通胀专题系列报告_未来通胀怎么看_（一）_13页_1mb

未来通胀怎么看？（一）总结

核心内容

本文围绕当前通胀形势展开分析，探讨政策视角下的通胀衡量标准、产出条件与货币条件对通胀的影响，以及未来通胀走势的可能性。

主要观点

1. 政策视角下的通胀衡量

• 央行开始明确关注通胀问题，但通胀的衡量标准不仅限于CPI，还包括PPI和GDP平减指数。
• 通胀是货币现象，但货币要转化为通胀需要金融机构的信用传导机制。
• 当前央行更关注的是GDP平减指数和PPI，而CPI作为主要指标在2015年后不再成为货币政策收紧的唯一依据。

2. 通胀上行的条件分析

• 通胀持续上行需要产出条件和货币条件的共同支撑。
• 从产出条件来看，CPI的走势受到产出缺口的影响，但2019年我国产出缺口接近于零，表明CPI缺乏显著上行基础。
• 从货币条件来看，M2同比处于低位，且货币传导时滞较长，CPI的上行仍需时间。

3. 通胀与产出缺口的关系

• 菲利普斯曲线在特定时期（如美国次贷危机后）出现扁平化趋势，但这一现象并非普遍适用。
• 中国和日本的央行仍认为产出缺口对通胀具有重要影响，尤其是日本央行多次强调产出缺口改善有助于通胀回升。

4. 通胀与信用环境的关系

• 通胀的形成依赖于金融机构的信用传导能力，若信用环境未明显改善，通胀难以持续。
• 历史上，信用收缩（如日本和美国的银行危机）曾导致通胀下行，因此当前的宽信用效果不明显，通胀上行压力有限。

关键信息

• CPI与PPI的对比：2019年7月CPI同比升至2.8%，接近2013年以来的次高值，但PPI仍处于下行趋势。
• 通胀阈值：当CPI季度值突破3%时，央行可能开始收紧货币政策。
• 货币传导机制：货币供给向通胀的传导存在时滞，当前M2同比低位表明通胀缺乏货币基础。
• 信用传导机制：当前宽信用效果不明显，金融机构信贷意愿和能力不足，抑制了通胀上行。
• 历史经验：在信用收缩期间（如1997-2000年、2008年美国次贷危机），通胀往往下行，因此需警惕信用环境变化对通胀的影响。

技术分析要点

• 图表辅助分析：通过CPI、PPI、GDP平减指数、产出缺口、M2、DR007等指标，可以更全面地理解通胀走势。
• 政策操作依据：央行在CPI季同比超过3%时通常采取紧缩措施，如调整准备金率和利率。
• 通胀预期与实际通胀：通胀预期在某些国家（如美国）已成为主导因素，但在中国和日本，产出缺口对通胀仍具有显著影响。

风险提示

• 猪肉价格超预期上涨
• 台风因素导致蔬果价格超预期上涨
• 油价下行不及预期

自下而上的分析方向

• 需进一步观察CPI是否会突破3%，PPI和GDP平减指数是否维持低水平上升。
• 信用环境是否改善是通胀能否持续的关键。

结论

• 当前通胀缺乏持续上行的基础，无论是产出条件还是货币条件均未形成有力支撑。
• 政策端关注通胀，但通胀是否走高仍需结合信用传导机制和市场实际表现进行判断。
• 未来通胀走势仍存在不确定性，需持续监测CPI、PPI及GDP平减指数的变化，以及信用环境的改善情况。