20180223-华泰证券-宇通客车-600066.SH-行业进入整合期_龙头市占率有望稳步提升_19页_1mb

宇通客车（600066）首次覆盖报告总结

核心内容

宇通客车是国内大中型客车行业的龙头企业，连续14年蝉联销量冠军，具有市场、资源、技术等多维竞争优势。公司2017年新能源客车市场占有率约为24%，预计到2020年将提升至30%。随着新能源补贴退坡，行业门槛提升，市场份额将向龙头企业集中，公司有望在新能源客车领域进一步扩大市占率。

主要观点

• 行业整合加速：2018年新能源补贴继续退坡，推动行业洗牌，提升行业门槛，有利于具有核心技术、客户资源和成本优势的龙头企业。
• 海外市场拓展：公司已覆盖30多个国家和地区，2017年海外出口量达8712辆，同比增长22.34%。随着“一带一路”战略推进，海外市场将持续为公司贡献增量。
• 新能源客车优势：公司具备高系统能量密度和低单位载质量能量消耗量，可获得补贴加成。同时，公司在新能源客车的研发与生产方面走在行业前列，具备技术领先优势。
• 盈利预测：预计公司2017-19年主营收入分别为322/338/358亿元，归母净利分别为31.8/33.5/37.3亿元，对应EPS分别为1.44/1.51/1.68元。参考可比公司2018年17-18XPE估值，目标价区间为25.67-27.18元，首次覆盖，给予“增持”评级。

关键信息

公司概况

• 成立于1993年，1997年上市。
• 拥有超过200个产品系列，涵盖公路客车、旅游客车、公交客车、校车、房车等。
• 2017年累计销量达59696辆，大中型客车市占率为33.35%。

股权结构

• 控股股东为郑州宇通集团，持股37.19%。
• 前五大股东包括香港中央结算公司、中国证金、猛狮客车、中国平安人寿旗下东证资管等。
• 股权结构集中稳定，有利于公司管理与决策效率。

营收与利润

• 2012-2016年营收年复合增速达12.65%，归母净利年复合增速达21.15%。
• 2017年前三季度营收189.95亿元，同比-12.30%；归母净利19.02亿元，同比-16.43%。
• 2017年整体毛利率25.66%，高于行业平均水平。

新能源客车发展

• 2014-2017年新能源客车销量分别为7405/20446/26856/24865辆，占比稳步提升。
• 2017年新能源客车市场占有率约24%，预计到2020年提升至30%。
• 公司在新能源客车推广目录中推荐车型数量领先，2017年累计获得176款推荐车型，占客车行业推荐车型总数的9.6%。

成本与技术优势

• 高产品自配率与完备配套体系有效控制成本。
• 自主研发整车控制系统，与供应商联合开发电机、电池等关键部件。
• 拥有超过300人的新能源研发团队，技术领先。

市场拓展

• 国内市场：新能源公交渗透率逐步提升，公司预计在2018-2020年受益于存量替换和新增需求。
• 海外市场：已覆盖全球六大区域，2017年出口量增长显著，未来将继续深化布局。

盈利预测

• 2017-19年主营收入分别为322/338/358亿元，归母净利分别为31.8/33.5/37.3亿元。
• EPS分别为1.44/1.51/1.68元，对应PE估值为17-18倍，目标价区间为25.67-27.18元。

风险提示

• 新能源客车销量增速不及预期。
• 新能源补贴政策具有不确定性。
• 新能源补贴退坡可能拖累公司盈利能力。
• 海外市场扩张不及预期。

图表目录（关键数据）

• 图表1：宇通客车产品分类
• 图表2：2012-2017Q1-3公司营收增长情况
• 图表3：2012-2017Q1-3公司归母净利增长情况
• 图表4：2016公司各业务营收占比
• 图表5：2012-2016公司各业务毛利率水平
• 图表6：2012-2017前三季度公司三费及同比
• 图表7：2012-2017前三季度公司三费率
• 图表8：2009-2017宇通客车分车型销量数据
• 图表9：宇通客车股权结构（截止2017年9月30日）
• 图表10：2017年三季度公司前十大股东持股比例
• 图表11：2006-2017年我国客车销量及同比增速
• 图表12：1996-2016中国城市化率及其增长率
• 图表13：2009-2016中国公共汽车电车拥有量及同比
• 图表14：公交车行业历年市占率前五的公司
• 图表15：2004-2016大中型座位客车销量及同比
• 图表16：2004-2014年我国座位客车销量结构
• 图表17：2015-2017我国大、中型旅游客车销量
• 图表18：2013-2017我国大、中型长途客车销量及同比
• 图表19：2013-2017我国校车销量情况
• 图表20：2013-2017我国校车销量结构
• 图表21：2017年1-12批次推广目录客车数量变化
• 图表22：2017年1-12批次推广目录累计车型推荐比例
• 图表23：2017年1-12批次推广目录客车燃料类型分布
• 图表24：2017年1-12批次推广目录客车细分车型分布
• 图表25：新能源客车TOP5推荐车型统计
• 图表26：2014-2017年宇通客车、新能源客车销量及新能源占比
• 图表27：2014-2017年宇通新能源客车销量结构
• 图表28：2016年行业新能源客车市占率情况
• 图表29：2017年行业新能源客车市占率情况
• 图表30：部分宇通新能源客车研发进程
• 图表31：宇通燃料电池技术研发进程
• 图表32：2016年我国各地区新能源公交车渗透率
• 图表33：《新能源公交车推广应用考核办法（试行）》新增及更换公交车中新能源公交车比重要求
• 图表34：宇通客车销量预测
• 图表35：各项业务营业收入与增速预测
• 图表36：可比公司估值
• 图表37：宇通客车历史PE-Bands
• 图表38：宇通客车历史PB-Bands

总结

宇通客车作为国内客车行业的龙头企业，凭借其在市场、资源和技术方面的优势，在新能源补贴退坡的背景下，有望进一步巩固市场地位，提升新能源客车的市场占有率。随着政策导向趋于明朗和海外市场持续拓展，公司未来发展潜力较大，盈利预测显示其在2018-2019年有望实现稳定增长，给予“增持”评级。