20181118-招商证券-交通运输行业点评报告_六问油价对航空股的影响-淡化波动_享受贝塔_13页_836kb

航空股投资分析总结

核心内容

本报告分析了油价对航空股的影响，指出航空业是典型的周期性行业，其景气度和股价表现与油价密切相关。报告建议投资者在油价窄幅波动时，可享受航空股的高贝塔收益，同时关注竞争格局改善带来的阿尔法机会。

主要观点

• 油价是航空企业第一大成本：占总成本的20%-40%，主导航空业的成本波动。
• 收益管理对冲成本波动：在中油价区间，航空公司的收益管理可吸收90%的成本波动，油价接近中性变量。
• 油价波动对航空股的影响：在油价窄幅波动时，对总需求影响有限，航空股具备高贝塔属性，投资者可享受波动带来的收益。
• 航空股估值吸引力：当前三大航的PB和PE估值具备吸引力，短期催化剂明确，中期有望修复至2X PB。
• 油价与航空股的映射关系：油价与航空股的长期走势正相关，但短期受多种因素影响，存在阶段性不相关的情况。
• 对冲策略建议：航空公司应保留油价敞口，投资者可通过组合对冲来规避风险。

关键信息

油价传导机制

• 油价通过布油 → 新加坡航煤 → 国内航煤出厂价 → 机场采购价 → 航空公司成本。
• 油价变化存在时滞，约为一个月，因此短期波动对航空股影响有限。

油价与航空景气度的关系

• 油价在中长期对航空业景气度影响接近中性。
• 油价下跌可能成为航空股上涨的“借口”，本质是风险收益比的提升。
• 油价上涨可能对航空股产生负面影响，但若宏观经济和竞争格局同步改善，可能不构成严重威胁。

油价与航空股的映射

• 油价、中国宏观周期和航空周期三者不完全同步，但长期正相关。
• 油价上涨通常与宏观经济繁荣相关，推动航空股上涨；油价下跌则可能伴随经济衰退，导致航空股下跌。
• 供给驱动的油价上涨（如石油危机）对航空股负面影响显著，而需求驱动的油价上涨则对航空股有利。

投资策略建议

• 短期策略：在油价箱体震荡时，建议投资者淡化波动，享受高贝塔收益。
• 中期策略：若油价脱离箱体，投资者应择机卖出；若油价下跌至中油价区间，可关注航空股的估值修复机会。
• 对冲建议：航空公司保留油价敞口，投资者可在组合中进行对冲。

航空公司估值

• PB估值：大航A/H股分别在1.3X和0.9-1X，具备吸引力。
• PE估值：19年PE在10X附近，具备投资价值。
• 盈利弹性：潜在盈利弹性尚未充分释放，未来三年RASK年均增长3%-5%，净利率有望提升至10%。

行业与公司表现

• 行业景气度：2018年前三季度，三大航景气度处于历史中枢下方，导致股价回调。
• 竞争格局优化：供给侧改革释放隐含定价能力，提升航空股的阿尔法空间。
• 催化剂：内需预期改善、日韩外需提升、油价下跌、汇率企稳等短期因素推动航空股上涨。

风险提示

• 供给侧改革力度不足：可能引发市场担忧和股价回调。
• 宏观经济下滑：影响航空需求，导致业绩和股价大幅下降。
• 油价与汇率风险：复杂度高，需持续跟踪。
• 偶发事件：如民航事故，可能造成短期波动，但对长期投资者提供买点。

附录：燃油附加费与定价机制

• 燃油附加费起征点：73美元，覆盖约60%的油价上涨。
• 燃油附加费计算方式：根据航线距离和国内航煤综合采购成本进行分档计算。

投资评级

• 短期评级：推荐（强推大航）。
• 长期评级：A（竞争力高于行业）。
• 行业评级：推荐（行业基本面向好）。

分析师信息

• 袁钉：中国社科院金融硕士，清华大学物理学学士，招商证券交运行业分析师。

投资评级定义

• 公司短期评级：根据公司股价相对沪深300指数的表现。
• 公司长期评级：基于公司长期竞争力评估。
• 行业投资评级：基于行业指数相对沪深300指数的表现。

重要声明

• 本报告基于合法信息，不保证其准确性和完整性。
• 报告内容仅供参考，不构成投资建议。
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