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伊利股份2018年中报点评总结

核心内容

伊利股份（600887）在2018年上半年实现了营业收入399亿元，同比增长19.3%，归母净利润34.5亿元，同比增长2.4%。尽管收入增长符合预期，但净利润表现低于市场预期，主要由于第二季度销售费用率上升和部分成本压力。

主要观点

• 收入增长与市占率提升
  公司上半年销量增长约15%，均价提升约4%，整体收入保持稳定增长。重点产品和新产品表现突出，同比增长超过30%，其中饮用型酸奶、奶酪、低温酸奶、能量饮料、植选等新产品收入占比达到13%，较同期增长5个百分点。随着产品升级，未来重点高端产品收入规模将保持增长。

• 市占率稳步提升
  截至2018年上半年，公司常温奶市占率为35.8%，同比提升2.4个百分点；低温奶市占率为17.5%，同比提升1个百分点；婴幼儿奶粉市占率为5.8%，同比提升0.8个百分点。市占率的提升主要得益于持续的市场投入和渠道细分策略。

• 毛利率表现
  18H1毛利率为39.2%，同比提升0.7个百分点，基本持平。尽管产品结构优化有助于毛利率提升，但纸类包装材料价格大幅上涨（18Q2同比提升48%，18H1提升26%）对毛利率构成压力。预计随着重点产品销售占比提高，未来毛利率将稳中有升。

• 费用投入加大
  18H1销售费用率上升至24.5%，同比增加2.6个百分点。费用率上升主要源于：

  1. 冬奥会相关广告费用的增加；
  2. 市场竞争加剧，公司加大终端和线上投入；
  3. 新产品和重点产品的推广投入增加。
     职工薪酬同比增长38%，主要由于核心业务人员激励提升及新增奶酪和健康饮品事业部。虽然短期费用率维持高位，但长期来看有利于提升品牌影响力和市占率。

关键信息

• 盈利预测
  公司预计2018-2020年收入分别为805亿元、938亿元、1086亿元，EPS分别为1.06元、1.16元、1.31元，未来三年复合增速约为10%。同时，考虑到行业竞争加剧，公司上调收入增速预测，但下调盈利预测。

• 估值与评级
  基于行业平均估值，给予公司2018年28倍PE估值，对应目标价29.68元，下调至“增持”评级。

• 风险提示
  风险包括食品安全、原奶价格超预期上涨、行业竞争恶化等。

财务预测与估值表

财务分析指标

假设与预测

• 液体乳
  收入增速预计为15%、13%、12%；均价增速预计为3.5%、3.5%、3.5%；毛利率预计为35.3%、35.5%、35.8%。

• 奶粉及奶制品
  收入增速预计为20%、20%、20%；毛利率预计为60.0%、60.5%、61.0%。

• 冷饮
  收入增速预计为9.0%、8.0%、7.0%；毛利率预计为36.0%、36.5%、37.0%。

总结

伊利股份在2018年上半年表现出稳定增长，但净利润低于预期。公司通过加大费用投入提升品牌影响力和市占率，重点产品和新产品表现亮眼。尽管成本压力较大，但产品结构优化有助于未来毛利率提升。基于行业平均估值，公司目标价为29.68元，评级为“增持”。同时，公司财务指标整体稳健，具备良好的成长性和盈利能力。