20260705-东吴证券-智谱-02513.HK-GLM-5.2综合能力位居全球前三_口碑出圈有望驱动ARR增长_3页_505kb

智谱（02513.HK）总结

核心内容

智谱近期推出最新一代旗舰模型 GLM-5.2，在 Artificial Analysis 综合榜单中取得 51 分，位列全球前三，是当前开源模型中的 SOTA（最先进）。该模型在 前端、后端、长程任务 等开发场景下的成功率显著提升，尤其在 复杂系统工程与深度调试 方面表现更稳。GLM-5.2 在主流编程基准上保持开源模型领先，并在多个长程任务基准上表现优于其他开源模型，接近 Claude Opus 4.8 水平。

主要观点

• 技术突破：GLM-5.2 实现了 1M 上下文 支持，这是其一大亮点。相比其他模型，GLM-5.2 不仅扩展了上下文长度，还优化了训练环境，使其在实际应用中表现更优。
• 稳定迭代：公司通过 模型架构、推理系统、训练基础设施 的协同设计，实现了更高效的模型迭代，单位 token 的 FLOPs 显著降低，推理接受长度提升 20%。
• 算力适配：GLM-5.2 已在 Day 0 完成与多个国产算力平台的适配，包括 华为昇腾、平头哥、摩尔线程、寒武纪、昆仑芯、沐曦、海光、壁仞、天数智芯 等，展现了其在国产化生态中的布局。
• 商业化前景：公司预计未来几年将受益于 GLM-5.2 推出带来的 开放平台及 API 业务 调用量提升，推动收入增长。

关键信息

盈利预测与估值

• FY2024A 营业总收入：312.41 百万元，同比 +150.86%

• FY2025A 营业总收入：724.33 百万元，同比 +131.85%

• FY2026E 营业总收入：3,017.20 百万元，同比 +316.55%

• FY2027E 营业总收入：7,750.68 百万元，同比 +156.88%

• FY2028E 营业总收入：21,043.32 百万元，同比 +171.50%

• FY2024A 归母净利润：-2,956 百万元，同比 -275.21%

• FY2025A 归母净利润：-4,698 百万元，同比 -58.91%

• FY2026E 归母净利润：-3,618 百万元，同比 +23.00%

• FY2027E 归母净利润：-2,331 百万元，同比 +35.57%

• FY2028E 归母净利润：2,498 百万元，同比 +207.16%

• 当前股价对应的 PS 倍数：2026-2028 年分别为 233 倍、91 倍、33 倍，显示市场对其未来增长潜力的高估值。

财务预测

财务比率

投资评级

• 评级：买入（维持）
• 理由：技术壁垒深厚，商业化路径清晰，未来增长潜力大。

风险提示

• 大模型技术迭代不及预期：技术发展存在不确定性。
• 行业竞争加剧：AI领域竞争激烈，可能影响市场份额。
• 商业化进度不及预期：模型应用落地可能受阻。
• 算力供给紧张或成本上升：算力资源可能成为瓶颈。
• 海外拓展不及预期：国际化进程可能受政策或市场因素影响。

公司信息

• 收盘价（港元）：1,793.00
• 一年最低/最高价：116 / 2,980
• 市净率（倍）：-7.85
• 港股流通市值（百万港元）：396,817.09
• 总股本（百万股）：445.84
• 流通股本（百万股）：221.31
• 每股净资产（元）：-200.90
• 资产负债率（%）：267.10

证券分析师信息

• 张良卫：执业证书 S0600516070001，联系方式：021-60199793，邮箱：zhanglw@dwzq.com.cn
• 欧子兴：执业证书 S0600525110002
• 周良玖：执业证书 S0600517110002

东吴证券投资评级标准

• 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；
• 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；
• 中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；
• 减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；
• 卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。

总结

GLM-5.2 的推出标志着智谱在大模型领域的技术实力进一步增强，其在多个关键指标上的表现已达到行业领先水平。尽管目前公司仍处于亏损状态，但盈利预测显示未来几年有望实现显著增长，尤其是在开放平台和 API 业务方面。公司已实现与多款国产算力平台的适配，增强了其在国产化生态中的竞争力。结合其技术优势和商业化路径，东吴证券维持“买入”评级，但需警惕行业竞争、技术迭代及算力成本等风险。