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智谱：模型为基，拓展 AI 智能上界

核心内容

智谱是一家专注于 AI 大模型研发与商业化的中国领先企业，其自研 GLM 基座模型在多个领域展现出卓越的能力。公司依托清华大学计算机系的技术积累，构建了全面的大模型矩阵，涵盖语言、多模态、智能体、代码模型等，并通过 MaaS（Model as a Service）平台实现模型的商业化应用。智谱的商业模式覆盖本地化部署和云端部署，满足不同规模企业及开发者的需求。此外，智谱在 AI 智能体和操作系统（LLM-OS）方面也实现了重要突破，推动 AI 从“对话式”向“行动者”的范式跃迁。

主要观点

• 技术积累深厚：智谱源自清华计算机系知识工程实验室，专注于 AGI（通用人工智能）研发，GLM 大模型已广泛应用于民生治理、工业制造、金融、互联网等多个行业，客户及开发者超过 270 万。
• 自研 GLM 模型能力突出：GLM-5.1 在 Coding 场景测试中首次超越 GPT-5.4 和 Claude Opus 4.6，成为全球开源模型头部领先者，其在 8 小时内可从零构建包含 50+ 应用的 Linux 桌面，展现了强大的智能体能力。
• MaaS 平台驱动商业化：智谱通过 MaaS 平台提供一站式模型及智能体服务，覆盖本地化部署和云端部署两种模式，满足企业多样化需求。平台具备灵活部署选项，支持模型微调、智能体开发及行业应用。
• 收入增长显著：智谱营业收入从 2022 年的 0.57 亿元增长至 2025 年的 7.24 亿元，CAGR 达 232.8%。云端部署收入占比从 2022 年的 4.5% 增长至 2025 年的 26.3%，成为未来增长的重要引擎。
• API 收入潜力巨大：智谱日均 token 消耗量呈现指数级增长，2025 年 6 月达到 46000 亿，API 调用量增加将显著提升云端收入，成为未来增长的关键驱动力。
• 盈利预测与估值：公司预计 2026/2027/2028 年营业收入分别为 29.2/70.7/112.8 亿元，同比增长分别为 303.8%/141.7%/59.6%。盈利预测对应的市销率（P/S）分别为 210.5x/87.1x/54.6x，首次覆盖给予“增持”评级。
• 多元化生态构建：智谱构建了涵盖开发者、算力基础设施提供商及行业应用的多元生态，与 40 多款主流硬件芯片兼容，推动 AI 在不同场景的落地。
• 行业布局广泛：智谱的产品覆盖金融、零售、教育、医疗等多个行业，如金山办公、智联招聘等典型客户案例，展现了其在企业级 AI 商业化中的影响力。

关键信息

财务数据

股权结构

• 控股集团：刘博士、慧慧、智登等共计持股 30.22%。
• 资深独立投资者：君联资本持股 6.16%、美团持股 3.91%、启明创投持股 2.27%，合计持股 12.34%。
• 其他股东：包括腾讯等头部互联网大厂，腾讯投资持股 1.58%。

员工结构

模型矩阵

• 语言大模型：GLM-Edge、GLM-4.5、GLM-4.6、GLM-5.1 等。
• 多模态模型：CogView-3、LM-Realtime、VideoCall 等。
• 智能体模型：AutoGLM、GLM-Z1、GLM-PC、GLM-4.5V 等。
• 代码模型：CodeGeeX、ZCODE、AUTOCLAW 等。

收入与成本结构

风险提示

• 模型迭代不及预期
• 下游客户拓展及销量增长不及预期
• 研发投入效率提升不及预期
• 国内外 AI 大模型厂商竞争进一步加剧

技术与产品创新

• GLM-5.1：在 Coding 场景测试中取得全球第三、国产第一、开源第一的成绩，实现 AI 编码能力的显著提升。
• OpenClaw：开启“人机协作”新范式，可直接接管通讯软件，如微信、Telegram、WhatsApp，实现 AI 从被动响应到主动执行的转变。
• ZCODE：提供全功能的智能体开发环境，驱动 AI Agent 完成编码任务。
• AUTOCLAW：一键部署 OpenClaw，大幅缩减部署时间，降低用户使用门槛。

未来展望

智谱将继续深化模型能力，推动 AI 范式从“对话式”向“智能体”及“操作系统”发展。随着 API 调用量的增加，云端部署收入有望成为主要增长点。同时，公司将继续优化算力基础设施，提升模型推理效率，降低边际成本，推动盈利改善。