血制品行业深度报告（系列二）：样本医院调整期已过，2019年销售增速提升明显-20200309-安信证券-24页_1mb

血制品行业深度报告总结（2020年03月09日）

核心内容概述

本报告聚焦中国血制品行业在2019年的销售情况及未来发展趋势，分析了采浆量与销售增速倒挂的现象，以及样本医院销售数据与企业销售趋势的一致性。报告还深入探讨了白蛋白、静丙、特免、纤原和八因子等主要血制品的市场表现，并推荐了华兰生物、天坛生物和博雅生物等龙头企业。

主要观点与关键信息

1. 采浆与销售增速倒挂，库存处于低位

• 2017年血制品行业进入去库存周期，采浆量增速逐年放缓，2019年采浆量约9100吨，同比增速仅5.8%。
• 血制品上市公司（华兰、莱士、博雅、卫光）的白蛋白和静丙销售额在2019H1出现明显拐点，增速分别为14.8%和52.8%。
• 企业库存显著下降，华兰生物2019H1库存/去年营收比值下降至8.1%，低于2015H1水平。

2. 样本医院销售增速提升明显

• 自2012年以来，血制品样本医院销售额年复合增速约14.9%，2019年样本医院销售额达到74.43亿元，同比增长22.3%。
• 各产品线销售情况如下：
  • 白蛋白：2019年样本医院销售额与销量分别为42.31亿元和1069万瓶，同比增速分别为24.4%和25.5%。
  • 静丙：2019年样本医院销售额与销量分别为18.67亿元和314万瓶，同比增速仅为1.2%和0.3%。
  • 特免：狂兔与破兔样本医院销售额与销量持续快速增长，乙免销售规模维持稳定。
  • 纤原：2019年样本医院销售额与销量分别达到6.33亿元和71万瓶，同比增速分别高达109.3%和108.9%。
  • 八因子：人源八因子样本医院销售额与销量年复合增速分别为14.7%和13.3%，重组八因子增速显著高于人源产品，分别为40.6%和47.3%。

3. 国内血制品渗透率偏低，学术推广空间大

• 白蛋白：国内使用水平接近欧美国家，但与美国仍有差距，预计渗透率仍有提升空间。未来增长潜力来自渗透率提升、渠道扩张、总需求量增加及支付端开放。
• 静丙：国内渗透率远低于国际水平，临床认知提升空间大。预计2020年因疫情提振需求，静丙市场将快速增长。
• 八因子：市场需求强刚需，但人源产品供给不足，重组产品增速高，未来有望成为公司重点产品。

4. 推荐标的

• 华兰生物：
  • 血制品业务受疫情提振，静丙需求增加。
  • 四价流感疫苗市场扩容，预计2020年销量继续快速增长。
  • 单抗产品研发推进，未来有望贡献业绩增量。
  • 投资建议：买入-A。
• 天坛生物：
  • 血制品业务稳健增长，特免销售快速放量。
  • 采浆量有望持续增长，产能释放和产品优化将带来业绩弹性。
  • 投资建议：买入-A。
• 博雅生物：
  • 血浆调拨有望提升供给，带来业绩弹性。
  • 拟收购罗益生物，进军疫苗领域，未来增长可期。
  • 投资建议：买入-A。

行业趋势与展望

• 短期：静丙需求因新冠疫情明显提升，行业有望进入提价周期。华兰生物、天坛生物、博雅生物均有望受益。
• 中期：静丙出厂价有望提升，行业景气度持续。博雅生物血浆调拨若获批，将显著提升产能。
• 长期：新冠疫情有望提升医患对静丙的认知度，推动血制品行业长期高景气。

风险提示

• 疫情控制不及预期。
• 静丙对新冠患者的治疗效果不及预期。
• 采浆恢复不及预期。
• 批签发进度不及预期。
• 并购重组不及预期。
• 市场渠道拓展不顺利。
• 血制品销售投入超预期。

关键数据概览

附录：图表与数据来源

• 图1：2002-2019年我国采浆量变化趋势
• 图2：2015-2019H1部分血制品上市公司的白蛋白销售总额变化情况
• 图3：2015-2019H1部分血制品上市公司的静丙销售总额变化情况
• 图4：2015-2019H1华兰生物产成品库存变化情况
• 图5：2012-2019年我国血制品样本医院销售额情况
• 图6-26：各产品线样本医院销售额、销量及平均单价变化趋势
• 表1-表5：各公司财务数据与盈利预测、国家/地区血制品使用情况

投资评级

• 行业评级：领先大市-A
• 个股评级：
  • 华兰生物：买入-A
  • 天坛生物：买入-A
  • 博雅生物：买入-A