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伊利股份2018年中报点评总结

核心内容

伊利股份（600887）在2018年上半年实现了收入增长，但利润表现略低于市场预期。公司上半年收入达395.9亿元，同比增长18.9%，归母净利润为34.5亿元，同比增长2.4%。尽管收入增长强劲，但第二季度销售费用率上升至28.1%，导致净利润同比下滑17.5%。公司现金流表现良好，销售商品收到的现金同比增长20.6%，经营活动现金净额同比增长86.7%。此外，公司上半年获得政府补助3.47亿元，非经常损益表现平稳，扣非归母净利润同比增长3.5%。

主要观点

• 收入增长稳健：公司上半年收入持续增长，主要得益于液态奶、奶粉和冷饮业务的共同推动，其中液态奶业务增速领先竞品，市占率稳步提升。
• 产品结构优化：重点产品系列如安慕希和金典增长显著，整体产品结构继续改善。
• 市场拓展成果显著：公司在常温、低温及婴幼儿奶粉市场市占率分别达到35.8%、17.5%和5.8%，且市场份额持续提升。
• 新品表现亮眼：推出的新品如安慕希PET包装、植选豆乳饮料和唤醒源能量饮料市场反馈良好，新品收入占比提升5个百分点。
• 费用投放加剧竞争：销售费用率同比上升2.6个百分点，主要由于新品广告投入、奶粉业务布局及竞品营销策略的冲击，导致净利润率同比下降1.4个百分点。
• 盈利能力维持稳定：毛利率同比上升0.7个百分点至39.2%，但净利率有所下降，整体盈利表现稳健。
• 未来展望积极：公司预计下半年费用率将有所改善，原奶价格季节性上涨和竞品营销投入回落将有助于业绩释放。同时，行业双寡头将继续抢占中小品牌市场份额，进一步推动行业集中度提升。

关键信息

• 财务指标：

  • 主营收入：2018年预计增长18.9%，2019年和2020年分别预计增长15.4%和13.8%。
  • 净利润：2018年预计增长9.6%，2019年和2020年分别预计增长14.6%和17.7%。
  • 每股盈利（EPS）：2018年预计为1.08元，2019年为1.24元，2020年为1.46元。
  • 市盈率（P/E）：2018年预计为24倍，2019年为21倍，2020年为18倍。
  • 市净率（P/B）：2018年预计为5.0倍，2019年为4.0倍，2020年为3.3倍。
  • 经营活动现金流：2018年预计增长至7,924百万元，同比增长显著。

• 投资建议：

  • 目标价：30元。
  • 评级：维持“强推”评级。
  • EPS预测：下调至1.08/1.24/1.46元，对应PE分别为24/21/18倍。

• 风险提示：

  • 行业竞争加剧。
  • 需求回暖不及预期。

财务分析

资产负债表

• 资产合计：预计从2017年的49,300百万元增长至2020年的78,375百万元。
• 负债合计：预计从2017年的24,061百万元增长至2020年的30,151百万元。
• 资产负债率：预计从45.7%下降至38.5%。
• 流动比率：预计从125.1%上升至200.9%。
• 速动比率：预计从105.7%上升至177.3%。

现金流量表

• 经营活动现金流：预计从2017年的5,670百万元增长至2020年的10,396百万元。
• 投资活动现金流：预计从2017年的-894百万元下降至2020年的-700百万元。
• 融资活动现金流：预计从2017年的3,224百万元下降至2020年的422百万元。

利润表

• 营业收入：预计从2017年的67,547百万元增长至2020年的105,499百万元。
• 营业成本：预计从2017年的42,362百万元增长至2020年的64,393百万元。
• 销售费用：预计从2017年的15,522百万元增长至2020年的25,816百万元。
• 管理费用：预计从2017年的3,317百万元增长至2020年的4,747百万元。
• 净利润：预计从2017年的6,003百万元增长至2020年的8,871百万元。
• 扣非归母净利润：预计从2017年的6,001百万元增长至2020年的8,867百万元。

主要财务比率

• 毛利率：预计从37.3%提升至39.0%。
• 净利率：预计从8.9%下降至8.4%。
• ROE：预计从23.9%下降至18.4%。
• ROIC：预计从17.1%下降至15.9%。
• 总资产周转率：预计维持在1.4左右。
• 应收账款周转天数：预计保持在4天。
• 应付账款周转天数：预计保持在62天。
• 存货周转天数：预计保持在39天。

投资评级体系

• 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上。
• 推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%-20%。
• 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间。
• 回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%-20%之间。

分析师信息

• 组长、高级研究员：龚源月（法国ESSEC商学院硕士，曾任职于弘则研究，2017年加入华创证券研究所）。
• 研究员：张燕（上海社会科学院硕士，2018年加入华创证券研究所）。
• 助理分析师：曹岩（对外经济贸易大学经济学硕士，曾任职于中粮集团，2014年加入华创证券研究所）。
• 助理研究员：杨传忻（帝国理工学院硕士，2018年加入华创证券研究所）。
• 研究所所长、首席分析师：董广阳（上海财经大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所，连续三年新财富、水晶球、金牛奖食品饮料行业最佳分析师第一名）。

华创证券机构销售通讯录

• 北京机构销售部：张昱洁（北京机构销售总监）、申涛（高级销售经理）、杜博雅（销售助理）、侯春钰（销售助理）、侯斌（销售助理）、过云龙（销售助理）、刘懿（销售助理）。
• 广深机构销售部：张娟（所长助理、广深机构销售总监）、王栋（高级销售经理）、汪丽燕（高级销售经理）、罗颖茵（销售经理）、段佳音（销售经理）、朱研（销售助理）、杨英伟（销售助理）。
• 上海机构销售部：石露（华东区域销售总监）、沈晓瑜（资深销售经理）、朱登科（高级销售经理）、杨晶（高级销售经理）、张佳妮（销售经理）、沈颖（销售经理）、乌天宇（销售经理）、柯任（销售助理）、何逸云（销售助理）、张敏敏（销售助理）、蒋瑜（销售助理）。

总结

伊利股份在2018年上半年实现了收入的稳步增长，但利润表现略低于预期，主要由于销售费用率的上升。公司通过产品结构优化和新品推出，巩固了市场份额，同时现金流表现良好。未来，随着费用率的改善和行业竞争的缓解，公司有望实现更好的业绩表现。投资建议维持“强推”评级，目标价调至30元。