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否极泰来——疫情拐点之后的中国经济展望

核心内容

本报告分析了2022年一季度中国经济与大类资产之间的背离现象，认为单纯基于宏观基本面的美林投资时钟框架可能需要修正。疫情虽对经济造成短期冲击，但随着疫情拐点的出现和政策的持续发力，中国经济有望在二季度明显回升。同时，股票市场与经济基本面的背离主要源于风险溢价上升，包括地缘政治风险、美股调整和人民币汇率贬值等因素。

主要观点

• 疫情冲击与经济基本面：虽然疫情对经济造成明显影响，但上海等重点城市复工复产已带动经济见底，预计4月经济已触底，未来有望持续回升。
• 股票市场与经济背离：股票市场大幅下跌与经济基本面回升背离，主要由风险溢价上升所致，而非经济基本面恶化。
• 美林投资时钟的局限性：该框架未能充分考虑风险溢价因素，因此需进行修正。
• 政策支持经济复苏：财政和货币政策进一步加码，特别是财政赤字扩张和结构性货币政策工具的使用，将为经济提供有力支撑。
• 地产投资的修复：一二线城市地产供需失衡可能导致房价上涨，进而推动地产投资超预期修复。
• 出口面临下行压力：出口受制于全球需求疲软和供应链外移趋势，但整体经济复苏趋势不会改变。

关键信息

• 经济数据：一季度GDP增速为4.8%，预计二季度将降至4.5%，但三季度和四季度有望回升至5.5%和5.7%。
• 社融与GDP关系：社融存量同比增速作为领先指标，已显示经济企稳迹象。
• 风险溢价因素：包括地缘政治恶化、美股调整、人民币贬值等，这些因素导致股票市场表现与经济基本面不同步。
• 政策动向：中央政治局会议明确表示稳增长政策将进一步加码，包括财政赤字扩张、结构性货币政策工具使用、地产政策松动、优化疫情防控等。
• 风险提示：地产风险、政策不及预期、疫情反复、中美关系恶化、海外经济超预期下滑。

投资要点

• 反思年初大类资产配置：年初对权益市场乐观，对债券市场谨慎，但实际中股票市场下跌，债券市场利率上行。
• 疫情对经济的影响：短期经济明显下滑，但已进入触底阶段。
• 经济回升信号：疫情拐点出现，社融增速企稳，消费和基建投资有望回升。
• 股债走势展望：股票市场可能与经济同步反弹，但债券市场仍可能持续调整。

对股债走势的看法

• 股票市场：随着经济回升、风险溢价因素弱化以及政策支持，A股可能与经济同步反弹。
• 债券市场：受经济复苏和政策宽松有限影响，债券市场可能继续调整。

风险提示

• 地产出现重大风险
• 政策不及预期
• 疫情反复
• 中美关系恶化
• 海外经济恶化超预期

分析师信息

• 分析师：樊磊
• 执业证书编号：S0590521120002
• 电话：请联系相关机构获取
• 邮箱：fanl@glsc.com.cn

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结构性分析

• 疫情拐点：上海复工复产，疫情数据出现拐点。
• 社融企稳：社融存量同比增速企稳，显示经济复苏信号。
• 总需求回升：地产、基建、消费等分项有望回升。
• 出口隐忧：出口增速可能继续下行，但不会改变经济复苏趋势。
• CPI影响有限：CPI可能回升，但核心CPI难以显著上涨，货币政策不会紧缩。
• 政策支持：财政和货币政策进一步加码，结构性工具和扩赤字成为关键。

风险溢价因素

• 地缘政治风险：俄乌冲突加剧，提升中国资产风险溢价。
• 美股调整：影响全球风险偏好，进而影响A股。
• 人民币贬值：导致股市风险偏好下降，与经济基本面背离。

总结

随着疫情拐点出现和政策持续发力，中国经济有望在二季度触底回升，并在三季度和四季度明显反弹。股票市场与经济基本面的背离主要由风险溢价上升引起，而这些因素未来可能弱化。债券市场则可能继续调整。政策支持和结构性工具将为经济提供重要支撑，特别是财政赤字扩张和地产政策放松。