20210531-中泰证券-宏观策略专题报告_成本压力来袭_哪些行业堪忧__13页_1004kb

成本压力来袭，哪些行业堪忧？

核心内容概述

本报告分析了当前PPI（工业生产者价格指数）持续快速上涨对下游CPI（消费者价格指数）传导不畅的问题，以及这种价格传导对制造业企业利润的影响。报告指出，尽管PPI增速上升，但CPI和核心CPI增长依然温和，表明上游价格高企未能有效传导至终端消费。同时，报告强调中游加工组装类行业面临较大的成本压力，但受出口高景气影响，利润端尚未明显受损。此外，报告指出人民币升值并非解决输入型通胀的有效手段，反而可能加重中游出口行业的负担。

主要观点

1. 上游价格高企，传导并不顺畅

• PPI持续上涨：2021年4月PPI同比增速接近7%，主要受输入型因素和国内部分行业供给收缩影响。
• CPI反应滞后：尽管PPI上涨显著，但CPI同比增速仍不足1%，核心CPI不足0.8%，显示价格传导不畅。
• 结构化通胀特征：自2012年以来，每轮高通胀均呈现结构化特征，PPI与CPI之间的联动性下降。
• 生产资料与生活资料价格割裂：生产资料PPI增速明显高于生活资料，如2021年4月生产资料PPI增速达9%，而生活资料不足0.5%。
• 消费需求走低：自2012年起消费增速持续下滑，2018年以来降至个位数增长，制约了价格传导。
• 行业集中度分散：消费品制造类行业集中度较低，竞争激烈，进一步阻碍了价格传导。

2. 上游盈利扩张，中游成本承压

• PPI上行带动利润修复：规模以上工业企业利润增速与PPI走势基本同步，2021年4月工业利润增速超过20%。
• 上游行业利润增速领先：每轮PPI上涨期间，上游原材料类行业利润增速显著高于中下游行业。
• 利润占比变化：上游行业利润占比提升12个百分点，而中下游行业分别下降5和7个百分点。
• 利润率同步上行：上游利润率由不足3%提升至接近6.5%，中下游行业利润率也有小幅提升。
• 成本传导能力差异：中游加工组装类行业成本传导能力较弱，导致成本上涨对利润的侵蚀有限。
• 出口高景气缓解利润压力：中游行业出口依赖度高，受益于出口增长，利润压力尚未显现。

3. 关注盈利回落，升值实非可取

• 大宗商品价格或已见顶：近期国常会部署稳价保供政策，部分大宗商品价格已回落，PPI上涨可能接近尾声。
• 汇率升值加重成本负担：人民币升值会增加出口企业成本，尤其对中游出口依赖度高的行业不利。
• 中游行业面临双重压力：成本上涨叠加汇率升值可能对中游行业利润造成显著影响，需警惕后续盈利回落风险。
• 政策导向明确：报告建议关注价格回落对上游行业盈利的影响，避免采取汇率升值等不可取的应对措施。

关键信息

• PPI增速：2021年4月PPI同比增速接近7%，但CPI同比增速仍不足1%。
• 行业传导差异：上游原材料类行业利润增速快于中下游行业，但中下游行业成本传导能力较弱。
• 成本影响：中游加工组装类行业（如电气机械、通用设备、铁路船舶等）成本压力最大。
• 出口依赖度高：中游行业出口表现良好，利润端压力尚未显现。
• 汇率影响：人民币升值会增加出口企业成本，尤其对中游行业不利。
• 政策应对：政府已采取措施稳定大宗商品价格，需关注价格回落对上游行业的影响。
• 投资建议：中下游行业盈利改善空间受限，需警惕成本压力与汇率变动的叠加影响。

图表目录（摘要）

• 图表1：CBR工业指数和PPI同比增速
• 图表2：我国CPI和PPI同比增速
• 图表3：PPI生产资料各类别同比增速
• 图表4：PPI生产资料和生活资料同比增速
• 图表5：社会消费品零售总额增速
• 图表6：各行业企业规模占比及其变化
• 图表7：PPI和工业企业利润同比增速
• 图表8：PPI和上市公司归母净利润同比增速
• 图表9：制造业企业分行业利润同比增速
• 图表10：今年4月较去年4月各行业利润占比变化
• 图表11：本轮PPI增速低点和高点时期各行业利润率水平
• 图表12：上轮PPI上行前后行业利润平均增速
• 图表13：本轮PPI上行前后行业利润平均增速
• 图表14：原材料价格上涨对制造业各行业的成本影响
• 图表15：各行业的成本传导能力系数
• 图表16：各行业的成本压力与成本传导能力
• 图表17：螺纹钢和热扎板卷价格水平
• 图表18：美元指数和人民币兑美元汇率水平

风险提示

• 政策变动：政府可能进一步调整大宗商品价格调控政策，影响行业盈利。
• 经济恢复不及预期：若经济复苏力度不足，可能削弱企业利润增长空间。

投资建议

• 上游行业：受益于PPI上涨，利润占比提升，但需关注后续价格回落对其盈利的拖累。
• 中游行业：成本压力显著，但出口高景气缓解了利润压力，需密切跟踪价格与汇率变化。
• 下游行业：消费品制造类行业利润改善空间有限，竞争激烈，需警惕盈利回落风险。