策：
- 补贴力度平均下坡超过50%。
- 地补不得超过国补的50%，降低地方保护壁垒。
- 非个人用户需行驶3万公里后才能拿补贴，提高产品质量要求，利好龙头企业。
补贴下坡对市场的影响：虽然补贴退坡导致成本压力，但宇通凭借成本控制能力、产品优势和议价能力，有望实现市占率和毛利的提升。

3. 宇通客车竞争优势

市占率：2016年新能源客车市占率20%，预计2017年有望逆势提升。
产品优势：公司90%的新能源客车为公交，客户对质量敏感度高，且公交客户提价空间较大。
成本控制：公司通过换车型、议价能力、下游客户提价等方式，有效缓解补贴退坡带来的毛利压力。
盈利预测：预计2017-2019年公司营收分别为346亿、375亿、346亿，同比增长分别为-3.6%、8.4%、-7.6%；归母净利润分别为40.5亿、45亿、44亿，同比增长分别为0.2%、11.3%、-2.1%。

4. 估值与投资评级

PE估值：公司PE运行中枢为13-14倍，目前PE为11倍，接近历史估值下限。
股息率：公司历史分红率50%，股息率约5%，未来现金流好转后分红率将继续维持高位。
投资评级：给予买入评级，短期目标价24.3元（16%增长空间），中期目标价25.6元（22%增长空间）。

财务预测与敏感性分析

营收与利润预测

年份	营收（亿元）	同比增长率	归母净利润（亿元）	同比增长率
2017E	346	-3.6%	40.5	0.2%
2018E	375	8.4%	45	11.3%
2019E	346	-7.6%	44	-2.1%

单车毛利分析

2017年预计单车毛利降幅1-2万元，远小于市场预期的10万元。
补贴成本差下降：因动力电池成本下降25%，预计2017年电池补贴成本差为3.5万元左右，较2016年11.6万元下降8万元。
提价策略：预计公司可提价10%，从而有效转嫁成本压力，单车毛利下降幅度减少至5万元左右。

敏感性分析

毛利损失（万元）	售价变化幅度	电池成本变化幅度
-12.78	+5%	-10%
-11.02	+10%	-15%
-9.26	+15%	-20%
-7.5	+20%	-25%
-5.74	+25%	-30%

风险提示

三电等零部件成本下降低于预期。
公司新能源客车提价幅度小于预期。
公司新能源客车销量低于预期。

投资催化剂

新能源客车销量超预期。
零部件成本下降超预期。
客车产品提价超预期。

与市场预期的差异

市场预期：认为2017年新能源客车市场将大幅下滑，宇通市占率和毛利都将受到较大冲击。
本报告观点：认为宇通凭借其在公交市场的主导地位、成本控制能力和产品优势，有望实现市占率和毛利的稳步提升。

图表目录

图1：2015、2016年主要客车企业市占率
图2：2015年、2016年各企业销量
图3：2016年宇通大中轻型客车销量比例
图4：各企业大、中型客车市场的份额
图5：16年各车企新能源客车销量
图6：2016年新能源客车各厂市占率
图7：新能源公交销量及市占率
图8：新能源公路车销量及市占率
图9：2013-2017年公交客车销量及增长率
图10：高铁客运量及占比
图11：公交市场规模预测
图12：新能源客车销量预测
图13：客车新国家补贴标准
图14：宇通历史PE\PB

附录：关键假设点

动力电池降价：预计2017年电池成本下降25%。
新能源客车销量：预计2017年为8-10万辆，2018年有望迎来大年。
公司市场开拓：预计公司市场开拓顺利，新能源客车销量有望提升。
公交客车提价：预计公司能有效提价，实现成本压力的转嫁。

总结

宇通客车作为国内大中型客车行业的龙头企业，凭借其在新能源客车领域的领先地位、强大的成本控制能力和产品优势，有望在2017年及未来几年内实现市占率和盈利水平的提升。尽管面临补贴退坡的压力，但公司通过换车型、议价能力和提价策略，有效缓解了成本压力。预计2018年将是新能源客车的“大年”，公司盈利有望迎来新高。目前估值处于历史低位，具备较高的安全边际，是稀缺性的新能源客车龙头价值标的。

展开完整摘要