20201023-安信证券-涪陵榨菜-002507.SZ-高基数导致Q3业绩低于预期_基本面稳中向好_5页_1mb

报告摘要

涪陵榨菜（002507.SZ）2020年三季报分析总结

核心内容

涪陵榨菜于2020年10月23日发布了三季报，显示前三季度收入和归母净利分别为17.98亿元和6.14亿元，同比增长12.09%和18.47%。其中第三季度收入6.01亿元，归母净利2.09亿元，收入同比增长15.88%，但净利润同比增长仅3.01%，低于市场预期。

主要观点

Q3业绩表现

收入稳健增长：Q3收入同比增长15.88%，基本符合预期，反映真实市场需求和渠道扩张带来的增量。
净利润增长不及预期：Q3净利润同比增长3.01%，低于预期，主要原因是投资收益减少和净利率同比下滑。
净利率变动：2020年Q3净利率为34.83%，同比下滑4.35%，但若剔除投资收益影响，净利润同比增长10.9%。
费用率趋于平稳：销售费用率同比上升2.07个百分点，但整体季度间费用投放较为平稳，销售费用率和净利率变动均较为稳定。
毛利率波动：毛利率同比下滑1.04个百分点，但环比上升1.71个百分点，主要由于6月提价和原料成本上涨的综合影响。
现金流表现良好：销售商品、提供劳务收到的现金同比增长10.78%，反映公司实际销售能力较强。

Q4业绩展望

低基数效应：2019年Q4净利率较低（22.63%），预计2020年Q4利润增速将较为乐观。
提价与渠道调整：提价效应和渠道调整已初见成效，有望推动Q4业绩增长。

中期展望

渠道下沉与提价：公司持续推进渠道下沉，县级市场增速达30%，同时首次提价，预计未来2-3年将开启新一轮成长周期。
品类扩张：产业园项目投资将加快品类扩张，酱腌制品和复合调味料市场集中度低，公司具备品牌和产品创新能力，有望多品类驱动增长。

投资建议

盈利预测：预计2020-2022年EPS分别为0.96元、1.17元、1.42元。
评级：维持“买入-A”评级，未来6-12个月投资收益率有望领先沪深300指数15%以上。

关键信息

财务指标

指标	2018	2019	2020E	2021E	2022E
主营收入（亿元）	19.14	19.89	22.47	25.78	29.67
净利润（亿元）	6.61	6.05	7.60	9.26	11.18
每股收益（元）	0.84	0.77	0.96	1.17	1.42
每股净资产（元）	3.13	3.64	4.31	5.13	6.13
市盈率（倍）	58.7	64.2	51.1	41.9	34.7
市净率（倍）	15.7	13.5	11.4	9.6	8.0
净利润率	34.6%	30.4%	33.83%	35.9%	37.7%
ROIC	37.8%	46.6%	49.6%	52.2%	61.8%

财务指标分析

指标	2018	2019	2020E	2021E	2022E
营业收入增长率	25.9%	3.9%	12.9%	14.8%	15.1%
营业利润增长率	67.3%	-8.5%	26.8%	20.3%	20.6%
净利润增长率	59.8%	-8.6%	25.6%	21.9%	20.7%
ROE	26.8%	21.1%	22.3%	22.9%	23.1%
三费/营业收入	17.6%	23.4%	20.3%	19.0%	17.5%

风险提示

渠道下沉进度：渠道下沉及新渠道开拓进度不及预期。
品类扩张：品类扩张进度不及预期。

结论

涪陵榨菜在2020年前三季度表现出稳健的收入增长，尽管净利润增速不及预期，但整体基本面向好。公司通过提价和渠道下沉策略，有望在第四季度及未来2-3年实现业绩增长。产业园项目将加速品类扩张，提升公司成长性。投资建议维持“买入-A”评级，未来6-12个月投资收益率有望领先沪深300指数15%以上。风险提示包括渠道下沉和品类扩张进度不及预期。

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