20180418-中泰证券-双鹭药业-002038.SZ-来那度胺开始销售上量_业绩拐点2018年有望出现_18页_1mb

双鹭药业(002038)总结

核心内容

双鹭药业（股票代码：002038）作为一家专注于生物制品的公司，正经历业绩拐点，预计2018年将实现业绩的快速增长。公司核心产品来那度胺（瑞复美®/Revlimid）于2017年12月获批上市，作为国内首个仿制药，具备显著的市场潜力，预计2018年进入放量期。此外，公司在研产品涵盖多个优势领域，包括肿瘤、肝病、代谢病、心脑血管等，且通过参股信忠医药加强了学术推广和营销能力。

主要观点

• 来那度胺上市销售上量：来那度胺是Celgene公司开发的新一代口服免疫调节药物，2017年全球销售额达81.87亿美元，排名第二。在国内，2017年7月进入医保目录，预计随着医保落地，渗透率将显著提升。
• 市场空间广阔：预计国内多发性骨髓瘤（MM）市场空间约75亿元，骨髓增生异常综合症（MDS）市场空间约58.5亿元。来那度胺作为MM治疗首选方案，具有显著的临床优势。
• 业绩拐点预期：2015年起，公司受医保控费、招标降价等因素影响，业绩持续下滑。但2018年随着来那度胺销售放量、其他新品种逐步上量，以及奥硝唑等产品预计上市，公司有望迎来业绩拐点。
• 产品结构优化：公司主要依赖的复合辅酶等老品种收入和利润占比逐步下降，来那度胺、依诺肝素钠、奥硝唑等新产品的上市将有助于改善单一品种依赖型结构。
• 营销改革推进：通过参股信忠医药，公司增强了学术推广和营销能力，适应“两票制”政策，优化营销策略，提升市场占有率。

关键信息

• 公司财务数据：

  • 2017年公司归母净利润为533.58亿元，扣非净利润为3.4亿元。
  • 2018年预计营业收入为16.88亿元，同比增长35.94%；归母净利润为6.01亿元，同比增长12.66%。
  • 2019年和2020年预计营业收入分别为21.22亿元和27.72亿元，净利润分别为8.10亿元和10.91亿元。
  • EPS分别为0.88元、1.18元和1.59元。

• 估值分析：

  • 2019年合理估值区间为53.1-59元，对应45-50倍PE。
  • 当前股价为38.91元，对应2018年44倍PE，2019年33倍PE。

• 风险提示：

  • 来那度胺上市销售不及预期。
  • 药品招标进度不及预期。
  • 营销改革效果不及预期。

在研品种及未来上市产品

• 在研产品：包括富马酸替诺福韦、丁二磺酸腺苷蛋氨酸、奥硝唑、谷胱甘肽、阿哌沙班、利伐沙班、重组人促红细胞生成素、重组人促卵泡激素、达格列净、卡格列净、门冬胰岛素、利拉鲁肽、四价重组人乳头瘤病毒类病毒颗粒疫苗等。
• 2018年有望上市产品：奥硝唑、丁二磺酸腺苷蛋氨酸、谷胱甘肽等。

产品结构变化

• 复合辅酶占比下降：2017年复合辅酶收入占比为55%，预计利润占比低于30%。
• 来那度胺等产品贡献增长：来那度胺作为核心产品，将显著提升公司业绩，推动收入结构多元化。

营销改革

• 参股信忠医药：2015年出资1800万元，持有30%股权，增强学术推广能力。
• 适应“两票制”：公司通过优化营销策略，提升市场竞争力，预计多个产品市场份额将扩大。

估值与投资建议

• 合理估值区间：53.1-59元（2019年45-50倍PE）。
• 首次覆盖，给予“买入”评级：基于来那度胺上市销售、在研产品丰富、产品结构优化等积极因素，公司未来增长潜力大。

总结

双鹭药业正通过来那度胺的上市销售和在研品种的推进，逐步走出业绩低谷，迎来新的增长机遇。公司有望在2018年实现业绩拐点，未来几年内收入和利润将保持快速增长，且估值合理，具备投资价值。