20141113-中泰证券-安科生物-300009.SZ-内生增长加速_外延并购思路打开_21页_1mb

安科生物 (300009.SZ) 总结

核心内容概览

安科生物是一家专注于生物制品的医药企业，其业务涵盖生长激素、干扰素、活血止痛膏等产品。公司以“内生增长加速 + 外延并购思路打开”为发展策略，具备良好的激励机制、完善的产品线布局、强大的研发与营销能力，展现出强劲的成长潜力。公司目前市值约52.56亿元，2014年市价为18.10元，每股净资产为2.66元，市净率约为6.49倍。

主要观点

• 内生增长加速：公司核心产品生长激素表现尤为突出，13年收入达1.12亿元，同比增长40%。公司已掌握独特的“合作门诊”营销模式，有效提升医生教育和处方率。
• 外延并购思路打开：公司通过设立战略与投资委员会，推动外延并购，仅一年即取得显著成果，如收购KGF-2项目和北京惠民中医儿童医院等。
• 产品线布局优异：公司形成以生长激素为明星产品、以干扰素和活血止痛膏为重点产品的产品线布局，各产品均具有稳定增长潜力。
• 研发能力突出：公司研发投入占销售收入5%以上，研发效率高，多个在研产品有望在未来2-3年内获批，增强公司核心竞争力。
• 盈利预测与估值：预计公司2014-2016年收入分别为5.29亿、6.67亿、8.25亿，净利润分别为1.11亿、1.45亿、1.90亿。给予公司2015年40-45倍估值，合理股价为20-22.5元。

关键信息

生长激素

• 市场空间大：生长激素市场规模稳超百亿，适应症广泛，包括儿童矮小症、成人生长激素缺乏症、烧伤、抗衰老等。
• 增长动力强：公司采用“合作门诊”模式推广，2013年样本医院销售收入达1.82亿元，复合增速达21%。未来水针和长效剂型将陆续上市，进一步提升产品竞争力。
• 竞争格局优异：目前生长激素市场主要由金赛、安科、联合赛尔和默克雪兰诺四家厂商主导，其中默克雪兰诺将于2015年退出市场，竞争格局将更加有利。

干扰素α-2b

• 剂型多样：公司拥有注射剂、栓剂、乳膏剂、滴眼剂等多种剂型，其中外用剂型增长较快。
• 非注射剂型驱动增长：外用剂型在医保省份的扩展和临床认知度的提升将带动干扰素整体实现15%左右的稳定增长。

活血止痛膏

• 品牌力强：公司“余良卿”牌活血止痛膏具有较强的品牌力，为国家医保药品，仅两家企业生产。
• 价格策略灵活：公司提供多种规格产品，价格区间从不足4元/片至9元/片，满足不同市场需求。
• 营销模式灵活：医院渠道采用代理制营销，OTC渠道自建销售团队，预计未来将继续稳定增长。

公司能力与优势

• 激励机制完善：公司上市前已有员工持股，上市后实施股权激励，进一步增强团队凝聚力。
• 研发能力强：公司为研发导向型企业，研发投入占销售收入5%以上，多个在研产品进展迅速。
• 营销能力强：公司通过“合作门诊”模式推广生长激素，提高市场占有率，同时活血止痛膏营销模式灵活。
• 并购整合能力强：公司积极实施外延并购，通过收购和合作扩展业务范围，提升市场竞争力。

财务预测

• 收入增长：预计2014-2016年收入分别为5.29亿、6.67亿、8.25亿，复合增速分别为22.84%、26.20%、23.60%。
• 净利润增长：预计2014-2016年净利润分别为1.11亿、1.45亿、1.90亿，复合增速分别为23.78%、30.72%、30.41%。
• 每股收益（EPS）：预计2014年EPS为0.38元，2015年为0.50元，2016年为0.65元。
• 估值：给予公司2015年40-45倍估值，合理股价为20-22.5元。

风险提示

• 研发进展低于预期：生长激素水针和长效制剂为公司未来发展的关键，存在研发进度不及预期的风险。
• 并购进展低于预期：公司外延并购可能因市场变化或执行不力而低于预期。
• 处方药营销风险：公司多数产品为处方药，医院渠道营销存在不确定性。

估值与投资建议

• 可比公司估值：参考生物药企业2015年平均估值（37倍）及处方药企业平均估值（34倍），给予公司15年40-45倍估值。
• 投资建议：公司具备成长潜力，首次覆盖给予“买入”评级，建议投资者逢低买入，分享公司长期增长。