20170412-国金证券-杭萧钢构-600477.SH-万亿装配式建筑市场龙头_持续高增将修复估值差_24页_2mb

杭萧钢构深度研究报告总结

核心内容概述

杭萧钢构是一家在钢结构住宅领域具有领先地位的公司，其技术授权商业模式带来了显著的业绩增长。公司成立于1985年，2003年成为国内首家钢结构上市公司，深耕钢结构行业十余年。目前，公司市值约140亿元，远低于可比公司的估值水平，具备较大的增长潜力。

主要观点

• 技术优势：杭萧钢构拥有第三代钢管混凝土束组合剪力墙结构住宅体系技术，该技术具有显著的抗震、节能、环保优势，并已获得多项专利认证，形成技术壁垒。
• 商业模式转型：公司积极推广轻资产技术授权模式，通过技术输出和合作指导，实现盈利增长与资产优化，提升盈利能力与运营效率。
• 行业前景：装配式建筑市场发展迅速，预计2025年将达到万亿规模，钢结构住宅因其工期短、施工方便、绿色节能等优势，成为行业发展的主流方向。
• 政策支持：国家出台多项政策推动装配式建筑和钢结构住宅的发展，目标是到2020年装配式建筑占新建建筑比例达到15%，钢结构住宅成为建筑工业化的重要组成部分。
• 市场潜力：城镇化持续推进，新增人口购房需求、改善性住房需求以及拆迁产生的需求，将推动钢结构住宅市场持续扩大，预计2017-2020年新增住宅总需求约12亿平方米。

关键信息

公司基本情况

投资逻辑

• 技术授权模式：公司通过技术授权模式实现业绩高增长，2014-2016年净利润CAGR高达323%，毛利率和净利率显著提升。
• 行业趋势：钢结构住宅因绿色节能、施工便捷、成本与传统结构持平等优势，成为建筑工业化的重要组成部分。
• 政策支持：国家出台多项政策推动钢结构建筑发展，如《“十三五”装配式建筑行动方案》和《政府工作报告》，明确目标并给予政策支持。
• 市场前景：钢结构住宅市场空间巨大，预计2020年市场规模将达万亿，未来增长潜力显著。

投资建议

• 目标价格：16.60-19.00元，对应2017年PE估值为26-30倍。
• 市场定位：公司作为万亿装配式建筑市场中的龙头企业，未来发展空间巨大，目前估值偏低，有望修复。

风险提示

• 政策不达预期：政策推动力度不足可能影响行业发展。
• 技术优势削弱：技术壁垒可能被其他公司突破。
• 市场推广风险：钢结构市场推广进展可能不达预期。
• 新商业模式风险：技术授权模式的推广与实施可能面临挑战。
• 存货风险：存货较高可能带来跌价风险。

估值分析

PE估值法

PS估值法

技术与市场优势

• 技术壁垒：公司拥有60项专利，形成技术池，技术授权模式具备实践经验、资金投入和专利保护三大优势。
• 轻资产模式：公司通过技术授权模式实现轻资产运营，提升盈利能力，降低融资成本。
• 市场拓展：合作商覆盖20省，包括大型国企、地方建筑、地产、钢构龙头企业，市场拓展迅速。

钢结构住宅优势

• 工期短：相比传统方式，工期减少33%。
• 施工方便：工厂预制，现场拼装，减少人力需求。
• 绿色节能：钢结构住宅碳排放量仅为传统混凝土结构的35%，自重减轻40%，资源消耗少。
• 成本持平：钢结构住宅成本与传统结构持平，具备经济性优势。

行业发展预测

• 新增住宅需求：预计2017-2020年新增住宅总需求约12亿平方米。
• 钢结构占比：预计2020年钢结构住宅占新建建筑比例达到15%。
• 投资规模：未来4年钢结构住宅投资额将达0.55万亿至1.13万亿。

风险提示

• 政策风险：政策推动不达预期可能影响行业发展。
• 技术风险：技术优势可能被其他公司削弱。
• 市场风险：钢结构市场推广进展可能不达预期。
• 商业模式风险：技术授权模式进展可能不达预期。
• 存货风险：存货较高可能带来跌价风险。

结论

杭萧钢构作为钢结构住宅行业的龙头，凭借先进的技术、轻资产模式和政策支持，具备显著的市场竞争力和增长潜力。未来随着装配式建筑市场的快速发展，公司有望实现更高的业绩增长，目前估值偏低，具备较大的投资价值。