深度报告-20250718-中邮证券-新乳业-002946.SZ-低温战略引领_盈利能力不断提升_38页_8mb

低温战略引领，盈利能力持续提升

新乳业（002946.SZ）通过低温战略驱动逆势增长，2023-2024年营收和利润复合增速领先同业。重点布局低温鲜奶和酸奶，产品结构优化（低温产品占比50%+），叠加DTC渠道（目标2027年达30%），推动毛利率和净利率稳步提升。

行业格局：低温品类增长稳健，集中度提升空间大

• 乳制品行业整体规模承压，但低温酸奶和鲜奶占比持续提升（2023年分别为33.82%和16.91%）。
• 低温酸奶CR2仅36%，低温鲜奶集中度更分散，行业竞争格局分散，集中度提升空间大。
• 新乳业通过三轮并购构建全国化布局，依托集团产业链优势和冷链（鲜生活覆盖31省）强化差异化竞争优势。

研发与渠道创新：新品与DTC双轮驱动

• 持续新品推出（毛利率高，占比连续四年双位数增速），研发投入夯实核心技术，DTC业务占比15%，目标2027年提升至30%。
• 电商毛利率显著优于行业平均水平，2024年电商同比增长31.93%。

财务表现与净利率提升路径

• 毛利率：2023-2024年毛利率分别为26.87%、28.36%，主要受益生鲜乳价格下行及产品结构优化。
• 费用率：管理费用率显著下降，销售费用优化。有息负债规模下降，财务费用率持续改善。
• 净利率：2023-2024年净利率分别为3.92%、5.04%，五年规划目标净利率翻番。

未来发展与盈利预测

• 2025-2027年营收预测：112.71亿/120.30亿/130.57亿，同比增长5.68%/6.74%/8.53%。
• 归母净利润预测：6.78亿/8.30亿/9.98亿，同比增长26.17%/22.34%/20.20%，对应PE分别为22/18/15倍。
• 目标净利率从2022年3.62%提升至2027年7.74%，维持“买入”评级。

风险提示

• 行业需求恢复不及预期、竞争加剧、食品安全风险等。

新乳业依托低温战略和差异化渠道，在行业低迷中逆势增长，具备较强的盈利改善潜力。