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美联储QE “缩减恐慌”会否重演？总结

核心内容

本报告分析了2021年美联储缩减量化宽松（QE）政策可能对全球金融市场，特别是新兴市场和中国金融市场带来的影响。报告指出，尽管市场存在担忧，但“缩减恐慌”重现的可能性较低，且影响程度可能弱于2013年。中国金融市场虽可能面临短期波动，但长期增长前景依然乐观。

主要观点

• 美联储可能在2021年底开始缩减QE，这将导致全球金融市场波动，尤其是亚洲市场。
• 2013年的“缩减恐慌”导致新兴市场资本外流、股市和债市下跌，但影响持续时间较短，且随后逐步恢复。
• 中国金融市场受美联储缩减QE的影响更多为短期，而基本面和政策支持将提供长期支撑。
• 中国金融体系仍存在潜在风险，包括债务水平较高、地方债务问题和信用评估体系不完善等。
• 中美股市、债市之间的关联性增强，中国股市可能跟随美国市场波动。
• 中国未来经济增长潜力大，股市增长可能快于整体经济增速。

关键信息

美联储缩减QE的可能时间

• 美联储最新点阵图显示，2023年预计有两次加息，紧缩步伐快于预期。
• 2013年美联储停止QE到首次加息耗时14个月，因此预计2021年底可能宣布缩减QE。
• 美联储在2021年6月会议后释放出缩减QE的信号，但并未明确时间表。

2013年“缩减恐慌”回顾

• 2013年5月美联储宣布缩减QE后，全球资本迅速撤离新兴市场，导致股市下跌、债市承压、货币贬值。
• “脆弱五国”（巴西、印度、印尼、土耳其、南非）受到冲击最大，因其高经常账户赤字、低外汇储备、高依赖外资。
• 中国在2013年虽受短期冲击，但总体表现相对稳定，经常账户为顺差，外汇储备充足。

2021年美联储缩减QE对新兴市场的影响

• 美国通胀和就业数据改善，推动美联储提前收紧货币政策。
• 2013年经验表明，市场已有所准备，对缩减政策的反应可能更为理性。
• 新兴市场资本外流风险上升，但总体影响有限。
• 中国仍保持经常账户顺差，外汇储备全球最高，对资本外流具有更强的抵御能力。

中国金融市场展望

• 短期内，中国股市可能面临更大波动，但长期增长前景良好。
• 中美股市、债市之间的相关性增强，中国股市可能与美国市场同步震荡。
• 中国非金融部门信贷增长较快，债务水平接近发达经济体，需警惕潜在风险。
• 中国“新经济”增长模式（高端化、生态化、数字化、智能化）有助于股市长期增长。
• IMF预测中国2021年GDP增长8.4%，2022年增长5.6%，高于美国的6.4%和3.5%。

重要图表与数据

• 图表1：美国的通胀情况，5月CPI同比达5%，创十三年新高。
• 图表2：美联储隔夜逆回购规模增加，显示流动性充裕。
• 图表3：美国就业市场复苏不稳定，6月新增85万非农就业，但失业率上升。
• 图表4：2013-2015年美联储货币政策收紧时间表。
• 图表5：2008-2013年全球资本流动变化。
• 图表6：2007-2017年主要发达国家政策利率。
• 图表7：2010-2013年新兴市场债券和股票市场资金流入。
• 图表8：2013年亚洲和新兴市场股票市场表现。
• 图表9：美元兑脆弱五国汇率变化。
• 图表10：2013年新兴市场债市承压。
• 图表13：中国经常账户余额占GDP的百分比。
• 图表14：2013年各国外汇储备情况。
• 图表16：1990-2008年发达与新兴经济体GDP增长率。
• 图表17：2010-2015年发达与新兴经济体GDP增长率。
• 图表18：1990-2008年中国与发达经济体GDP增长率。
• 图表19：2011-2015年中国与新兴经济体GDP增长率。
• 图表20：美国利率上升带动新兴市场债券收益率上升。
• 图表21：2008年后发达与新兴经济体基准利率变化。
• 图表22：新兴市场净资本流动。
• 图表23：MSCI新兴市场股票指数表现。
• 图表24：2013年市场对美联储2015年加息的预期。
• 图表25：中国经常账户余额占GDP的百分比。
• 图表26：2013年各国外汇储备情况。
• 图表27：中国非金融部门信贷增长。
• 图表28：各国货币政策利率。
• 图表29：IMF预测2021年后全球各区域经济增速。
• 图表30：主要新兴经济体新冠病例情况。
• 图表31：2013年美联储缩减QE后美债收益率变化。
• 图表32：2021年6月美联储会议前后美债收益率变化。
• 图表33：境外机构和个人持有境内人民币金融资产。
• 图表34：中国短期国债与美国标普波动率相关性增强。
• 图表35：中国与部分经济体非金融部门债务水平。
• 图表36：IMF预测2021-2022年中国与全球GDP增长。

风险提示

• 疫情反复可能导致经济恢复不及预期。
• 中国金融市场可能面临短期波动，但长期增长前景良好。
• 中国债务水平较高，需警惕金融风险。
• 美联储政策变化可能对全球市场产生影响，但中国具备较强的抗风险能力。

投资评级

• 买入：未来六个月投资收益相对沪深300指数涨幅10%以上。
• 持有：未来六个月投资收益相对沪深300指数涨幅-10%~10%之间。
• 卖出：未来六个月投资收益相对沪深300指数跌幅10%以上。
• 增持：未来六个月行业增长水平高于沪深300指数。
• 中性：未来六个月行业增长水平与沪深300指数相近。
• 减持：未来六个月行业增长水平低于沪深300指数。

分析师信息

• 董忠云：中航证券首席经济学家，金融学博士。
• 符旸：中航证券研究所首席宏观分析师，经济学硕士。
• 王茹丹：研究助理，证券执业证书号：S0640120090031。

承诺与免责声明

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