深度报告-20210104-川财证券-涪陵榨菜-002507.SZ-品牌_产品_渠道齐发力_共筑行业护城河_30页_2mb

报告摘要

涪陵榨菜（002507）总结

核心内容

涪陵榨菜是中国榨菜行业的领军企业，成立于1988年，主营榨菜、榨菜酱油及其他佐餐开胃菜的研制、生产和销售，其中榨菜占营收的86.07%。公司通过30年的稳健发展，形成了全国性布局，产品远销海外。公司具备强大的品牌影响力和产品品质保障，其“三洗三榨”工艺在行业内领先。2008-2019年公司营业收入CAGR为15.14%，归母净利润CAGR为29.92%，ROE常年维持在10%以上，2017-2019年平均为23.11%，盈利能力行业领先。公司毛利率和净利率分别达到50%和30%以上，体现出较强的盈利能力。

主要观点

行业前景广阔：中国榨菜行业销量从2008年的48万吨增长到2019年的82万吨，CAGR为5%；包装榨菜市场规模从2013年的37.79亿元增长至2019年的66.88亿元，CAGR达9.98%。行业集中度持续提升，CR5从2008年的46.15%提升至2019年的72.2%，头部企业具备先发优势。
品牌与产品优势：涪陵榨菜凭借“乌江”品牌及“三洗三榨”工艺，在消费者中树立了良好的品牌和产品形象。公司不断拓展产品线，包括萝卜、泡菜、下饭菜等，丰富了消费场景。
渠道策略多元化：公司以经销为主，同时发展联销体和新零售渠道。2019年通过办事处裂变和渠道下沉，加强县级市场渗透，提升渠道利润。渠道库存处于低位，2020年业绩确定性高。
产能扩张助力增长：公司持续推进“小乌江”向“大乌江”发展，2026年主力榨菜产能有望达36万吨，同时规划窖池容量达70万吨，增强供应链控制力。
盈利预测与估值：预计2020-2022年营业收入分别为22.85亿元、25.93亿元、28.74亿元，归母净利润分别为7.51亿元、9.04亿元、10.27亿元，EPS分别为0.95元、1.15元、1.30元/股，对应PE分别为48.91倍、40.63倍、35.77倍。首次覆盖给予“增持”评级。

关键信息

行业背景：榨菜行业产业链清晰，涪陵榨菜在上下游均有较强议价能力。涪陵地区青菜头种植面积占全国46%，产量稳定，为公司提供原料保障。
市场表现：2019年涪陵榨菜市占率为36.41%，高于其他竞争对手。公司通过提价策略，提升盈利能力，未来有望进一步扩大市场份额。
产品策略：公司产品涵盖榨菜、萝卜、泡菜、下饭菜等，满足不同消费场景。榨菜品类以低盐、脆口、充氮保鲜等创新产品引领市场。
渠道策略：公司渠道结构以经销为主，2019年通过渠道下沉和办事处裂变，拓展县级市场，提升渠道利润。同时积极布局新零售，如社区团购、外卖等，增强市场渗透。
财务表现：公司毛利率和净利率持续提升，2018-2019年分别为50%和30%以上。2020年公司业绩有望实现显著增长，收入预计达26亿元，县级市场收入贡献有望达7%。
未来展望：公司未来5年市占率有望达到50%，主要依靠产能释放、渠道下沉和产品升级。同时，公司重视品牌建设，通过多种方式提升市场影响力。