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涪陵榨菜（002507.SZ）业绩承压，前景可期

核心内容总结

涪陵榨菜（002507.SZ）在2020年前三季度业绩表现略低于预期，但公司仍维持“买入”投资评级。公司通过渠道下沉、精细化管理和产品优化等策略，展现出较强的增长潜力，未来发展前景被看好。

主要观点与关键信息

1. 业绩表现

• 2020年Q1-Q3：公司实现营收18.0亿元，同比增长12.1%；净利6.1亿元，同比增长18.5%；EPS为0.78元。
• 2020年Q3：营收6.0亿元，同比增长15.9%；净利2.1亿元，同比增长3.0%。
• 盈利预测：预计2020-2022年归母净利分别为7.4亿元、8.6亿元、10.0亿元，EPS分别为0.94元、1.09元、1.27元，年增长率分别为23%、16%、17%。
• 估值：对应PE分别为52倍、45倍、39倍，显示公司估值逐步下降，但成长性仍被看好。

2. 渠道表现

• 渠道下沉：是营收增长的主要动力，县级市场经销商数量仍持续增长，且具有较高存活率，增速远超平均水平。
• 新渠道拓展：餐饮、电商直播等新渠道也贡献了部分增量。
• 库存情况：三季度渠道库存维持在5-6周，库存影响不大，市场动销情况与报表数据基本一致。

3. 净利率变化

• Q3净利率下降：同比下降4.4个百分点，主因包括投资收益下降、毛利率下降以及销售费用率上升。
• 具体原因：
  • 投资收益减少，主要由于银行理财产品购买量下降。
  • 毛利率下降1.0个百分点，因使用2020年初收购的高价青菜头导致成本上升。
  • 销售费用率上升2.1个百分点，可能与2019Q3基数较低及疫情后费用集中投放有关。
• 未来展望：随着渠道激励方式优化，费用使用效率将提升，2020Q4利润有望加速增长，2021年利润率预计稳中有升。

4. 定增计划

• 定增预案：公司已公告定增计划，大股东涪陵国投及董事长周斌拟认购13.5亿元与0.8亿元，显示公司发展信心。
• 未来发展：短期依靠渠道红利推动榨菜业务增长，长期则通过泡菜、酱腌菜等品类扩张，拓展市场空间。

5. 财务指标

• 收入增长：2020年预计营收22.33亿元，同比增长12.2%；2021年预计营收25.52亿元，同比增长14.3%；2022年预计营收28.92亿元，同比增长13.3%。
• 净利率：预计2020年净利率为33.2%，2021年为33.6%，2022年为34.6%，呈现稳步上升趋势。
• ROE：预计2020年ROE为22.0%，2021年为21.0%，2022年为20.5%，显示公司盈利能力稳定。
• 现金流：2020年预计经营活动现金流净额为834百万元，现金净增加额为479百万元，显示公司运营状况良好。

6. 风险提示

• 宏观经济波动：可能对消费市场产生负面影响。
• 市场拓展不及预期：若渠道下沉或新品类扩张效果不佳，可能影响增长。
• 原料价格波动：青菜头等原材料价格变化可能影响毛利率。

附：财务预测摘要

结论

尽管涪陵榨菜在2020年Q3面临净利率下滑，但公司通过渠道下沉、费用优化和产品优化等措施，持续推动业务增长。定增计划进一步彰显公司发展信心，未来在渠道红利和品类扩张的双重驱动下，业绩有望稳步提升。投资者应关注宏观经济波动、市场拓展及原料价格等风险因素，但总体仍看好公司长期发展。