深度报告-20220330-天风证券-中国化学-601117.SH-央企系列5_怎么看化学实业新材料业务前景__23页_1mb

中国化学实业新材料业务发展前景总结

核心内容

中国化学（601117.SH）作为我国化学工程领域的龙头企业，正在积极布局实业新材料业务，以实现“打造高端化学品和先进材料供应商”的“十四五”战略目标。公司计划在2025年实现实业业务收入占比提升至15%。目前已完成或即将完成的实业项目包括PTA项目、己内酰胺项目、PBAT项目、气凝胶项目及己二腈项目等，其中己二腈项目被视为“卡脖子”技术突破的关键，具有较大的业绩增长潜力。

主要观点

1. 战略定位：公司高度重视实业新材料业务，将其作为未来发展的重要方向，目标是通过实业带动公司二次成长。
2. 前期探索：公司在实业新材料领域进行了多项目尝试，包括PTA、己内酰胺等，积累了丰富的经验，但也面临效益低于预期的问题。
3. 己二腈项目：该项目是公司实现技术突破的重点，预计全面投产后将带来显著业绩提升，成为公司主要盈利来源之一。
4. 其他项目进展：PBAT、气凝胶等项目亦取得积极进展，未来有望成为新的利润增长点。
5. 盈利预测：公司上调了2022/2023年盈利预测，目标市值提升至991亿，目标价上调至16.22元，维持“买入”评级。

关键信息

实业项目回顾

• PTA项目：

  • 投资额：41.93亿元
  • 项目时间：2011年启动，2017年完成中交，2019年投产
  • 效益：因行业景气下滑，项目效益低于预期，累计计提减值10亿元
  • 项目现状：整体租赁于四川能投，不再计提减值，积累经验

• 己内酰胺项目：

  • 投资额：41.08亿元
  • 项目时间：2011年启动，2014年投产
  • 效益：17-19年净利润分别为4.8/4.8/2.9亿元，净利率11%/11%/7%
  • 项目现状：成功投产并持续升级，成为公司实业拓展的宝贵经验

己二腈项目

• 行业背景：

  • 己二腈是生产PA66的关键中间体，目前几乎全部依赖进口
  • 2020年我国PA66对外依存度仍近半，己二腈技术突破成为产业发展的重点

• 项目进展：

  • 2019年公司与齐翔腾达等合作，建设年产20万吨己二腈项目
  • 2022年3月项目整体进入中交，配套丙烯腈联产装置一次性开车成功

• 效益测算：

  • 中性情境下，项目满产年度归属中国化学净利润为23亿元
  • 不同己二胺价格情境下，净利润测算分别为6/14.4/23/31.6/40.2亿元
  • 丁二烯价格波动影响较大，悲观情境下权益净利润为19.9亿元，乐观情境下为26.1亿元

其他项目展望

• PBAT项目：

  • 项目由公司控股子公司东华科技负责，2022年3月一期项目机械竣工
  • 项目规划为年产50万吨，一期为10万吨，总投资35.7亿元
  • 项目与新疆天业合作，依托其BDO原材料供应优势及营销网络

• 气凝胶项目：

  • 一期5万吨项目于2022年顺利开车
  • 气凝胶材料具有良好的物理性能，是新型保温材料的代表

• 垃圾制氢/储氢业务：

  • 产业化探索已进入深水区，具有广阔的市场前景

盈利预测及估值展望

• 盈利预测：

  • 2021年归母净利：40亿元（前值44亿元）
  • 2022年归母净利：60亿元（前值53亿元）
  • 2023年归母净利：79亿元（前值62亿元）
  • 实业业务归母净利分别为0.2/8.8/20.2亿元

• 估值：

  • 实业业务采用20倍PE，其他业务采用10倍PE
  • 整体目标市值：991亿元
  • 目标价：16.22元

风险提示

• 己二腈项目投产风险
• 己二腈/己二胺销售价格大幅回落
• 实业新材料布局执行力及效果低于预期
• 工程原材料价格大幅波动
• 减值风险

项目进度与前景

• PTA项目：项目整体租赁于四川能投，不再计提减值，积累经验
• 己内酰胺项目：成功投产并持续升级，效益虽低于预期，但为后续项目奠定基础
• PBAT项目：一期项目机械竣工，后续将推进二期建设
• 气凝胶项目：一期项目成功开车，后续持续扩展
• 己二腈项目：全面投产在即，预计贡献显著增量业绩

总结

中国化学在实业新材料领域已取得一定进展，尤其是己二腈项目的成功推进，标志着公司在“卡脖子”技术突破方面迈出关键一步。公司未来将继续拓展PBAT、气凝胶等新材料项目，形成实业板块的网络化发展格局。随着项目陆续投产，公司盈利有望显著提升，估值亦相应上调。整体来看，公司实业新材料业务前景广阔，有望成为其新的增长引擎。