20160330-华泰证券-杭萧钢构-600477.SH-钢结构住宅技术服务模式先行者_19页_1mb

杭萧钢构（600477）首次覆盖报告总结

公司概况

杭萧钢构是国内首家钢结构上市公司，成立于1985年，2003年在上海证券交易所上市。公司专注于钢结构住宅的设计、制造与安装，主营业务包括多高层钢结构、轻钢结构和房产销售，其中多高层钢结构占比最高，达60.3%。公司实际控制人为单银木，持股43.87%。2015年实现归属上市公司股东净利润约1.3亿元。

投资评级与估值

• 投资评级：增持（首次评级）
• 当前价格：12.00元
• 合理价格区间：12.3-14元
• EPS预测：2015-2017年分别为0.17元、0.35元、0.53元，YOY分别为120%、111%、52%，CAGR为92%
• PE估值：考虑公司成长性及行业估值，给予2016年35-40倍PE，合理估值区间为12.3-14元

行业背景与政策支持

1. 绿色装配式建筑政策推动

• 政府大力推广绿色装配式建筑，目标是在2020年前使装配式建筑占比达到20%，2025年达到50%。
• 钢结构建筑因其节能环保、可循环利用等优势，成为绿色建筑的重要组成部分。
• 我国钢结构建筑占新建建筑的比例不到10%，远低于欧美日等发达国家，发展潜力巨大。

2. 钢铁去产能与钢结构发展契合

• 我国粗钢产能利用率仅为67.0%，政府计划再压减粗钢产能1亿~1.5亿吨，钢结构建筑能有效吸纳过剩产能。
• 2015年我国钢结构建筑用钢量仅占总产量的6%，远低于发达国家的22%~45%，推广钢结构建筑有助于缓解产能过剩问题。

3. 城镇化水平较低，钢结构住宅需求增长

• 我国城镇化率仅为54.41%，远低于发达国家的80%以上，未来城镇化空间广阔。
• 每提高1个百分点的城镇化率将拉动投资增长3.7个百分点，预计未来5年新增城镇人口约8000万，将带来约8万亿元的投资需求。
• 保障性住房建设也将推动钢结构住宅的使用。

技术优势与商业模式

1. 钢管束组合住宅技术行业领先

• 公司研发的钢管束组合结构住宅技术性能优越，预制率可达80%-90%，在行业中独树一帜。
• 技术已成功应用于多个项目，如武汉世纪家园、包头万郡大都城等，建筑物最高可达62层。

2. 技术服务模式盈利能力强

• 公司通过技术转让和参股模式实现盈利，技术转让费为3000~4000万元，附加资源使用费为5~8元/平米。
• 已与14家企业签订框架合作协议，资源使用费合计4.79亿元。
• 通过技术输出，公司无需参与具体经营，毛利率较高，带动钢结构住宅市场份额快速扩张。

市场拓展与竞争优势

1. 国内市场

• 公司在国内钢结构民营企业中排行前三，市占率为1.18%，竞争优势明显。
• 与地产商合作，通过品牌效应和TOC经验提升市场份额，形成“卖技术，不卖房”的新模式。

2. 国际市场

• 产品与服务已拓展至五大洲40多个国家和地区，包括德国法兰克福航空铁路中心、冰岛雷克雅未克音乐会议中心、格鲁吉亚青奥村酒店等。
• 积极响应“一带一路”战略，开拓海外项目，增强国际竞争力。

财务表现与盈利预测

1. 财务指标

• 营业收入：2014年为39.33亿元，2015年预计为43.64亿元，2016年预计为45.83亿元，2017年预计为49.34亿元。
• 净利润：2014年为5.93亿元，2015年预计为13.01亿元，2016年预计为27.42亿元，2017年预计为41.63亿元。
• 毛利率：预计从2015年的18.6%逐步上升至2017年的24.8%。
• 净利率：预计从2015年的3.0%上升至2017年的8.4%。
• ROE：预计从2015年的8.3%上升至2017年的20.5%。
• 资产负债率：预计从2014年的75.8%下降至2017年的73.8%。

2. 盈利预测

• EPS：2015年为0.17元，2016年为0.35元，2017年为0.53元。
• PE：预计2016年为33.89~40倍，合理估值区间为12.3~14元。

风险提示

• 商业模式推进不顺利
• 钢结构住宅政策低于预期

结论

杭萧钢构凭借领先的技术优势和创新的商业模式，成为钢结构住宅技术服务模式的先行者。随着政府对绿色装配式建筑和钢结构建筑的政策支持，公司有望在未来几年内实现快速增长，具备较强的盈利能力和发展潜力。在国内外市场拓展方面，公司也展现出强劲的势头，未来有望在钢结构行业中占据更加重要的位置。