20141229-光大证券-资金面回暖带动收益率陡峭化下行_12页_1mb

资金面回暖带动收益率陡峭化下行总结

核心内容

本报告主要分析了2014年12月资金面变化对债券市场的影响，重点讨论了工业企业利润数据、流动性状况、非银同业存款政策调整及市场策略等方面。

主要观点

• 工业企业利润疲软：11月工业企业利润累计同比增长5.3%，但当月同比下降4.2%，创历史新低。PPI连续负增长是主要影响因素，结构性调整和产能出清是长期改善盈利的关键。
• 流动性改善：本周新股申购资金解冻，流动性紧张有所缓解。年底财政存款投放将进一步改善资金面状况。
• 非银同业存款政策调整：市场传言央行将非银同业存款纳入一般存款口径，暂不缴存准，这有助于降低银行的贷存比压力，稳定流动性。但该政策为短期措施，不会对债市造成明显挤出效应。
• 利率债收益率陡峭化下行：资金面回暖带动利率债收益率大幅下行，1年期国债和国开债收益率分别下降20个BP以上，收益率曲线陡峭化趋势明显。
• 市场策略：短期来看，流动性改善有利于利率债市场，但债市面临的威胁更多来自经济和价格上行，而非信贷投放本身。货币宽松趋势仍在，降准、降息仍可能出台。

关键信息

1. 工业企业利润数据

• 累计值：1-11月利润总额同比增长5.3%，主营活动利润增长4.7%。
• 当月值：11月利润总额同比下降4.2%，降幅扩大，创历史新低。
• PPI：连续同比负增长，进一步压缩企业盈利空间。
• 结构性调整：只有在过剩产能出清后，工业企业盈利才能改善。

2. 流动性变化

• 新股资金解冻：本周一冻结资金达峰值，周二开始逐日解冻，流动性有所缓解。
• 财政存款投放：年底将有财政存款投放，资金面压力有望进一步改善。
• 同业拆借利率：银行间拆借利率有所下行，但整体仍偏高。

3. 非银同业存款政策

• 政策调整：非银同业存款纳入一般存款口径，暂不缴准。
• 影响分析：
  • 降低贷存比压力，有助于流动性传导。
  • 降准对冲压力减小，有助于稳定资金成本。
  • 存在套利空间，但规模有限，受限于客户偏好、银行成本及政策暂时性。

4. 债市表现

• 收益率变化：
  • 国债收益率整体下行，1年期下降21BP至3.32%。
  • 国开债收益率陡峭化下行，1年期下降24BP至4.06%。
• 期限利差变化：
  • 7-1年期利差缩小4BP至13BP。
  • 其余期限利差扩大，10-1年期扩大13BP至32BP。
• 税收利差变化：整体缩小，隐含税率下降。

投资策略

• 短期展望：资金面回暖，利率债收益率陡峭化下行，债市仍有空间。
• 政策预期：降准、降息仍有出台可能，以进一步降低融资成本。
• 信贷与债市关系：信贷投放不会直接挤压债市需求，但若导致经济和价格上行，可能终结债市牛市。
• 操作建议：关注利率债配置机会，特别是短期品种，同时留意政策动向及经济数据。

市场相关数据

• 国债收益率：1年期3.32%，3年期3.42%，5年期3.54%，7年期3.55%，10年期3.63%。
• 国开债收益率：1年期4.06%，3年期3.94%，5年期4.03%，7年期4.05%，10年期4.05%。
• 期限利差：10-1年期32BP，5-1年期22BP，7-1年期13BP，7-3年期23BP。
• 税收利差：1年期74BP，3年期53BP，5年期50BP，7年期49BP，10年期42BP。

分析师与联系方式

分析师

• 吴昊：光大证券固定收益研究员，中国工程物理研究院数学博士，研究经验五年。
• 周庭佐：南京大学经济学硕士，2014年加入光大证券固定收益团队。
• 赵璐媛：光大证券研究所联系人。

联系方式

• 赵璐媛：021-22169040，lyzhao@ebscn.com

特别声明

• 报告内容基于假设，分析结果可能因不同假设而变化。
• 报告不构成投资建议，投资者需谨慎决策。
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