2024年海外宏观与大类资产展望：脆弱与反脆弱-20231205-国金证券-26页_4mb

2024年美国经济"着陆"路径与范式之争

全球经济形势与美国经济表现在2023年特点及2024展望

2023年是疫后正常化“承启之年”，宏观扰动由供给冲击向需求主导；2024年将是“收官之年”，去通胀将收尾，经济“着陆”路径将见分晓。美国经济年初表现超预期，私人部门消费和投资起到支撑作用，但面临去通胀、菲利普斯曲线陡峭化等新挑战。

美国经济运行分析框架

1. 宏观数据表现：工资增速由高企转为回落，服务消费贡献占比达60-80%，商品房投资已触底企稳。
2. 菲利普斯曲线变化：后疫情时代核心PCE通胀与失业缺口呈现垂直关系，核心PCE与非周期因素紧密相关。
3. 金融风险维度：银行体系风险主要集中在CRE贷款和信用卡领域，CRE坏账率已升至疫情前水平，信用卡违约率达战后峰值。

美联储政策转向与着陆场景预测

美联储政策调整路径

美联储政策已从“higher”转向“longer”，三种着陆场景下政策变化路径与大类资产表现各不相同：

政策转型时点判断

历史上美联储降息平均滞后CPI拐点48个月，中位数滞后35个月。2024年降息路径可能根据不同经济情景提前3-6个月发动，首次降息时点可能在2024年5月前后。

疫后经济范式与风险展望

三高范式特征：高通胀+高利率+高增长

美国中性利率现为2.3%，与60年代高位相当，主要由于债务累积和全球化逆转。后疫情时代经济呈现“三高”（高通胀、高利率、高名义增长）特征，关键在于四个结构性转型：

• 去全球化加速推进
• 老龄化问题深远影响工资结构
• 资本开支持续收缩
• 财政主导型政策常态化

宏观风险评估

三大风险将演绎为复杂互动：

1. 俄乌战争拖长（加剧滞胀）
2. 稳增长政策局限性显现
3. 疫情反复超预期持续

美欧元区银行基本面优于全球其他地区，实体部门应收账款高位、偿债能力充沛构筑了“有惊无险”基准情景。